“现在(zài)的房地(dì)产很(hěn)难再出现像过去十年(nián)的系统性行(xíng)情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的(de)关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，从行业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底部(bù)，而且(qiě)是(shì)反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地(dì)产(chǎn)赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关(guān)注一(yī)下(xià)今年(nián)房地(dì)产的开发资(zī)金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其(qí)实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是(shì)不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的(de)主要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年(nián)新房的销售(shòu)情(qíng)况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一(yī)下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国企背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一个很明显的分(fēn)化，无论(lùn)是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常(cháng)明(míng)显。现在有国资(zī)背(bèi)景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的民营房企股(gǔ)价大(dà)多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企(qǐ)业(yè)的成本(běn)优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它(tā)的(de)净借(jiè)贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的(de)最低水平；利(lì)润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资成(chéng)本是否(fǒu)是(shì)行业内(nèi)最低的；建安成本(běn)是否也是业内(nèi)最(zuì)低的(de)；这些都(dōu)是我们看重的一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的(de)综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同(tóng)时(shí)满(mǎn)足上述(shù)条件的(de)房企并不多(duō)。即便是在(zài)国央企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天(tiān)房发(fā)展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等(děng)国央企房(fáng)企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需(xū)警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有着较稳健夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭特(tè)色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚(shèn)至地(dì)方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市(shì)场，以及过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一(yī)家(jiā)房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地(dì)，净负债率也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实(shí)现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在(zài)于(yú)它本身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另(lìng)一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提(tí)醒(xǐng)道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速(sù)度让人(rén)感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时(shí)要出手，但(dàn)出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得(dé夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭)太快，但未来(lái)的两年市场没(méi)有想(xiǎng)象(xiàng)得那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家(jiā)房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红(hóng)线(xiàn)”对房(fáng)企的(de)净负(fù)债率要求不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策略(lüè)的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与(yǔ)净(jìng)负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别(bié)民(mín)营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际(jì)上(shàng)，他们是以同(tóng)一(yī)筛选标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在(zài)各维度的实际表现(xiàn)上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜(shèng)一筹(chóu)。如国(guó)央(yāng)企的(de)融(róng)资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就融(róng)，这样(yàng)，国(guó)央企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着(zhe)，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数(shù)民(mín)营(yíng)房企同(tóng)样受(shòu)到机(jī)构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根(g夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭ēn)据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集团的十大(dà)流(liú)通股东中(zhōng)新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配(pèi)置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有(yǒu)限公司就(jiù)长期(qī)持有滨江集(jí)团(tuán)。根据一季(jì)报，该资(zī)产公司的几只产品(pǐn)合(hé)计持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增(zēng)土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了(le)较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归母净(jìng)利(lì)润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布(bù)的(de)2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业(yè)绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年(nián)持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的(de)本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中(zhōng)指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年(nián)至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家(jiā)机(jī)构的集中(zhōng)调研(yán)。滨(bīn)江集团发(fā)布公告(gào)表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开发(fā)只是(shì)房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游(yóu)环(huán)节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节(jié)与上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐(jiàn)移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家居领域，我们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更新的需(xū)求也(yě)会越来越(yuè)多。美国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我们(men)相对看好(hǎo)和内(nèi)装相关(guān)的行业，例如消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游(yóu)细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的(de)统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分(fēn)别是富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别(bié)是前者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产品(pǐn)的研发(fā)、设计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股(gǔ)东的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季报的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公(gōng)募(mù)的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的房(fáng)地(dì)产产业链股(gǔ)票还有金地(dì)集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居板(bǎn)块中年(nián)内表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时(shí)间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无(wú)论是营收还是归母(mǔ)净利润(rùn)，公(gōng)司都实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报中他管理的(de)广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这两只产(chǎn)品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有的(de)两只公募。有意思(sī)的是，他(tā)似乎对于定(dìng)制家(jiā)居类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登榜(bǎng)十大(dà)流通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的(de)物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐(lài)，不过(guò)这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上(shàng)市，如(rú)何选择(zé)成为难题。对此(cǐ)，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不是(shì)一个(gè)高毛(máo)利的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司还是(shì)希(xī)望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的(de)绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为物(wù)业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过(guò)服务没有特别好，客户没(méi)有那(nà)么满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一(yī)步强调。

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