5月(yuè)以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房(fáng)地产指数本(běn)月涨幅(fú)约为2％。而以(yǐ)公募基金为代表的机构对于这一板块(kuài)已经在悄然布局。数据显示，以南(nán)方和华(huá)夏的(de)两(liǎng)只(zhǐ)老牌ETF基(jī)金为例(lì)，5月9日时所公布的总份额均较4月28日(rì)时(shí)有小(xiǎo)幅增长。根据基金(jīn)一(yī)季(jì)报统计(jì)，龙头与地方国企(qǐ)央企获(huò)得增持，持仓数量占(zhàn)流通股(gǔ)比重增幅五只个股分别(bié)为华(huá)发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房(fáng)地产或“底(dǐ)部回升”

　　行业红(hóng)利时代已(yǐ)过 精耕细作成共识

　　从公募基金(jīn)对房地产的配置看(kàn)，2019年末，公募(mù)所(suǒ)持有(yǒu)的房地产(chǎn)行业标的市(shì)值约1188亿(yì)元，占其所持股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现出色，但公募(mù)所持房(fáng)地产公(gōng)司市值在股票(piào)资产中的(de)占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是(shì)进一(yī)步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于(yú)出(chū)现(xiàn)了三年来的首次(cì)回升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持股比例也(yě)同步回(huí)升，从(cóng)2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎(hū)在今年一(yī)季度得以延续(xù)。数据统计显示，公募(mù)重仓持(chí)有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值前(qián)五(wǔ)个股分别为保利发展、招商蛇(shé)口、万科A、华发股份、滨(bīn)江集团，持仓市值占板块比重合计(jì)达47.29％，环(huán)比(bǐ)下降3.05％。

　　从中不(bù)难发现，公募对于房(fáng)地产的投资(zī)愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一(yī)季报(bào)汇(huì)总(zǒng)的重仓股中(zhōng)，房地产板块排(pái)名最高的是保利发(fā)展，在基金重仓第33位(wèi)。排名(míng)第(dì)二的是招(zhāo)商蛇口，排在(zài)第78位。而老(lǎo)牌龙头股(gǔ)万科A排(pái)在第96位。对(duì)比去年四季报，变(biàn)化之处首先在于几只房(fáng)地产龙头股从排位上看均有退步，尤(yóu)其是万科最为明(míng)显；其次是金地(dì)集团退出百大之(zhī)列(liè)。但考(kǎo)虑到(dào)房地(dì)产是复苏链(liàn)上最后一环，且首季并非行业销售(shòu)旺季(jì)，其传(chuán)导到二级市场乃至机构持仓上还需(xū)要时(shí)间周期(qī)。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产(chǎn)已经进入大分化时代(dài)，一二线(xiàn)城市好于三(sān)四线城市。而(ér)映射到二级市场投资(zī)上，配(pèi)置房地产行业轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期一(yī)去不(bù)返了。“如果按照产(chǎn)业周期来分类，包括房地产等几类行业在盖特纳曲(qū)线里属于成(chéng)熟期(qī)或者衰退(tuì)期的行业(yè)，传统认知上没有什么投资机(jī)会的(de)。但(dàn)在这几年特殊(shū)的行(xíng)情里包括(kuò)煤(méi)炭(tàn)、电(diàn)解铝(lǚ)等(děng)类似的行业也(yě)出现(xiàn)了一些机会，背(bèi)后的逻辑(jí)是供给(gěi)侧发生了(le)更(gèng)大的变化。”一不愿(yuàn)具(jù)名(míng)的上海公募基金经(jīng)理(lǐ)指(zhǐ)出(chū)。

　　不过也有(yǒu)公募人士(shì)持谨慎乐观(guān)态(tài)度(dù)：“行业前(qián)几(jǐ)年17亿～18亿平方米(mǐ)的(de)年销售面积很(hěn)难(nán)再出(chū)现(xiàn)了，2022年光是居民存款(kuǎn)数(shù)量增加了15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平方米(mǐ)建筑面积(jī)，考(kǎo)虑存量(liàng)地产的更新，也有近(jìn)10亿(yì)平方米。需(xū)求(qiú)端还需要有(yǒu)一定的(de)政(zhèng)策出来去(qù)刺(cì)激购房。”

　　宝盈基(jī)金房地产研究(jiū)员吕(lǚ)功绩也指出：“时至今日，无论(lùn)从城镇化的进(jìn)程，还(hái)是人均(jūn)住房面(miàn)积（接近30平/人），我国均已告(gào)别住(zhù)房(fáng)短缺时代，而目前居民的(de)杠杆率和房(fáng)价收(shōu)入也不支撑每年(nián)18万(wàn)亿元的销售(shòu)额，以(yǐ)及(jí)过快上行(xíng)的房价，因而行业(yè)高增的时代(dài)已经过去，未(wèi)来行业的(de)需求或将回(huí)落，在此过程中，伴随着地产(chǎn)的高(gāo)杠杆属性，就很容易出现信用风(fēng)险问题（类似2022年的民营地(dì)产爆雷），行业进(jìn)入到供给侧出清的过程(chéng)。这个过程中，综(zōng)合(hé)竞(jìng)争(zhēng)力强的公司(sī)就能够(gòu)通过大鱼(yú)吃小鱼的方式，获得(dé)市占率的提(tí)升。当行业需求见顶回(huí)落时，行业的贝塔已(yǐ)经过去了，但不代(dài)表没有投资机会，机(jī)会在于城市、位置(zhì)、产品的阿尔法(fǎ)，而对(duì)应到股(gǔ)票投资(zī)，就是(shì)强竞(jìng)争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的认识(shí)转变，精耕细作个(gè)股成为(wèi)公(gōng)募乃至整(zhěng)体机构的(de)务实之(zhī)举。

　　机构(gòu)配置房地产“风物长(zhǎng)宜放眼量”

　　头部央国企、优质区(qū)域性标(biāo)的成(chéng)香饽(bō)饽

　　5月(yuè)以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小幅上(shàng)涨(zhǎng)，截至(zhì)5月10日(rì)收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。从具体的个股(gǔ)来看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板(bǎn)块个股，在(zài)纳(nà)入统计的124只房地(dì)产类标(biāo)的股中，本月以(yǐ)来(lái)实现(xiàn)股价上(shàng)涨的达到了81家。

　　其中，上述(shù)时间段恰好排名前五的公司(sī)月内涨(zhǎng)幅超过(guò)了10％，它们分别是上实(shí)发(fā)展、浦(pǔ)东金(jīn)桥、*ST泛海、华夏(xià)幸福、荣安地产。排(pái)名第一的(de)上实发展(zhǎn)，五(wǔ)一假(jiǎ)期(qī)归(guī)来后(hòu)日(rì)成交量(liàng)明(míng)显(xiǎn)放大，4日、5日连续两个(gè)交易(yì)日(rì)收(shōu)出(chū)涨(zhǎng)停。从该(gāi)股的(de)基本面来看，上实发展(zhǎn)的(de)主营业务为(wèi)房地(dì)产开发(fā)与经营(yíng)。公(gōng)司(sī)的主要产(chǎn)品及服务为房地产(chǎn)销售(shòu)、房地产(chǎn)租赁、物业管理(lǐ)服(fú)务、工(gōng)程项目、酒店(diàn)经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年(nián)第(dì)一(yī)季度，其实现营业(yè)总收入(rù)27.87亿(yì)元(yuán)，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从十大(dà)流(liú)通股股东来看，各类机构都(dōu)有对其布局的例子。以(yǐ)3月31日时(shí)的首(shǒu)季(jì)十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)， 具体(tǐ)包括公募的上银基金、私募的迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产管理公司等都跻身前十的行(xíng)列。

　　巧合的是，涨幅暂(zàn)时排名第(dì)二的浦东(dōn顶的速度越来越快越叫的原因g)金桥也是(shì)上(shàng)海本地(dì)房企，其第一季度的收入利润(rùn)规(guī)模(mó)大(dà)幅(fú)度复(fù)苏。究(jiū)其原因(yīn)，一方面(miàn)是该公司后疫情时代出租(zū)率复苏(sū)至近年来(lái)最高，另(lìng)一方面则是公司拿(ná)地结算持(chí)续性向好(hǎo)，从数字上看，一季度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住宅(zhái)地块，总(zǒng)建(jiàn)筑面(miàn)积约54万平(píng)方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向好背景下(xià)，自(zì)然也吸引了(le)知(zhī)名(míng)机(jī)构在其中(zhōng)持续驻足(zú)。从第一季(jì)度十(shí)大流通(tōng)股股东来看，知(zhī)名私募(mù)高毅邓晓峰(fēng)的两(liǎng)只产(chǎn)品依(yī)然在前十中，这(zhè)也是连续第三个(gè)季度他有的两只(zhǐ)产品杀入前(qián)十。同时(shí)榜(bǎng)单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季还(hái)小幅增加了持股。

　　除(chú)去上述两家上海(hǎi)区域(yù)性地产公司外，荣(róng)安(ān)地产则是主要布局在深圳的地产(chǎn)公司，一季报交(jiāo)出(chū)的也(yě)是一份(fèn)报喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业收入51.85亿(yì)元，同(tóng)比增长35.51％。归属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意到两只公募指基首季新杀入十大流(liú)通股股东行(xíng)列(liè)。具(jù)体说来， 南方中证全(quán)指房地产ETF上榜排名(míng)第七位(wèi)，富国中证(zhèng)指数1000增强则排名第九位，此外联袂出(chū)现的(de)机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红(hóng)周(zhōu)刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相关人士分析：“经历(lì)过(guò)行(xíng)业洗牌和兼并重(zhòng)组(zǔ)后，龙头的价(jià)值(zhí)更为笃(dǔ)定突出(chū)；从拿地(dì)端看，2022年土地市场大幅(fú)降温，优质土(tǔ)地供给较(jiào)多（券商测(cè)算对(duì)应(yīng)潜在毛利率在(zài)25％以上(shàng)，目前房(fáng)企(qǐ)的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信用(yòng)问题或者(zhě)资金紧张(zhāng)没法拿(ná)地，龙头(tóu)房企趁机获取低成本土(tǔ)地，龙(lóng)头房企的(de)拿地力度（拿地金额/销(xiāo)售金额(é)）基本(běn)在30％以(yǐ)上；从(cóng)融资上(shàng)看，龙头(tóu)房企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下(xià)，而(ér)其他房企的净负债率普(pǔ)遍都在100％以(yǐ)上，加杠杆空间(jiān)有限(xiàn)，从融(róng)资成本看，龙(lóng)头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售，龙(lóng)头房企明显跑赢(yíng)行业，1～4月百强(qiáng)房(fáng)企的顶的速度越来越快越叫的原因销(xiāo)售(shòu)额增(zēng)速为9％，而(ér)TOP14的销(xiāo)售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当前中特估的浪潮(cháo)下，央国企(qǐ)地产股或存在发展的大好机会(huì)。中(zhōng)信证券指出(chū)：“房地产行业的结构性(xìng)机会依然(rán)存在，少(shǎo)部分公司尤其是央企占据显著(zhù)优(yōu)势，其(qí)主要又体现为(wèi)库存的优势。央(yāng)企(qǐ)地产公司，现(xiàn)阶(jiē)段(duàn)表现(xiàn)出较低的融资成(chéng)本，优质的开发(fā)资源和良好的(de)不动产资产运营能力的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央企相较于民(mín)营地产公司也是(shì)更有优势的。”吕功绩强(qiáng)调，“对于减值(zhí)、土地资源债权债(zhài)务关系(xì)等(děng)问题(tí)，市场对民营房开企业的(de)资产会有更(gèng)多担忧和(hé)质疑，所以在这(zhè)一轮行业出清的过程中，央(yāng)国(guó)企相较于民企(qǐ)来说估值(zhí)的修(xiū)复更明显。中特估的角度从中(zhōng)长期的维度(dù)看(kàn)，行业的逻辑在于集中(zhōng)度提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶(jiē)段，具备较快速发展阶(jiē)段更稳(wěn)定且可预期(qī)的盈利和(hé)现(xiàn)金流创(chuàng)造能力(lì)，以(yǐ)此带来估值中枢的提升，应该关注估(gū)值(zhí)相对较(jiào)低(dī)，企业自身资产的质量好、运营能力强(qiáng)、可以创造持续(xù)现金流的(de)企业。”

　　“存量时代中行业普涨的概率比(bǐ)较(jiào)低，行业内(nèi)部将出现分化，要关(guān)注将受益于行业(yè)集(jí)中度提升(shēng)的头部公司。”星石投资首席研究官方(fāng)磊也表示。

　　顺应机(jī)构这一思路的话，或(huò)许还(hái)是(shì)保利发展、招(zhāo)商蛇(shé)口等国(guó)资背景龙头前(qián)途更为光明。不过国投瑞银(yín)基金投资部(bù)副总监綦傅鹏表示(shì)：“需要客(kè)观地去(qù)持续观察(chá)国(guó)企央企在三(sān)个(gè)方面(miàn)是否可以维持，首先是融资成(chéng)本(běn)保持低位，其次(cì)是销(xiāo)售份额持续提升(shēng)，再次是拿地份(fèn)额持续提升(shēng)。”

　　复苏(sū)速度(dù)缓慢

　　机(jī)构需要多(duō)给一些耐(nài)心(xīn)

　　而(ér)《红(hóng)周刊》也根(gēn)据房企一季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年(nián)一季(jì)度的业(yè)绩(jì)分化更(gèng)趋明显，保利发展、滨江集团(tuán)等房企营收(shōu)、净(jìng)利均(jūn)实现了业(yè)绩的回正(zhèng)，甚至(zhì)是较大增速的增长。而这些公司也是机(jī)构的重仓对象。

　　对此，知名房地产(chǎn)业内人士张(zhāng)宏伟向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》分(fēn)析(xī)表示，业绩出现明显改善(shàn)的(de)房企，主要是因(yīn)为过去两三年时间(jiān)，尤其是在2021年下半(bàn)年民营房(fáng)企不怎么投资拿地之(zhī)后，国有企业仍在持续性地拿地，且主要集中在核心(xīn)城市(shì)，投(tóu)资力度较大。投(tóu)资(zī)的(de)驱(qū)动(dòng)能够推动(dòng)房企销售业绩的增长，从而(ér)在2023年(nián)一季(jì)度市场恢复但仍处于(yú)调整的过程中，能够保有一(yī)个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在房地产的复苏过程中(zhōng)，还面临(lín)着一些(xiē)不确定(dìng)性。其实整个市场从四(sì)月份开始又在往下(xià)掉。除(chú)了杭(háng)州(zhōu)、成(chéng)都等(děng)极个别城市四月环比三月相对(duì)表现较好之外，包括北(běi)京、上海在内的(de)绝大多数城市(shì)都出现环比(bǐ)下(xià)滑的情况。而(ér)现在五(wǔ)月(yuè)的市场(chǎng)表现也不(bù)太乐观。按照现(xiàn)在的经济状况、收入(rù)情(qíng)况，以(yǐ)及市场(chǎng)的去(qù)库存压力、企业的(de)资(zī)金(jīn)面压力，可能会出(chū)现，到六月份房企为了半年报冲业(yè)绩出(chū)现(xiàn)市场的短期反弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象。也就是说，第(dì)二季度、第三季度增长不确定性的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海利檀投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)也(yě)向(xiàng)《红周刊》指出，现在整个房地(dì)产以及其上下游产业链的复苏速度(dù)都比想象的要慢很多(duō)，我们要多(duō)给(gěi)一些耐心，这个时候，在房地(dì)产以(yǐ)及上下游就(jiù)不是赚(zhuàn)快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但这也意味着，只(zhǐ)有极为少数的、做得(dé)比同行好(hǎo)得多的企业，会伴随整个行(xíng)业(yè)的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现(xiàn)出(chū)来。所(suǒ)以只(zhǐ顶的速度越来越快越叫的原因)能耐心(xīn)地去等待它的基本(běn)面不(bù)断(duàn)地凸显出来，这需要时(shí)间(jiān)。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举(jǔ)例分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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