“现(xiàn)在(zài)的房(fáng)地产很难再出现像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地(dì)产行业(yè)分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都(dōu)已经双杀(shā)到了(le)最底部，而且是反复地(dì)杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地(dì)产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选择，需要(yào)非(fēi)常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公(gōng)司出现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下(xià)三个基准：有大(dà)的国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩过(guò)红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今(jīn)年房(fáng)地产的开发资金来源(yuán)，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的(de)信贷倾向是不(bù)太愿(yuàn)意(yì)给房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较一(yī)般。再关注(zhù)一(yī)下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实(shí)主要(yào)还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企(qǐ)相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整个(gè)行业出现了一个很明显的分化，无论是(shì)在(zài)销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的(de)房(fáng)企在资(zī)本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的(de)赢(yíng)家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业(yè)内的最低水平；利润(rùn)率是(shì)不是行业(yè)内(nèi)最高的(de)；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业(yè)内最(zuì)低的；建安成本(běn)是(shì)否(fǒu)也(yě)是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一(yī)家房企的综合成本(běn)。

　　需(xū)要注意的(de)是(shì)，能(néng)够同时满足(zú)上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控(kòng)股等国(guó)央企房(fáng)企也踩(cǎh2so4是什么化学名称怎么读，hno3是什么化学名称i)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色的国(guó)央企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称得上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地(dì)方国企开始(shǐ)大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速度(dù)的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐(lè)观(guān)的预判(pàn)未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置的(de)一(yī)家房企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续(xù)4年(nián)的净借贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了，其开始在(zài)一线城市进行大举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会有(yǒu)更多的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业(yè)就符合(hé)“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一线城(chéng)市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度让人(rén)感觉(jué)又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房企的净负债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率要求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地(dì)产行业的复(fù)苏(sū)速度(dù)并没有那么快，所以要规避(bì)公司(sī)净(jìng)负债率提高到一(yī)个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居(jū)高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企(qǐ)在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制了公(gōng)司(sī)的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或(huò)具(jù)备“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够(gòu)做到想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自(zì)然(rán)而然就具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民(mín)营(yíng)房企，机构(gòu)更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味着，民(mín)营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023h2so4是什么化学名称怎么读，hno3是什么化学名称年一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进了(le)“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报(bào)灵(líng)活配置混合型证券(quàn)投(tóu)资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有(yǒu)限(xiàn)公司(sī)就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产公(gōng)司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的(de)近(jìn)三(sān)年(nián)时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储(chǔ)、股价(jià)表现等(děng)多维度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一(yī)季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密(mì)切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收(shōu)来(lái)自(zì)杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三(sān)年(nián)持续稳(wěn)居杭(háng)州房(fáng)企销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿(ná)地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较突出表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多(duō)家机构的(de)集中(zhōng)调研(yán)。滨(bīn)江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局重点移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在下(xià)游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发(fā)只是房地产(chǎn)产业链上的中(zhōng)游环(huán)节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材(cái)料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新(xīn)盘开(kāi)工不足导致(zhì)上(shàng)游不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅(mì)个股阿尔法的思(sī)路渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有的住(zhù)房(fáng)规(guī)模越来越大，随着时间的增加(jiā)，内装(zhuāng)更新的需求也(yě)会越来(lái)越多(duō)。美国过去的数据充分说明了这一(yī)点，在(zài)新房(fáng)销售见顶之后(hòu)，家具消(xiāo)费(fèi)的(de)增长却一直都很好。对于(yú)地产产(chǎn)业链，我们(men)相(xiāng)对(duì)看好和内(nèi)装相关(guān)的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下(xià)游细分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现(xiàn)的统计，目前暂(zàn)居前(qián)两位的都是(shì)来(lái)自家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别(bié)是富安(ān)娜和水星家纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业收入约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市(shì)公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看(kàn)，能够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是价值派基(jī)金(jīn)经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾经风(fēng)光一时(shí)的(de)家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度(dù)沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居(jū)板块(kuài)中年内表现最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间段，该(gāi)股(gǔ)年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净(jìng)利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司的十(shí)大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，《红周刊》发(fā)现广(guǎng)发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报(bào)中他管(guǎn)理的(de)广发策略优(yōu)选和广发安宏回报(bào)均增加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦(bāng)家居十大(dà)流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募(mù)。有意思的(de)是(shì)，他似乎对于定制家居类(lèi)标(biāo)的(de)情有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全(quán)部三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他(tā)的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越(yuè)被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为(wèi)难题。对此，前述上(shàng)海公募基金经(jīng)理举例分(fēn)析(xī)：“物(wù)业服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希(xī)望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿城(chéng)服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期(qī)的合(hé)同里(lǐ)提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目(mù)到期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到(dào)产品提(tí)价的公司很少，因为(wèi)物业公司(sī)很(hěn)容易一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的(de)，后面(miàn)因为保安这些固定人(rén)员(yuán)成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务(wù)没有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是(shì)有(yǒu)关系的(de)。”他进一步强调。

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