主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主(zhǔ)因(yīn)成本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)当月同比仅小幅(fú)回(huí)升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增(zēng)速积极回升(shēng)，抵消PPI回落的(de)抑(yì)制，令3月名义(yì)营收增速回升，但整体企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两方面，其(qí)一是(shì)国际(jì)高油价(jià)导致的(de)输入(rù)性成本压力仍在约束利(lì)润改善(shàn)，3月营业成本(běn)对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分二氧化硫与溴水反应方程式和离子方程式，二氧化硫与溴水反应方程式双线桥点，拖累程度仍然较(jiào)深。其(qí)二是今年(nián)降费(fèi)政(zhèng)策(cè)未再明显新增，加之(zhī)部(bù)分(fēn)企业开始补缴(jiǎo)社保费(fèi)，企业费用同(tóng)比压(yā)力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润(rùn)拖累(lèi)幅(fú)度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善拉动利润(rùn)增速6个百(bǎi)分点(diǎn)形成鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升(shēng)，但高(gāo)油价(jià)仍构成约(yuē)束。3月工(gōng)业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落对于名(míng)义(yì)营收增速(sù)的拖累，其中汽车、家(jiā)具、计算(suàn)机(jī)通(tōng)信(xìn)电子设(shè)备等均回升明显，显示递延(yán)需(xū)求释放以及(jí)汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消(xiāo)费需(xū)求的推(tuī)动。其次，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链营收增速延(yán)续改(gǎi)善，显示保交楼政策推(tuī)动(dòng)地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石化产业链相关行业需(xū)求持续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤价(jià)回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但高(gāo)油(yóu)价继续构成输入性成(chéng)本传导(dǎo)。3月(yuè)工业企(qǐ)业成本(běn)率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大(dà)，尤其是高油价下(xià)的国内石(shí)化产业(yè)链(liàn)，成本率同(tóng)比增(zēng)量扩大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平明显(xiǎn)高于其(qí)他行业(yè)。由于我国石(shí)化产业链主要为中下游，上(shàng)游环节在海外主要原油寡头(tóu)国家，因而国际(jì)高油价带来的(de)上游利润(rùn)改(gǎi)善无法(fǎ)被国内产业链吸收，国内以(yǐ)中(zhōng)下(xià)游(yóu)为主的(de)石化产业(yè)链(liàn)反而(ér)会在高油(yóu)价下受到输入(rù)性(xìng)成本(běn)压力，也即3月的情况。相较而言，煤(méi)炭产业(yè)链(liàn)上中(zhōng)下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同(tóng)比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭产业链上游成本(běn)率(lǜ)被动走(zǒu)高、利润承压，而中下游成本率实(shí)际上是(shì)改善的(de)，与(yǔ)此同时，更靠近下游的消费(fèi)行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利(lì)润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但(dàn)石(shí)化(huà)产(chǎn)业链(liàn)利(lì)润在高(gāo)油价(jià)下(xià)仍承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行(xíng)业面临最大(dà)的成本压力改善和积极的(de)营业(yè)收入回升(shēng)，因而下游消费行业利润增速恢复(fù)继续好于(yú)其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备(bèi)等改善明显，煤炭冶(yě)金产业链中下(xià)游利润增速也(yě)积极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链行业在(zài)营业(yè)收入(rù)与成本(běn)压力均承压背(bèi)景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　关注二季度企业(yè)盈利三(sān)重风(fēng)险(xiǎn)，以(yǐ)及(jí)下半年潜在的内生恢复(fù)空(kōng)间。3月工业企业利润数据显示(shì)，虽然(rán)经(jīng)济(jì)需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快，但在成(chéng)本与费用(yòng)压(yā)力背景下，企业(yè)盈利仍然(rán)承压，而展望二季度(dù)，关注企业盈利的三重风险，其一(yī)是(shì)经济内生动能弱化(huà)。伴随递延(yán)需求主导的需求脉冲性回(huí)升过程逐步结(jié)束(shù)，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险。其二(èr)是高油价带(dài)来的成本压力(lì)。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启(qǐ)正式(shì)减产操作，加之全球服务消费逐步(bù)恢复(fù)，国际油价(jià)或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率对于利润的拖累，企业(yè)逐步补(bǔ)缴前期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及(jí)今(jīn)年目前(qián)降费政策(cè)更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速(sù)的的拖累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基数扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修(xiū)复过程(chéng)或(huò)相对缓慢。而展望(wàng)下半年，经济内生动能的复苏(sū)可以期待(dài)，两大领先指标已经验证，重(zhòng)点关注下半年经济内(nèi)生动能逐步复苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的(de)修复空间。

　　风险提示：外部地缘(yuán)政治风险，疫情形(xíng)势变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业(yè)利润(rùn)仍承压，主因成本与费(fèi)用压力仍是(shì)掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比仅小(xiǎo)幅回升(shēng)1.5个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在(zài)需求(qiú)侧经济数据(jù)表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工(gōng)业企业实际(jì)营收增速已积极回升(shēng)，抵消了PPI回落带(dài)来(lái)的抑制，3月(yuè)名义(yì)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压(yā)力(lì)仍大(dà)，主要源于两个方面(miàn)：

　　其一(yī)是(shì)国际(jì)高(gāo)油价导致的输入(rù)性成本(běn)压力(lì)仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖累(lèi)程度仍(réng)然较深。

　　其二是今年降费(fèi)政策未再明显新(xīn)增，加(jiā)之部(bù)分企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企业费用同比压力开始加大，3月费(fèi)用对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓(huǎn)缴等一系列新增降(jiàng)费政策持续改善企业费用率，对2022年全年(nián)工业企业(yè)利润增速(sù)构成较强支撑(chēng)，全年拉动工业企业利润同比增速(sù)6个百分点。但(dàn)从(cóng)今(jīn)年开始前期社(shè)保费(fèi)降费的企业开始补缴社保费，加(jiā)之今年(nián)未再新增更大力(lì)度的降费政(zhèng)策，从同比(bǐ)视(shì)角来看费用(yòng)对于工业企业利(lì)润的拖累(lèi)开始(shǐ)显现。

　　二、营收：消(xiāo)费(fèi)短(duǎn)期较(jiào)快恢复加之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业企业营(yíng)收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对于名(míng)义营收增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机(jī)通信电(diàn)子设备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升(shēng)明(míng)显(xiǎn)，显示递延需求释放以及汽车(chē)集中(zhōng)降价等对于短期消费需求(qiú)的(de)推动(dòng)。其(qí)次(cì)，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链营收增速(sù)（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交楼政策推动地(dì)产建安投资构成支撑，但石油化工产业(yè)链(liàn)营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石(shí)化产业(yè)链相(xiāng)关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　三(sān)、成本(běn)率(lǜ)：虽(suī)然煤(méi)价回(huí)落已在缓和中下游成本压力，但(dàn)高油价继续构成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然(rán)偏大，尤其是(shì)高(gāo)油价下的(de)国内石化产业链(liàn)，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对(duì)水(shuǐ)平明(míng)显高于其他(tā)行业。由(yóu)于我(wǒ)国石(shí)化产业链主(zhǔ)要为中(zhōng)下(xià)游，上(shàng)游环(huán)节在海外主要原油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国际高油价带(dài)来(lái)的上游利润改善无法被国内产业(yè)链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高(gāo)油价下受到输入性成本(běn)压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭(tàn)冶金(jīn)产业成本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导(dǎo)致煤炭(tàn)产业(yè)链(liàn)上游成本率被动(dòng)走高、利(lì)润承压，而中下游成(chéng)本率实际上(shàng)是改善的（成本(běn)率同比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此(cǐ)同(tóng)时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下(xià)游消费行业利润仍显现(xiàn)韧(rèn)性(xìng)，但(dàn)石(shí)化产业链利润在高油价下仍承压。

　　分行业(yè)看(kàn)，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面(miàn)临最大的成本压力改善和积(jī)极(jí)的(de)营(yíng)业收入回升，因而下游消费行(xíng)业利润增速恢复(fù)继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业利(lì)润增速均(jūn)改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产业链虽然整体利润增速仅小幅改(gǎi)善1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游(yóu)价格回(huí)落(luò)导致上(shàng)游利(lì)润(rùn)下降的缘(yuán)故(gù)，而中(zhōng)下游面临(lín)的是营(yíng)收改善、成本压力(lì)缓和的(de)格局，中下游利润增(zēng)速改善明显，金属制品(pǐn)、通用(yòng)设备(bèi)、非金属(shǔ)矿(kuàng)物制品等(děng)行业利(lì)润增(zēng)速均改善10-20个(gè)百分点(diǎn)。相较(jiào)而(ér)言，石化产业链(liàn)行业在(zài)营业收(shōu)入与成本压力均承(chéng)压背景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较(jiào)深区(qū)间(jiān)。

　　五(wǔ)、关(guān)注二季(jì)度企业盈利三重风险，以及下(xià)半年(nián)潜在的内生恢复空(kōng)间。

　　3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较快，但在成本与费用压力(lì)背景(jǐng)下，企业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性回升(shēng)过(guò)程逐步结(jié)束，经(jīng)济内生动能仍(réng)面(miàn)临弱(ruò)化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产(chǎn)操作，加之全球服务消费逐步(bù)恢复，国际油价或再度(dù)走高，这也意味(wèi)着成本压力仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率对于利润的(de)拖(tuō)累，企业逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等，以及今年目前(qián)降费政策更(gèng)多为延续而非新(xīn)增(zēng)，费用率对于利润(rùn)同比增速的(de)的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修(xiū)复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展(zhǎn)望(wàng)下半(bàn)年(nián)，经济内生动能的复苏(sū)可以期待，两(liǎng)大领先(xiān)指标已经验证，其(qí)一(yī)是居民消费(fèi)倾向结束持续一年的下滑过程，消(xiāo)费信(xìn)心逐步恢复，其二是保交楼政策(cè)已(yǐ)推动上半年地产建安投资和竣(jùn)工积极回补，有望(wàng)拉动(dòng)下半(bàn)年汽车、家电、家具等后周期大宗(zōng)消费(fèi)，重点关注下半年(nián)经济内生动能逐步复苏、国际油(yóu)价(jià)涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业企业利润的(de)修复(fù)空间(jiān)。

　　内(nèi)容节选自申万宏源宏观(guān)研究报告：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工业企业效(xiào)益(yì)数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 二氧化硫与溴水反应方程式和离子方程式，二氧化硫与溴水反应方程式双线桥