主要内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍(réng)构成掣肘。3 月工业企业利润(rùn)当月同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间(jiān)。虽然3月在需求侧经(jīng)济(jì)数据(jù)表现亮眼后，工业(yè)企业实际营收增(zēng)速积极回(huí)升，抵消PPI回落的(de)抑制，令3月(yuè)名义(yì)营收增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主要源(yuán)于(yú)两(liǎng)方面，其一是(shì)国际高(gāo)油价(jià)导致的输入性成本压力仍(réng)在约束利(lì)润(rùn)改(gǎi)善，3月(yuè)营业成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深。其二(èr)是今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加之部分企(qǐ)业(yè)开(kāi)始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压力(lì)开始(shǐ)加大(dà)，3月费用对当(dāng)月利润拖累(lèi)幅度大幅(fú)扩(kuò)大6.1个百分(fēn)点至-9.5个(gè)百分点(diǎn)。与去(qù)年费(fèi)用率改善拉动利(lì)润增(zēng)速6个百分点形(xíng)成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之(zhī)投(tóu)资韧(rèn)性支撑(chēng)营收(shōu)增速回(huí)升，但高油(yóu)价仍构成约束。3月工业(yè)企业营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行业营(yíng)收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车、家具、计算机(jī)通信电(diàn)子设(shè)备等均回(huí)升明显，显示递(dì)延(yán)需求释放以及汽车集(jí)中降价等对于短期消(xiāo)费需求(qiú)的推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营收(shōu)增(zēng)速延续改善(shàn)，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑(chēng)，但(dàn)石(shí)油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于(yú)石(shí)化产业(yè)链相关行业需求持(chí)续构成抑制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓和中下(xià)游(yóu)成本压力，但高油价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月(yuè)工(gōng)业企业成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏(piān)大(dà)，尤其是高油价下的国内(nèi)石(shí)化(huà)产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游环节在海外(wài)主要原(yuán)油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国(guó)际高油价带(dài)来的上游利润改善无法被国内产业(yè)链(liàn)吸收，国内以(yǐ)中下游为主(zhǔ)的石化产业链反而(ér)会在高(gāo)油价下受到(dào)输入性成本压力，也即3月(yuè)的(de)情况(kuàng)。相较而言(yán)，煤(méi)炭产(chǎn)业链上中下游(yóu)均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶(yě)金(jīn)产(chǎn)业成本(běn)率同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链上游成本(běn)率被(bèi)动(dòng)走高、利润承压，而中下(xià)游成(chéng)本率(lǜ)实际上(shàng)是改(gǎi)善的，与此同时，更靠近下(xià)游的消费(fèi)行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性(xìng)，但石化产业链(liàn)利(lì)润在高油(yóu)价下(xià)仍(réng)承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消(xiāo)费行业面(miàn)临最大(dà)的成(chéng)本压力改善和积极的营业收入回升，因而下游消费(fèi)行业利润增(zēng)速恢复继续好(hǎo)于其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善(shàn)明(míng)显，煤(méi)炭冶金产业链中下(xià)游利润增速也积极(jí)改善，相较而言，石化(huà)产业链(liàn)行业在(zài)营业(yè)收(shōu)入与成本压力均承压(yā)背景下，利(lì)润增速仍(réng)处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二(èr)季(jì)度企业盈利(lì)三(sān)重(zhòng)风险，以(yǐ)及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复较快(kuài)，但在(zài)成本与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季度(dù)，关注企业(yè)盈(yíng)利(lì)的(de)三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递(dì)延需(xū)求主导的(de)需(xū)求脉冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险。其二(èr)是(shì)高油价带(dài)来的成本压力做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪。OPEC+5月将开启正式减产操作(zuò)，加之全球服务(wù)消费逐步恢复，国际油价或再度(dù)走(zǒu)高(gāo)，这也意味(wèi)着成本(běn)压力仍较(jiào)大。其三(sān)是费(fèi)用率对(duì)于利润(rùn)的(de)拖累，企业逐步补缴前期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年(nián)目前降(jiàng)费政策更多为延(yán)续而非(fēi)新(xīn)增，费(fèi)用率对(duì)于利(lì)润同比增(zēng)速的的拖累也将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基数扰动后的企业盈利(lì)真实修(xiū)复过程或相对缓慢。而展望下半(bàn)年，经济内生动能(néng)的复(fù)苏可以期待，两大领先(xiān)指(zhǐ)标(biāo)已经验证(zhèng)，重点关注下半年经济内生(shēng)动能逐步复苏(sū)、国际油价涨幅(fú)逐(zhú)步趋缓后(hòu)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润的修复空间(jiān)。

　　风险提(tí)示(shì)：外部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压，主因(yīn)成本与费用压力仍是掣(chè)肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工(gōng)业企业利(lì)润累计同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升1.5个百分(fēn)点至(zhì)-21.4％，当月(yuè)同比(bǐ)也(yě)仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处(chù)于较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名(míng)义营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但整体企(qǐ)业盈利压力仍大(dà)，主(zhǔ)要(yào)源于两个方面：

　　其一是国际(jì)高油价导致的(de)输入性(xìng)成本压力仍(réng)在约(yuē)束利润改善，3月(yuè)营业成本对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分(fēn)点(diǎn)，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年降(jiàng)费政策未再明(míng)显新(xīn)增，加(jiā)之部分(fēn)企(qǐ)业(yè)开(kāi)始(shǐ)补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力(lì)开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖累幅度大幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴(jiǎo)费缓缴等一系列(liè)新增降费政策(cè)持续改善企业费用率，对2022年全年工业企(qǐ)业利润增速构(gòu)成较(jiào)强支撑，全年拉动(dòng)工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)同比增速(sù)6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今年开始前期社保费(fèi)降费的(de)企业开(kāi)始(shǐ)补缴(jiǎo)社保费，加之今年未(wèi)再新增更大(dà)力度(dù)的降(jiàng)费政策，从同比视角(jiǎo)来看(kàn)费用对于(yú)工业企(qǐ)业利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑营收增(zēng)速回升(shēng)，但高油价(jià)仍构成约束。

　　3月工业企业(yè)营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明(míng)显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落对于名义营(yíng)收增速(sù)的(de)拖累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家(做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高(gāo)基数下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽(qì)车集中降价等对(duì)于短(duǎn)期消费需(xū)求的(de)推动。其(qí)次，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链营收增速（名义(yì)+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显(xiǎn)示(shì)保交(jiāo)楼政策推动地产建安投(tóu)资构成支撑(chēng)，但石油化工产业链(liàn)营收(shōu)增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石(shí)化(huà)产业链(liàn)相关行业需求(qiú)持(chí)续构(gòu)成抑(yì)制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然煤价回(huí)落(luò)已在缓和(hé)中(zhōng)下游(yóu)成本压(yā)力，但高油价继续构(gòu)成(chéng)输入性(xìng)成本传导(dǎo)

　　3月工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内(nèi)石(shí)化产业链，成本率同(tóng)比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他(tā)行业(yè)。由于我国石化产业链(liàn)主要为(wèi)中(zhōng)下游，上游环节在海外主要原油寡头国家(jiā)，因而国(guó)际高油价带来的上游(yóu)利润改(gǎi)善无法被国内产业链吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石化产业(yè)链反而会在高(gāo)油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产(chǎn)业链上(shàng)中下游均在(zài)国(guó)内，所(suǒ)以虽然3月(yuè)煤(méi)炭冶(yě)金产业成本(běn)率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭(tàn)产(chǎn)业链上游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中(zhōng)下(xià)游成(chéng)本率实际上是改善的（成本(běn)率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠(kào)近下游的消(xiāo)费行(xíng)业(yè)成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费(fèi)行业利润仍(réng)显现韧性，但石化产(chǎn)业(yè)链利润(rùn)在(zài)高(gāo)油价下仍承压(yā)。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相比(bǐ)，下游消(xiāo)费(fèi)行业面临最大的(de)成本压(yā)力改(gǎi)善和积极(jí)的(de)营业收入(rù)回升，因而下(xià)游消费行业利(lì)润(rùn)增速恢复继续好于(yú)其(qí)他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机(jī)通信电子设(shè)备(bèi)、家(jiā)具等行业利润增速均改(gǎi)善(shàn)20-50个百分点。煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链虽然整体(tǐ)利润(rùn)增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润下降的缘(yuán)故，而中(zhōng)下游面临的是营收改(gǎi)善、成本(běn)压力缓和的格局，中(zhōng)下(xià)游利润增速(sù)改(gǎi)善明(míng)显，金(jīn)属制品(pǐn)、通用设备(bèi)、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)制品等行业利润增速均改善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业链(liàn)行业在营业(yè)收入与成本压力均承压(yā)背景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的(de)较深(shēn)区间(jiān)。

　　做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪c="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230427143908026.png">

　　五、关注(zhù)二季度企(qǐ)业盈利三(sān)重风险，以及下半(bàn)年潜在的内生恢复空间。

　　3月(yuè)工(gōng)业企业利(lì)润数据显示(shì)，虽然经济需求侧短(duǎn)期(qī)恢复(fù)较快，但在(zài)成(chéng)本与(yǔ)费用压力(lì)背景下，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利(lì)的三重风险(xiǎn)，其一是经济内生(shēng)动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结束，经济(jì)内生动能仍(réng)面临弱化风险。其(qí)二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢(huī)复，国际油价或再度走高，这也意味(wèi)着成本(běn)压力仍较大。其三是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社(shè)保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今(jīn)年(nián)目前降费政策更多为延续而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的企业盈利真(zhēn)实(shí)修复过程或相对缓慢(màn)。

　　而展望下(xià)半(bàn)年，经济(jì)内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，其(qí)一是居民消费倾向结束(shù)持续(xù)一年的(de)下滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼(lóu)政策已推动上(shàng)半(bàn)年地产(chǎn)建安投(tóu)资和竣工积(jī)极回补(bǔ)，有望拉(lā)动下半年汽(qì)车、家电(diàn)、家具等后周期大宗消费(fèi)，重点(diǎn)关注下(xià)半年(nián)经济内生(shēng)动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋(qū)缓后工业企业利润的修复空(kōng)间(jiān)。

　　内(nèi)容节选自申万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被市(shì)场低估的成本与费用压力——工业企业(yè)效益数据(jù)点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪