《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信基(jī)金(jīn)基金经(jīng)理

　　我们上期(qī)对(duì)市(shì)场的整体观点是大(dà)概率市场处于“战略僵持阶段的乱战”，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也(yě)更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局的好阶段，而未必(bì)会(huì)是收获的阶段，投资者需要多一点耐心。市场可能继续对一季报定(dìng)价，短期市场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏特别明(míng)显的亮点。同时我们也提醒大家，虽然我们看好(hǎo)TMT和(hé)中特估全(quán)年的(de)投资机会(huì)，但是短期游戏传(chuán)媒(méi)和中特估(gū)与(yǔ)其(qí)他板块分化(huà)较为极致(zhì)，也是不争的事(shì)实，提醒(xǐng)大家这两个(gè)板块短期可能的风险。

　　一、市场的表现：继续定价国内经济疲弱修复

　　过去的一周(zhōu)，市场的演绎跟我(wǒ)们的观点大(dà)致符合：周(zhōu)一中特(tè)估上(shàng)涨之后连续回调，一季报业(yè)绩尚(shàng)可、同时前期又没有定价充分(fēn)的(de)火电、纺织服装(zhuāng)、新能(néng)源和(hé)家电等有(yǒu)一(yī)定(dìng)的(de)超(chāo)额收(shōu)益，但是反弹也(yě)相(xiāng)对(duì)脆弱(ruò)。国(guó)内外公(gōng)布的部分(fēn)经济(jì)金融数据传递的信息都(dōu)没有明确的(de)方向(xiàng)性(xìng)，股市(shì)和债市依然定价国内经(jīng)济疲弱(ruò)的复苏(sū)力(lì)度，没有在我们(men)上一(yī)次(cì)对市场的判断上提供(gōng)明显的增(zēng)量信息。

　　上(shàng)周(zhōu)申(shēn)万31个行(xíng)业中有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出现下(xià)跌。分行业看，公用(yòng)事业、煤炭、汽车(chē)等行业表现较好(hǎo)，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色金属等行(xíng)业表现较差，周涨跌(diē)幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会(huì)服务、商贸零(líng)售、美容护理等行业处于历(lì)史高(gāo)位(wèi)估值区间，市盈(yíng)率分位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备(bèi)、煤炭等行(xíng)业处于(yú)历史低(dī)位估(gū)值区间，市盈率(lǜ)分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变(biàn)化来看，环保、公用事业、汽车等行业位(wèi)于前列，市(shì)盈率(lǜ)分位数分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传媒等行业(yè)稍显(xiǎn)落(luò)后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情(qíng)绪来看，纵向（时序上）拥(yōng)挤度观察，银行、交通运输、非银金融等行业换(huàn)手率位(wèi)于一年内高点，换手率分位(wèi)数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品(pǐn)饮料(liào)等行(xíng)业(yè)换手率(lǜ)位于(yú)一年(nián)内低点，换手率分(fēn)位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度观(guān)察，银行(xíng)、非银金(jīn)融、传媒等行业成交额占(zhàn)比位于(yú)一(yī)年内高点(diǎn)，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化(huà)工(gōng)、综合等行(xíng)业(yè)成(chéng)交(jiāo)额占比(bǐ)位于一(yī)年内(nèi)低点，成交额(é)占比分位数(shù)均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的(de)进一步验证：宏观依据

　　对市场的定性是下一步决策的依据，从宏观证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡(héng)的(de)：

　　第一，出口不弱，趋势变(biàn)弱，进(jìn)口验证乏力的外(wài)需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同(tóng)比上升14.8%；4月进口(kǒu)同(tóng)比下跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌1.4%；4月贸易(yì)顺差(chà)902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测(cè)可(kě)能(néng)是(shì)打脸(liǎn)市(shì)场预(yù)期次(cì)数最多(duō)的指标之一，正(zhèng)如每(měi)年(nián)大家对出口进(jìn)行展(zhǎn)望一样(yàng)，今年年初的出(chū)口确实又再次超出大家的预期。今年(nián)出(chū)口的变化，需要我们审(shěn)视、理解出口的中期逻辑变(biàn)化：中国的国家战略在清晰地知道欧美日韩(hán)的(de)战略意图之后，在过去几年(nián)做了很多的应(yīng)对和部署，东盟、一(yī)带一路、上合和(hé)广大发展中国家逐渐(jiàn)被更充分地融入(rù)到中国经(jīng)济(jì)圈，成为外(wài)需和中国全(quán)球战略的(de)重要一环，也(yě)需要成(chéng)为(wèi)我们日后分析中的重点之一。

　　分析完(wán)中(zhōng)期的(de)逻(luó)辑变(biàn)化，再回到(dào)短期(qī)的(de)现实。4月(yuè)的出口肯定(dìng)是(shì)不弱的，不过趋势(shì)在(zài)走弱，考虑到全球经(jīng)济(jì)和(hé)金融系统(tǒng)在过去一(yī)段(duàn)时间(jiān)的风险暴露逐剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么渐增加(jiā)，再结合越南、韩国这些(xiē)重(zhòng)要出口国家近(jìn)期的(de)数据走势，出口(kǒu)趋势是在走弱的，如果全球(qiú)经(jīng)济动(dòng)能走弱，一带一(yī)路和(hé)东盟可(kě)能也无法单独把中国出口(kǒu)稳住。与此(cǐ)同时，进口继续走(zǒu)弱(ruò)，在经历(lì)了年初复苏短(duǎn)暂的斜率走陡之后，经济(jì)的复苏斜(xié)率(lǜ)明显趋于平(píng)缓，国(guó)内外新(xīn)的政策(cè)变化又(yòu)还没(méi)有看到，当前市场(chǎng)大逻辑是(shì)相对缺乏的，这(zhè)是我们觉得市场脆弱而均衡的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　第二，社(shè)融信(xìn)贷(dài)一(yī)季度加速(sù)放量后逐渐回归正常，居民加杠杆意愿(yuàn)弱(ruò)。

　　4月(yuè)新增人(rén)民币贷(dài)款0.72万亿，去(qù)年同期0.65万亿；新增社融(róng)1.22万亿，去(qù)年同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向(xiàng)来看(kàn)，因为2022年4月本身就是社(shè)融(róng)信贷(dài)比较弱(ruò)的一个月，所(suǒ)以今年4月的社(shè)融信贷看上去比去年多(duō)，但实际(jì)上是比较弱的，比疫(yì)情前的2019、2018年(nián)4月(yuè)社融都要弱(ruò)。就今年(nián)的(de)节奏来看(kàn)，一(yī)季度社(shè)融信贷提前发力，所以投放巨(jù)大，4月(yuè)份(fèn)慢慢回归(guī)正(zhèng)常乃至略偏(piān)弱的状态。

　　居民的(de)中长贷在经(jīng)历(lì)了积压(yā)需求(qiú)暂时释放之后(hòu)，再度回归比(bǐ)较弱的(de)态势，居民中长(zhǎng)贷同比比去年萎缩1156亿，这(zhè)意味着(zhe)居民(mín)可能非(fēi)但(dàn)没有明显增加房(fáng)贷的意愿，反(fǎn)而在加大(dà)还贷(dài)的量，这与前段时间新(xīn)闻报道的居民提(tí)前(qián)还房贷现象(xiàng)增加的情况一(yī)致。另外，根据不完全(quán)统计(jì)的4月部分银行的理财规模变化，银行(xíng)理财出现了明显的回(huí)流，但在权益市场(chǎng)上(shàng)资金(jīn)回流并不明显，因(yīn)此极(jí)有可(kě)能流到了低(dī)风险(xiǎn)低波动的(de)相关产品(pǐn)上(shàng)。这说明无(wú)论是对实物投资还(hái)是金融投资(zī)，居民部门的(de)风险偏好仍有待修复。因此(cǐ)，随(suí)着居民部(bù)门购房欲望下降之后，整个金融部门其实并不缺(quē)钱，但大家都在等待权益市场系统性风险偏(piān)好抬升(shēng)的(de)一个明确的政(zhèng)策或者(zhě)基本(běn)面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映(yìng)的是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值(zhí)上(shàng)涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀维(wéi)持低位(wèi)，这反映的是国(guó)内修复动力偏弱，而供应总体充足，进而(ér)价格维持低(dī)迷。我们也判断在(zài)弱(ruò)修复(fù)之(zhī)下，低通胀(zhàng)的特质有望(wàng)延(yán)续。

　　结构上看(kàn)，食品价格继续回落。4月CPI食品价格(gé)剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜(xiān)菜上(shàng)市量增加，鲜菜价格同环比大幅下(xià)降，环比下降(jiàng)6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏量也相(xiāng)对充裕，猪(zhū)肉价格环比继续下跌(diē)3.8%，降(jiàng)幅有所收窄。核心CPI同比上涨(zhǎng)0.7%，涨幅与上月持平，环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品及服务(wù)、交(jiāo)通和(hé)通信(xìn)同比涨幅回落；衣着(zhe)、居住、教育文化和(hé)娱乐(lè)涨幅较(jiào)上月有所扩大(dà)；医疗(liáo)保健持平，这反映的(de)是普通(tōng)消费品的需求修复较弱，而高端、偏服务项的消费(fèi)需求率先(xiān)修复。

　　PPI同比继续大(dà)幅(fú)回落，主(zhǔ)要受上(shàng)年同期(qī)基数较(jiào)高影响，同时全球(qiú)库存(cún)周期(qī)去化，制造业(yè)偏弱(ruò)。生产资料价格同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行(xíng)业(yè)来看，上(shàng)游和中游(yóu)煤炭开采、石油和天然气(qì)开采、黑色(sè)金属采矿、石油、煤炭及其(qí)他燃料加工、黑色金属冶(yě)炼和压延加工(gōng)业均(jūn)有(yǒu)较大拖累，电(diàn)力、热力的生产和供应业、纺织服(fú)装服饰(shì)业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在(zài)低(dī)位，我们(men)认(rèn)为这反映(yìng)的是(shì)内生(shēng)修复动力(lì)较(jiào)弱。季节性因素(sù)以及产业周期(qī)带来的食品价格(gé)下跌和生产资料价格下跌，带动CPI同(tóng)比放(fàng)缓、PPI大幅回落。随着下(xià)半年基数下降，经济逐步修复，通胀有望(wàng)回升，但我们(men)认为通胀短期(qī)内也较难回到1%水平之上，投资(zī)均不(bù)需要(yào)过度(dù)考(kǎo)虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短期来看，物价回落有助于企(qǐ)业刚性成本下降，修复盈利能力(lì)，关注(zhù)通胀的修(xiū)复更多反映(yìng)的(de)是需求修(xiū)复的幅度。

　　三、下一步(bù)的策略：反弹概率大，要(yào)保(bǎo)持交易的灵活(huó)性

　　从上述基本面(miàn)的分析出发，我们(men)仍然(rán)维持“市(shì)场(chǎng)乱战(zhàn)，均衡且脆弱的交易机(jī)会”的判断(duàn)。从(cóng)技术面看，当前权益(yì)市场的(de)买入理由是大盘指数再度接近前(qián)期低(dī)位，这为我(wǒ)们提供了布局机(jī)会(huì)，交易(yì)的反弹概率在加大。从策略(lüè)角度看(kàn)，投资者需要(yào)高度重视(shì)交(jiāo)易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构与节奏，反弹带(dài)来的是节奏的(de)变化，不(bù)是趋(qū)势(shì)和结(jié)构的变化(huà)。

　　哪(nǎ)些板块反弹机会较大呢？创(chuàng)金合信(xìn)基金宏观策略配(pèi)置(zhì)团(tuán)队观察各家分析师对申(shēn)万各行业2023年归母(mǔ)净利润的预测，可以(yǐ)作为参考。如果让反弹(dàn)更扎实(shí)一些，预期业(yè)绩变化是一个相(xiāng)对可靠的(de)数据(jù)。

　　环(huán)比上周来看(kàn)，市场(chǎng)对公(gōng)用事业(yè)、石油石(shí)化、房地(dì)产(chǎn)等(děng)行业基本(běn)面较为乐观(guān)，预计2023年净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽(qì)车、农林牧渔、钢铁等行业基(jī)本面(miàn)预(yù)期有所调整，预(yù)计(jì)2023年净利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解(jiě)作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博(bó)士，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员(yuán)兼秘(mì)书长，宏观策略配置(zhì)部总(zǒng)监(jiān)，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博士(shì)，清华大(dà)学(xué)管理科学与工(gōng)程博士后。学术(shù)研究(jiū)与教(jiào)学(xué)以及宏(hóng)观经济(jì)走势、金融产(chǎn)品分析等(děng)实(shí)务领(lǐng)域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动的框架(jià)内运用财政的(de)视角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过资本资产定价(jià)的方式(shì)来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入创(chuàng)金合信基(jī)金。此前履职博时基(jī)金，负(fù)责宏(hóng)观策略、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经(jīng)济学硕士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国(guó)际SSCI英文(wén)核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么