5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行上(shàng)限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续(xù)有多只国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基(jī)金发(fā)行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央企主题基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热(rè)下(xià)将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局(jú)央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一(yī)轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募(mù)基(jī)金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行(xíng)业(yè)主要是央企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的(de)下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革的(de)推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的(de)投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数字经济和(hé)“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会(huì)在(zài)未(wèi)来两年(nián)体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层(céng)面(miàn)可能发(fā)生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金(jīn)对港股央国(guó)企的(de)持股(gǔ)市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中(zhōng)国(guó)特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金公司在加(jiā)大投在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动研力(lì)量，更(gèng)有专门(mén)构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企的固定思(sī)维，需要(yào)实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通基金在(zài)行动上(shàng)，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实(shí)地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在(zài)此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估(gū)值体系是(shì)资本(běn)市场使命，投资(zī)者(zhě)需要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明确在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大(dà)的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承担社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体(在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动tǐ)系，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出发(fā)，现(xiàn)金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单(dān)一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导国内团队对(duì)于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国(guó)际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的(de)现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值(zhí)的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科(kē)学性(xìng)和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù)发(fā)展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还(hái)有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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