王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过度(dù)低(dī)估时，股息率相应提升，会吸引绝(jué)对(duì)收益资金买入(rù)，股价也(yě)逐(zhú)步(bù)完成筑底。

　　近期(qī)，银(yín)行(xíng)股已上涨(zhǎng)半年(nián)，又(yòu)一次因绝对(duì)收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实(shí)上，银行业(yè)经营层(céng)面，也已经(jīng)悄然发(fā)生一(yī)些向(xiàng)好的变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股(gǔ)是(shì)这几天才开始上涨，那么就大(dà)错(cuò)特错(cuò)了(le)。事实是：

　　银行股自2022年(nián)10月(yuè)底见底之(zhī)后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了(le)足足(zú)半年时间(jiān)了(le)……

　　这(zhè)段时间的银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行(xíng)股涨幅甚至达到50％以上，非(fēi)常(cháng)可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快速下(xià)跌(diē)后，迅速反弹。过完(wán)2023年春节后(hòu)，却冲高(gāo)回落，调整了(le)近两(liǎng)个月(yuè)时间，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于(yú)3月底开始上(shàng)涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情并不(bù)是第一次发生。过(guò)去银行股的大行情，都是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不(bù)高(gāo)。等到因(yīn)几根大线性而(ér)吸引(yǐn)大家来(lái)关注时，已经涨(zhǎng)幅不小了(le)。

　　上一次(cì)类似的事情是(shì)2014年。或(huò)许经历过(guò)的人都能记(jì)得(dé)，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准(zhǔn)），金融股(gǔ)拔地(dì)而起。但在此之前，银行(xíng)指标大约在3月见底，然后不声不响(xiǎng)地开始(shǐ)回升，到(dào)11月时(shí)，8个月(yuè)左右时(shí)间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其(qí)他几次银行股(gǔ)见底，也有类似的情况(kuàng)：没有明确利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因(yīn)并不容易，因(yīn)为(wèi)很难验证。如(rúbno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗)果(guǒ)确(què)实没有实(shí)质性利(lì)好，那么(me)只能(néng)从资金(jīn)面(miàn)去猜测(cè)：可能是(shì)估值便宜到很多资金愿意出手了。由于(yú)银行盈利能力(lì)非常稳(wěn)定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定(dìng)水(shuǐ)平时(shí)，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年来，大(dà)行的ROE在(zài)10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么(me)计算出来的股息(xī)率(lǜ)高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这(zhè)就好比(bǐ)一(yī)只票息率6.6％的(de)可转债。如果盈利能力(lì)保持(chí)，则(zé)后续每(měi)年收取6.6％的(de)“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则会遭受损失。但由于ROE已在底部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这(zhè)就非常(cháng)像(xiàng)一张可转债，其市价下跌时，会(huì)有(yǒu)个估值下限(xiàn)，即“债(zhài)券价(jià)值”。

　　于是(shì)，其投(tóu)资(zī)价值就出来(lái)了(le)。如果这(zhè)张“可转(zhuǎn)债”的票息率高(gāo)到一定程度，显著(zhù)高过一些资金的成本，那么这(zhè)些资金自然愿意参与。

　　这样，银行(xíng)股(gǔ)就形(xíng)成一个隐形的“估值底(dǐ)”，当估值低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息(xī)率诱人，就(jiù)会有(yǒu)人参与。

　　当然，这个估(gū)值底(dǐ)在(zài)某些情(qíng)况(kuàng)下(xià)会(huì)被(bèi)打(dǎ)破，即因为一些负面因素的(de)存(cún)在，导致市场先生(shēng)觉(jué)得银(yín)行股的估值或(huò)盈利(lì)能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股(gǔ)那(nà)种悄(qiāo)无声息的底(dǐ)部(bù)，可能并(bìng)没(méi)有什(shén)么(me)实质利好，就是有(yǒu)些看(kàn)中股息率(lǜ)的资金(jīn)默默买(mǎi)入，把底部给买出来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可以排除的就是以(yǐ)股票型公募基金(jīn)为代表的机构投(tóu)资者。因为他(tā)们(men)的(de)考核要求(qiú)是(shì)相对(duì)收(shōu)益，因此(cǐ)在大多数时候，他们不会因为股(gǔ)息率(lǜ)诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜自己基金的(de)基(jī)准，或(huò)者(zhě)战胜可比基(jī)金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股息率高，他们(men)也很难做出(chū)赚取股息率的决策，这不是他们的考(kǎo)核(hé)目标(biāo)。

　　因此，银行股从(cóng)底(dǐ)部开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数据上(shàng)也(yě)可验证(zhèng)：从(cóng)33家银(yín)行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅(fú)越(yuè)大，比重越高(gāo)则涨幅(fú)越小。

　　除(chú)了公(gōng)募基金(jīn)，其他类似考核(hé)的机构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上(shàng)看，我(wǒ)们(men)确(què)实看(kàn)到，2023年第一(yī)季度(dù)较(jiào)上年(nián)末(mò)，大部分A股(gǔ)银行股的基金持(chí)仓比(bǐ)例是下降的，有些(xiē)个股甚至(zhì)降(jiàng)bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗幅(fú)不(bù)小。

　　（一季度基金持股比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行(xíng)指(zhǐ)数走了个过山车，先(xiān)是上(shàng)涨(zhǎng)，然后(hòu)春节后下(xià)跌（这段时间刚好是人工智能概念股(gǔ)大(dà)涨，因(yīn)此机构投(tóu)资(zī)者(zhě)有可能(néng)是(shì)卖出银行等股票，换(huàn)仓(cāng)至计算(suàn)机股票）。到(dào)了4月初，人工智能(néng)等板块(kuài)行情回落(luò)后，银行股重(zhòng)拾升势，且涨幅加速。春节后的这段时间，银行(xíng)股刚好和(hé)人工智能走出了一(yī)个完(wán)美的“对称”走势(shì)。

　　而其(qí)他投资者，比(bǐ)如(rú)个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等(děng)，则可能是买入(rù)的。因为这些(xiē)资金(jīn)不考(kǎo)核相对收益，更多的是追(zhuī)求(qiú)绝对收益(yì)，因此有可能是高股息股票(piào)的(de)青(qīng)睐(lài)者(zhě)。

　　而决定(dìng)他们买入的因素中，资金(jīn)成本(běn)应该是个重要因素。目前，我国近期市(shì)场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其(qí)他可替代的(de)投(tóu)资机会较少，因此股息率显得诱人。同时，美国(guó)加(jiā)息接近尾(wěi)声，他们的资(zī)金(jīn)成本也有望下行，我国高股息股票(piào)也(yě)有吸引力(lì)。

　　然(rán)后(hòu)我们通过数据(jù)来加以验(yàn)证。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看，外(wài)资确实(shí)在买入大行，并且数量还不少。不过保险(xiǎn)资金却是有进有(yǒu)出(chū)，这一点有(yǒu)点与我们预期不符。基金主要在(zài)卖(mài)出(chū)。此外，还(hái)有(yǒu)些一般法人、其他投(tóu)资(zī)者(zhě)在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季度各类投资者持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论(lùn)大致(zhì)成立，即：在银行股估值极低的时候，追求绝对收益的资(zī)金(jīn)买入了高(gāo)股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也可(kě)以清晰看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行情，和历史上很多(duō)次银行底部启(qǐ)动一样，很可(kě)能是青睐(lài)高股(gǔ)息率的资金(jīn)，买入低估值、高股息率的(de)银行(xíng)股。而(ér)他(tā)们的口(kǒu)味(wèi)与(yǔ)公(gōng)募基金(jīn)刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄(qiāo)悄(qiāo)

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明了过去半年的银行股行情，是追求(qiú)绝对收益的资(zī)金，买(mǎi)入了高股息(xī)率的银行股。眼下，很(hěn)多(duō)银行(xíng)股股息率依(yī)然较(jiào)高，而资金面依(yī)然宽(kuān)松(sōng)，那(nà)么(me)这些高股息率股票对绝对收(shōu)益资金依(yī)然是有吸引力的。

　　那(nà)么在(zài)银行(xíng)业(yè)的经营(yíng)层面，有没有实质变化(huà)呢(ne)？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经提(tí)出(chū)，过去三年期(qī)间的(de)一(yī)些特殊政策(cè)，已经(jīng)出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均衡(héng)格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年(nián)普(pǔ)惠小微(wēi)信贷(dài)的增(zēng)长非常快(kuài)，投(tóu)放利(lì)率很低，这对小微金(jīn)融市场格局(jú)造成(chéng)了较大影响，尤其是对一些原来从事小(xiǎo)微业务的中小(xiǎo)银行造(zào)成压(yā)力。

　　【深度】大(dà)小行小(xiǎo)微(wēi)金融逐步(bù)达到(dào)新均(jūn)衡

　　而在(zài)4月27日，银(yín)保(bǎo)监会办公厅发布《关于2023年(nián)加力(lì)提升小(xiǎo)微企业(yè)金融服务(wù)质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要(yào)求有了一些调(diào)整。比如(rú)，不再提(tí)“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万(wàn)元以下(xià)小微企业贷款同(tóng)比增(zēng)速(sù)不(bù)低于各项(xiàng)贷款同比增速(sù)，有贷(dài)款余额的户数(shù)不(bù)低于上(shàng)年同期水平）要求(qiú)，不再刚性要(yào)求(qiú)降低小微信(xìn)贷利(lì)率，而是(shì)要(yào)求“合(hé)理(lǐ)确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面(miàn)的工作(zuò)要求也(yě)陆续从过去(qù)三年的阶段性政策，慢慢回归至(zhì)常态(tài)化。

　　而银行业(yè)这(zhè)几年(nián)由于净息差显著(zhù)回落，盈利能力也(yě)渐渐接(jiē)近合理利润(rùn)底(dǐ)线。因为(wèi)银行业需(xū)要留存一定的利润(rùn)用(yòng)于补充(chōng)资本，进而支持(chí)下(xià)一期的信贷投放，因此(cǐ)利(lì)润并不是越低越好，需要(yào)维(wéi)持一个合(hé)理利润。而目前(qián)盈(yíng)利能(néng)力已经接近这(zhè)一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是(shì)银行的合理利润和(hé)合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没有一种可(kě)能：那(nà)些买入(rù)高股息股票的投资(zī)者中，真有些先知先觉者，已经嗅(xiù)到了(le)不(bù)一(yī)样(yàng)的(de)味道？

　　本(běn)文(wén)为金融业研究方法探(tàn)讨(tǎo)。本文不(bù)是证券研究(jiū)报告，不构(gòu)成任何投(tóu)资建议，涉(shè)及个股也仅为举例或陈述(shù)事(shì)实(shí)之用(yòng)，不代表我们对他们(men)的(de)证券或产品的推(tuī)荐。具(jù)体投资建议请参(cān)考我(wǒ)们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗