文|招商宏观(guān)张(zhāng)静静(jìng)团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统计局(jú)发布4月全国规模以上工业企业绩(jì)效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累计同(tóng)比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企(qǐ)业(yè)利润累计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同(tóng)比增速降幅(fú)小幅收(shōu)窄，但依然处(chù)于探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速由正(zhèng)转负的原因主要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速的下(xià)探幅度之深和(hé)持续时间(jiān)之(zhī)长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库(kù)存时(shí)间偏长以(yǐ)及费(fèi)用率偏(piān)高严重制约工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数(shù)据(jù)看：1）与去年(nián)同期相比，工业企业经营(yíng)绩效(xiào)的增长压力(lì)依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存(cún)货周(zhōu)转天数和应(yīng)收账款平均回收(shōu)期进一(yī)步(bù)增(zēng)加。2）分所有(yǒu)制类型来看，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳台(tái)商和私营企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和(hé)股份制企业利(lì)润累计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游(yóu)采(cǎi)选业(yè)中非金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的(de)利润增速降幅(fú)依然较大；中游原材料加工业和装备制造(zào)业(yè)的利润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业的利润增速均为负，是整体(tǐ)工防晒衣买什么颜色的好，七种颜色防紫外线排行业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中(zhōng)游装备(bèi)制造业利润(rùn)增速回升(shēng)幅度较大，成为整(zhěng)体工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速的主要拉动项。在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行(xíng)业内部的利润(rùn)增(zēng)速反弹乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的(de)工业企(qǐ)业利润数据已表现出(chū)明(míng)显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的(de)行业进一步(bù)增多；二，营业收入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游(yóu)装备(bèi)制造业有望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业企业利润增速回升的(de)主要拉(lā)动力。按当月利润增速计(jì)算，4月份表(biǎo)现较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气(qì)机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育和娱乐用品制造(zào)业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及(jí)水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总(zǒng)体来(lái)看(kàn)：

　　4月份，营业利润(rùn)累计(jì)同比(bǐ)增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们认(rèn)为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由(yóu)正(zhèng)转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增速的(de)下探幅(fú)度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高(gāo)严重制约(yuē)工业企(qǐ)业(yè)利润爬坡(pō)速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细(xì)分(fēn)行业(yè)中(zhōng)，有(yǒu)26个(gè)行业的(de)营业利润累计增速出(chū)现回升，其他13个(gè)行业的营业(yè)利润累计增速均(jūn)出现回落，其中回落幅(fú)度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采(cǎi)和(hé)洗选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品、 纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰等行(xíng)业，回升(shēng)幅度较(jiào)大的行(xíng)业主要是机械(xiè)和设备(bèi)修理、汽车制造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具体来看(kàn)：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相比(bǐ)，工业(yè)企(qǐ)业经营绩(jì)效的(de)增长压力依(yī)然较大，与3月(yuè)份(fèn)相比，产成品存货周转天(tiān)数和应收账(zhàng)款(kuǎn)平(píng)均回收期进一步(bù)增加。

　　数据显示，规模以上工业(yè)企业累计每百元营业收入(rù)中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比增加(jiā)0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天(tiān)（3月(yuè)为(wèi)20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环(huán)比增加(jiā)0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期(qī)为63.10天(tiān)（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业(yè)利润累(lèi)计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利润累计同(tóng)比降幅(fú)进一步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工(gōng)业企业(yè)利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年(nián)同期(qī)-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选(xuǎn)业中非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选的(de)利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利润(rùn)增(zēng)速(sù)降幅依然(rán)较大。

　　数据(jù)显示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依(yī)然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物资源综(zōng)合利用的增速(sù)为(wèi)负，分别收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备制造业的(de)利润增速出现明显分化。中游原(yuán)材料(liào)加工业的利润增速均为负，尽管与上个月相(xiāng)比，利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)跌(diē)幅普遍收窄，但依(yī)然是整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的主(zhǔ)要拖累。中(zhōng)游装备(bèi)制造业(yè)利润增速回升幅度较大，成为整(zhěng)体工(gōng)业(yè防晒衣买什么颜色的好，七种颜色防紫外线排行)企业利(lì)润增(zēng)速的(de)主要拉动项。其中通(tōng)用设备制造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天、电气(qì)机(jī)械(xiè)及器(qì)材(cái)制造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上个月(yuè)亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提升(shēng)和汽车(chē)产业链出口(kǒu)强劲，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅由负转正，此外(wài)叠加去年同期基数较低，汽车制造业当月(yuè)利润增(zēng)速(sù)高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，化(huà)学原料化(huà)学制品跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶(yě)炼加工、专用(yòng)设(shè)备制造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属矿(kuàng)物制品(pǐn)、黑色金(jīn)属冶炼加(jiā)工、化学纤维制造(zào)、金属制品、计(jì)算机通信和(hé)电子设(shè)备跌幅收(shōu)窄(zhǎi)，分别(bié)收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设(shè)备制(zhì)造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航天、电(diàn)气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽车制造增幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时(shí)走(zǒu)弱的情况(kuàng)下(xià)，下游行(xíng)业内部的(de)利润增(zēng)速反(fǎn)弹(dàn)乏力(lì)，文教工美体(tǐ)育娱乐(lè)用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具(jù)制(zhì)造等多个行业(yè)的利润增速(sù)跌幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副(fù)食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅继续扩(kuò)大。往后看，价格水平(píng)、内部需(xū)求、外(wài)部需求转(zhuǎn)好速度(dù)较慢，这(zhè)也意(yì)味着下游行业的利润(rùn)增速向上爬坡(pō)的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及纸制品和(hé)医(yī)药制(zhì)造跌幅扩(kuò)大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美(měi)体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺(fǎng)织业、家具制造和印刷(shuā)和记录媒介(jiè)利润(rùn)降幅(fú)放缓，但(dàn)持续维持低位，分(fēn)别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润(rùn)增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的机械和设备(bèi)修理、电力热力利润增速(sù)相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修理利(lì)润累计增速上(shàng)升(shēng)幅(fú)度较大，4月收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电(diàn)力(lì)热(rè)力利润(rùn)累计同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份公布的工业企业利(lì)润数据已(yǐ)表现出(chū)明显的(de)探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行业进一步增(zēng)多；二，营业收(shōu)入增(zēng)速由负转正，营(yíng)业利润增速降(jiàng)幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继(jì)续(xù)成为(wèi)拉动工业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美(měi)、体育(yù)和娱(yú)乐用品(pǐn)制造(zào)业(yè)、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们(men)在《今(jīn)年(nián)工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速能否(fǒu)转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工业企业利润探(tàn)底阶段（从2000年(nián)开始计算），如果按最近两次探底(dǐ)历(lì)史(shǐ)来演(yǎn)绎的(de)话，至少(shǎo)还要在(zài)负值(zhí)区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间，预(yù)计(jì)工业企(qǐ)业利润(rùn)增速转正最早也需等到四季度。目前(qián)我(wǒ)国仍面临(lín)内需增长(zhǎng)缓(huǎn)慢(màn)和外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业的产(chǎn)能(néng)利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居不(bù)下导(dǎo)致的(de)内部压力，本轮工业企业利润增速反(fǎn)弹(dàn)速(sù)度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期(qī)。

　　以(yǐ)上(shàng)内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业利(lì)润增速明显回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)分析》报(bào)告(gào)，报(bào)告作者张静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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