来源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本(běn)周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济回暖主要缘于疫后复苏红利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢复(fù)推动(dòng)出口形势(shì)好(hǎo)转，出行需求释放催(cuī)化(huà)下(xià)游消费回暖。从行(xíng)业表现看(kàn)，制造业从去年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或(huò)从(cóng)主动去库转向被动去(qù)库。从景气度(dù)边际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料(liào)加工；服务业(yè)中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地产等线下(xià)活动回暖，但距离疫(yì)情(qíng)前仍有一定差(chà)距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求回落(luò)预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段国内经济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业(yè)是驱(qū)动(dòng)一季度经(jīng)济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、房(fáng)地产等行业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需求端，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边(biān)际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行(xíng)业(yè)景气度表现为(wèi)高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文(wén)教娱、烟草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气度(dù)较高，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气(qì)度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业(yè)景气度改善幅度(dù)最弱(ruò)，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受到价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进，生产(chǎn)端快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后复苏(sū)红利驱动边际转弱(ruò)，随(suí)着(zhe)未(wèi)来海外总需(xū)求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济(jì)增长的(de)线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度居民收入(rù)向上修复，消(xiāo)费倾向(xiàng)明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷(dài)数据(jù)指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强。预(yù)计交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服(fú)务消费有望持(chí)续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期相关(guān)的可选消费也有(yǒu)望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企业将从主动去库(kù)逐(zhú)步转向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需求有望改善(shàn)，推动(dòng)中(zhōng)游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季度经济复(fù)苏的(de)主因(yīn)

　　一(yī)季度(dù)我国GDP总量(liàng)实现超(chāo)预期增长，指200mm是多少米，2000mm是多少米向疫后复苏(sū)背景下，国内(nèi)经济(jì)企(qǐ)稳回升。但不(bù)同于海外国家(jiā)疫后(hòu)复苏的(de)规律，本(běn)轮(lún)国内(nèi)疫(yì)后复苏发生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济转向(xiàng)高(gāo)质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的(de)力量(liàng)并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从(cóng)行业(yè)层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季(jì)度制(zhì)造(zào)业、交通运输业、房地产业景气度(dù)明(míng)显提(tí)升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计(jì)算各年份的(de)复合增速，观察各行(xíng)业增加(jiā)值变化。

　　今年(nián)一季度(dù)第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于(yú)去年四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的(de)目标有关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增(zēng)加值(zhí)增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与(yǔ)去(qù)年(nián)下(xià)半年之后外需(xū)转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益(yì)于居民出行活动(dòng)恢(huī)复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和邮(yóu)政业增(zēng)加值增速明显提升，自去(qù)年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于新房和二(èr)手房销售回暖(nuǎn)，今年一(yī)季度房地产业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下(xià)游(yóu)改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业(yè)景气度的观测(cè)，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业(yè)工业增加值增速）与(yǔ)价(jià)格（各(gè)行业工业品价格增(zēng)速(sù)）分别作为(wèi)供需(xū)的(de)衡(héng)量指标。主要选取28个(gè)主要(yào)行业自2019年以来的月度数据(jù)，首先(xiān)将各行业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)调整为以2019年为(wèi)基期的复合增(zēng)速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各(gè)行(xíng)业景气(qì)度(dù)出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求(qiú)端(duān)，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行(xíng)业(yè)景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的行业景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外(wài)出消(xiāo)费(fèi)相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量(liàng)价分位(wèi)数(shù)水平均处在(zài)高景气(qì)度(dù)区间，烟(yān)草、家具(jù)制(zhì)造行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造景气(qì)度有(yǒu)所回(huí)落，农副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造(zào)行业表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价格(gé)下跌(diē)主要与高库(kù)存水平有关(guān)，今(jīn)年2月，库存同比均(jūn)处(chù)在2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位数水平；而(ér)随(suí)着(zhe)防疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景气(qì)度居中，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料成本下跌有关(guān)，另一方(fāng)面，也与年初外(wài)需表(biǎo)现好于内需(xū)，部分(fēn200mm是多少米，2000mm是多少米)行业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中，电气机械、专用设(shè)备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势带(dài)来的韧(rèn)性(xìng)驱动；其(qí)次是汽车制造(zào)、金属制品，改(gǎi)善幅(fú)度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与房(fáng)地(dì)产新开工强度较弱、消费电子行业(yè)周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度(dù)偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下行周期影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年初建筑(zhù)业施(shī)工回(huí)暖(nuǎn)，相关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气(qì)度(dù)提升，但由(yóu)于库存水平偏高(gāo)，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化(huà)链条(tiáo)行业生产水(shuǐ)平(píng)普遍回暖，但分位数水平仍处(chù)在(zài)50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度(dù)偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能(néng)源危机缓解，产品价格相较去年同期(qī)也出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气度仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边际(jì)放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格水平(píng)同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是(shì)推动下(xià)一(yī)阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢复后(hòu)，出(chū)行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面，国(guó)内复(fù)工(gōng)复产加快推进，保(bǎo)证供给端(duān)的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后红利(lì)释放效(xiào)果(guǒ)转弱(ruò)，随着未来海外(wài)总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动(dòng)国(guó)内经济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入(rù)提升和消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖的(de)确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费(fèi)景气度均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和消费数据(jù)看(kàn)，居(jū)民(mín)收(shōu)入增速提升，消费倾向(xiàng)开始(shǐ)回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修复(fù)至疫(yì)情前水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可支配收入(rù)增速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务(wù)业(yè)恢复(fù)持续向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加(jiā)快恢(huī)复(fù)，进一步提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民存(cún)贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和(hé)投资(zī)信(xìn)心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年(nián)以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同(tóng)比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信(xìn)贷同比多(duō)增2246亿元，中长期(qī)信贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增(zēng)2613亿(yì)元。居民部(bù)门(mén)新增净融资连续(xù)2个月维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期(qī)可能正(zhèng)在(zài)筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄(xù)”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居(jū)民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关行业设(shè)备投资更新，有望(wàng)推动中游装备制造景(jǐng)气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季(jì)度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车(chē)和“新三(sān)样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)。今年(nián)在海(hǎi)外(wài)总需求(qiú)回落(luò)背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对(duì)制(zhì)造(zào)业(yè)投(tóu)资扩产造成一定(dìng)压力。但随着下(xià)游消(xiāo)费稳步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械等(děng)装备(bèi)制造(zào)业(yè)去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库(kù)存(cún)增速呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动(dòng)去库(kù)逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国(guó)债收益率多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益(yì)率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日(rì)），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利差较(jiào)上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　200mm是多少米，2000mm是多少米 alt="高(gāo)瑞东 刘星辰：疫后经济(jì)复(fù)苏有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110012297.png">

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌(diē)，标普(pǔ)500、道(dào)琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数、纳斯达(dá)克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上证(zhèng)指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加(jiā)息(xī)步(bù)伐或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示(shì)近几周美(měi)国经济增长陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和(hé)招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道(dào)变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几(jǐ)周美(měi)国总体经(jīng)济活动几(jǐ)乎没(méi)有变化，几(jǐ)个(gè)辖区指出在不确定性增加(jiā)和对流动性的(de)担忧加剧之(zhī)际，银(yín)行收紧了(le)贷款(kuǎn)标准。近期美(měi)国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对(duì)高通(tōng)胀，加息步(bù)伐(fá)或将继续(xù)。4月21日(rì)，美(měi)联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美(měi)联储将需要在一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定。同日(rì)美联储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预计今年货(huò)币政策将需要进(jìn)一步进入限(xiàn)制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于经济(jì)和(hé)金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政策会议(yì)纪要(yào)公布，绝大多(duō)数委员同意将利(lì)率(lǜ)上调50个基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍(réng)有一(yī)段路要走，一些委员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾向于(yú)上(shàng)行。金(jīn)融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不(bù)确定性的(de)来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著(zhù)恶化，否则金(jīn)融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不(bù)太可能从根本(běn)上改变欧洲央(yāng)行管理委(wěi)员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长(zhǎng)耶(yé)伦(lún)强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将欧盟占全(quán)球半(bàn)导(dǎo)体制造市场(chǎng)的(de)份额(é)从(cóng)10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的(de)半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美(měi)国和亚(yà)洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦(mài)卡(kǎ)锡(xī)表示(shì)，正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施(shī)。白宫需(xū)要开始(shǐ)就债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一份债务上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设(shè)法收回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部(bù)长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中(zhōng)国脱钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性(xìng)和公平的经济关系(xì)”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍(hàn)卫(wèi)国(guó)家安全，即使以牺(xī)牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国(guó)有必(bì)要“坦诚讨(tǎo)论棘手问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面临债务(wù)问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国(guó)内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的(de)-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均(jūn)价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比上(shàng)涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来，全国(guó)水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南各区(qū)价格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格环比由正转负，环(huán)比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交面(miàn)积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百(bǎi)城土地(dì)供应面积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面积同比增(zēng)速(sù)为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环(huán)比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌(diē)幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零(líng)售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用车(chē)日均零售(shòu)销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场(chǎng)利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动(dòng)力；国(guó)资委(wěi)强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发(fā)展(zhǎn)改(gǎi)革(gé)委举(jǔ)行4月份新闻(wén)发布会，强调要(yào)提振消费持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工(gōng)作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农(nóng)村(cūn)消费等重(zhòng)点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四(sì)是，研(yán)究制(zhì)定关于营造放心(xīn)消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是(shì)战(zhàn)略性新兴产业。会议(yì)认为，要更好(hǎo)推动(dòng)国(guó)资央(yāng)企在中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着力提升(shēng)科技(jì)自立(lì)自强水平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业(yè)，加快推进现代化产业体系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化(huà)提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表示下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案(àn)。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措(cuò)，抓实(shí)抓细部省协(xié)作(zuò)、部(bù)门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配(pèi)合有(yǒu)关部(bù)门落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是(shì)促进(jìn)内需加快恢复，以高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四是持续增(zēng)强发展动能，加快战(zhàn)略(lüè)性新兴产业的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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