金融界5月27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的(de)焦点，当前地(dì)方债的(de)规模和地(dì)方政府的偿(cháng)债(zhài)能力已经越(yuè)来越被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学(xué)家李迅雷发文称，地(dì)方债包(bāo)括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议(yì)，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金(jīn)等在内的(de)机(jī)构投资(zī)者是地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非标等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政(zhèng)府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难，仅依(yī)靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在土(tǔ)地财(cái)政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的(de)财权与事权不匹(pǐ)配(pèi)问(wèn)题又(yòu)凸显出(chū)来。在我国政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高的前提(tí)下，我国(guó)地方政府的(de)杠杆率水平确(què)实(shí)够高了(le)。需要调整中央和(hé)地(dì)方之间(jiān)债务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央政府的(de)发债(zhài)规(guī)模(mó)，为(wèi)地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护(hù)地(dì)方政府的信用，防(fáng)范区一滴水多少ml 一滴水多少克域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公司(sī)还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困难(nán)省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，在(zài)政(zhèng)策上大力度支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投(tóu)公(gōng)司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过政策性银(yín)行或(huò)商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政(zhèng)策上(shàng)支(zhī)持(chí)地方政府通过出(chū)让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债。他表示这类(lèi)典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为(wèi)1600亿(yì)元）至(zhì)贵(guì)州国资(zī)。

　　以下(xià)文(wén)字(zì)来源李迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方(fāng)债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是(shì)指城(chéng)投(tóu)企业公开(kāi)发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地(dì)方政府信用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市场化(huà)运营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实(shí)际上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等(děng)级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投公司通(tōng)常都是地方政府(fǔ)下(xià)设的投(tóu)融资机构，很难完全独(dú)立成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的债务(wù)主要(yào)包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一(yī)种方(fāng)式为主，但后一种债权融资(zī)的(de)规模也(yě)不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，2011年以来(lái)，全(quán)国城投(tóu)有息(xī)债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息(xī)债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台(tái)发债余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平台实际上已经成为地(dì)方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形式，规(guī)模明显超(chāo)过地(dì)方(fāng)政府的一般(bān)债和(hé)专项债(zhài)之和(hé)。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投平台(tái)的债券余额大约为13.8万亿(yì)元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信用(yòng)债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方(fāng)政府(fǔ)债务增长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚至(zhì)负(fù)增长的(de)现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对财(cái)力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个(gè)省土地(dì)出让金对(duì)政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约(yuē)之(zhī)后，对(duì)河南省乃至全(quán)国的信用(yòng)债(zhài)市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部(bù)分经济(jì)偏(piān)弱区域(yù)被边(biān)缘化。例(lì)如青海、云南和(hé)天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵(gu一滴水多少ml 一滴水多少克ì)州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年(nián)以来融(róng)资成本有所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权平均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在(zài)经济复苏(sū)不及(jí)预期(qī)的背(bèi)景下，投资者的(de)风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下(xià)降(jiàng)。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的按时兑付(fù)。因(yīn)为违约不仅不(bù)能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域信(xìn)用环境，导致地方国企(qǐ)融资难(nán)、融资(zī)贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度支持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不(bù)违(wéi)约，这就意味着城投公司能够具备(bèi)低(dī)成本的借新(xīn)还(hái)旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予(yǔ)困(kùn)难省份一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低(dī)债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如遵(zūn)义(yì)道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策(cè)性银行或商(shāng)业(yè)银行的(de)低(dī)息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予政(zhèng)策上(shàng)的支持。因为今年3月(yuè)1日，国(guó)资(zī)委在对政协十(shí)三届全国委员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复中表示(shì)，将适时出(chū)台制度规定及(jí)操作(zuò)细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益份额规(guī)范(fàn)化退出的(de)有效方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业创新(xīn)发展。

　　通过(guò)出让国(guó)有企业(yè)股权获得收(shōu)入(rù)偿还债(zhài)务，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市(shì)公(gōng)司共(gòng)计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地(dì)方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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