金(jīn)融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为(wèi)昆(kūn)明国资委(wěi)的一封声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点，当(dāng)前(qián)地方债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如(rú)何(hé)如何处置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅雷发(fā)文称(chēng)，地方(fāng)债包(bāo)括地方一般债、专项债(zhài)和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大(dà)，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍(biàn)担心的还(hái)是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期(qī)贵州省政(zhèng)府(fǔ)发展研究中心提出(chū)，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难(nán)，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来(lái)，在(zài)土地财政缩水的(de)背景下，地方政府的(de)财权与事权不匹配(pèi)问题又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算高的(de)前提下，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠杆(gān)率水平确实(shí)够高了。需要(yào)调(diào)整中央和地方之间债务余额(é)的比例(lì)关系。“今后应(yīng)加(jiā)大(dà)中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷(léi)建议给予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力(lì)度(dù)支持地方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮助地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期，如(rú)遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通(tōng)过出让国有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字(zì)来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处(chù)置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指城(chéng)投(tóu)企业公开发行的(de)公司债(zhài)券和中期票据。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投(tóu)融资机(jī)构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体，地方(fāng)政府(fǔ)不再(zài)对城投债(zhài)兜底。但(dàn)实(shí)际上市场(chǎng)仍然把城(chéng)投债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级(jí)债正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角券(quàn)。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的投(tóu)融资机(jī)构，很难完全独立成为(wèi)与政(zhèng)府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要包括向银(yín)行(xíng)借款和(hé)发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式为(wèi)主，但后一(yī)种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模(mó)也不小，到2022年(nián)末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投有息(xī)债务(wù)快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国(guó)城投(tóu)有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的增长

图片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过地(dì)方政(zhèng)府的一(yī)般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城(chéng)投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背书的(de)高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标违约情(qíng)况(kuàng)时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担(dān)心(xīn)，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投债的收益率(lǜ)普遍高于东部发(fā)达省市。2022年(nián)13个省土地(dì)出让金对(duì)政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部(bù)分(fēn)经济偏(piān)弱区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云(yún)南(nán)和天(tiān)津等近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平(píng)均(jūn)票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期的(de)背(bèi)景下，投资正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角者的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保城(chéng)投债的按(àn)时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方(fāng)国(guó)企融资难、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍需(xū)要(yào)持(chí)续举债来实现经济(jì)平(píng)稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首先要确(què)保城投债不(bù)违约，这就(jiù)意味(wèi)着城(chéng)投公司能够(gòu)具(jù)备低成本的(de)借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出(chū)“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但(dàn)建(jiàn)议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支(zhī)持，即在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的(de)借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业银行的(de)低息资金(jīn)来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府可否通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债方面，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十三届(jiè)全(quán)国委员会第(dì)五次(cì)会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示(shì)，将适(shì)时出(chū)台制度规(guī)定及操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的有效方式和(hé)途(tú)径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的优势(shì)，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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