5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底(dǐ)及今年一季度(dù)，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在(zài)排(pái)队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主题(tí)基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本(běn)面(miàn)、资(zī)金面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大主题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热(rè)下(xià)将为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发展的(de)要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基金服务(wù)资(zī)本(běn)市(shì)场改革、服务实(shí)体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等前(qián)期热(rè)门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章恒(héng)直(zhí)言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大(dà)行(xíng)业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投(tóu)资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以数字(zì)经济和“一(yī)带一路”的(de)主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述(shù)数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅(jǐn)如(rú)此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型(xíng)公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日(rì)常的投研流(liú)程和(hé)实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设(shè)计改变研究员过去对(duì)国(guó)央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行(xíng外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏)跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有(yǒu)国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的(de)成(chéng)果，了(le)解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值(zhí)体系(xì)，而不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉(shè)及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数(shù)受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国(guó)特色的(de)价值(zhí)评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益(yì)出发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值(zhí)估(gū)值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用规(guī)则(zé)，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内(nèi)在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略构建等(děng)实(shí)务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发(fā)经(jīng)费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包(bāo)括产业(yè)链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠(huì)、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的(de)变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在(zài)实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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