“现在的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团(tuán)合伙人、首席经济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行(xíng)业分(fēn)化(huà)的愈(yù)加明(míng)显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度(dù)从板块向单(dān)个(gè)标的(de)转移。上海利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩(jì)，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常(cháng)小心(xīn)，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要(yào)满足以下三(sān)个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产(chǎn)的开发(fā)资金来源(yuán)，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的(de)主要(yào)资(zī)金来源来自新(xīn)盘的(de)销售。但(dàn)今年新房的销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其(qí)实主要(yào)还(hái)是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房(fáng)企相对(duì)比较困难，所以整个(gè)行(xíng)业出现了一个很明(míng)显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明(míng)显。现在有(yǒu)国(guó)资背景(jǐng)的房企在资本市(shì)场表(biǎo)现(xiàn)相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业内，我(wǒ)们的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是(shì)行业(yè)内的(de)最低水平；利润率是不是(shì)行业内最高(gāo)的；融(róng)资成(chéng)本(běn)是否(fǒu)是行业内最低的；建安成(chéng)本(běn)是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时满足(zú)上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国央(yāng)企(qǐ)中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶(è)化(huà)的(de)趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交地产(chǎn)、中(zhōng)国(guó)武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此(cǐ)之外(wài)，城(chéng)建发(fā)展、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城(chéng)投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也(yě)踩了(le)“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其(qí)财务指标称(chēng)得上(shàng)完全健(jiàn)康(kāng)的仍(réng)是(shì)少数。而(ér)更加值得注意(yì)的是(shì)，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚(shèn)至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度(dù)的(de)张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助于(yú)房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场(chǎng)，以(yǐ)及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的净借(jiè)贷比例都(dōu)维持在33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企明显感(gǎn)觉到机会(huì)来了(le)，其开始(shǐ)在一线城市(shì)进行大(dà)举(jǔ)拿地(dì)，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到(dào)45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了(le)快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的(de)特点。一方面(miàn)，在(zài)于(yú)它(tā)本身储(chǔ)备(bèi)了(le)很多(duō)弹药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其(qí)中(zhōng)一半在一线城市，另外(wài)一半(bàn)也(yě)主要集中在强(qiáng)二(èr)线和二(èr)线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得(dé)太(tài)快(kuài)，但(dàn)未来(lái)的两年(nián)市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张(zhāng)速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房(fáng)企的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负(fù)债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业的复(fù)苏速(sù)度并没有(yǒu)那么(me)快，所以要规避(bì)公(gōng)司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华(huá)发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明(míng)对比(bǐ)的是，华润置地、中(zhōng)国海外(wài)发展、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极(jí)的拿地(dì)策略的同时，也(yě)较好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看(kàn)国央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维(wéi)度的(de)实际表现上，国央企确实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国(guó)央(yāng)企(qǐ)的融资成(chéng)本更低(dī)，融(róng)资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味着，民(mín)营企业中(zhōng)就没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团的(de)十大(dà)流通股东(dōng)中新进了“中国(guó)工商银行股份有限(xiàn)公(gōng)司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报灵(líng)活配置混(hùn)合(hé)型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其(qí)自(zì)身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房企(qǐ)的(de)滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是(shì)表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的(de)增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布(bù)的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)有近七(qī)成营收来自杭州地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已冲进前十(shí)，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销(xiāo)售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机构的集中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在(zài)下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房(fáng)地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节(jié)，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业主要(yào)包括中介服务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发(fā)环节与(yǔ)上游(yóu)材料端息息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻(xún)觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存量(liàng)房(fáng)时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家居领域(yù)，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房(fáng)规模越来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数(shù)据充分(fēn)说明项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求了这一点，在新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增(zēng)长却(què)一直都(dōu)很好(hǎo)。对于地(dì)产产业(yè)链(liàn)，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基(jī)金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相关赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居(jū)前两(liǎng)位的(de)都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内(nèi)迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的(de)净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为基(jī)金(jīn)重仓股的天下(xià)，彼时包括公募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵(líng)动(dòng)价(jià)值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票(piào)还有金地(dì)集(jí)团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一(yī)时(shí)间段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居十大流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的(de)两只公(gōng)募。有(yǒu)意思的是(shì)，他似(项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求shì)乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的(de)情有独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理(lǐ)的(de)全(quán)部三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流通股股东(dōng)，其也(yě)成为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺(fǎng)外，下(xià)游的物(wù)业股也(yě)越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香港上市(shì)，如何选择成为难(nán)题(tí)。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为例，它在中高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目(mù)到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正能做(zuò)到产品(pǐn)提价(jià)的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服务没有特(tè)别(bié)好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是(shì)非常(cháng)大的(de)。但是(shì)该公司能在业(yè)内做到(dào)到(dào)期之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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