“现(xiàn)在(zài)的房地(dì)产(chǎn)很难再出现像过去(qù)十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学(xué)家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊(kān)》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加明显，让机构和(hé)投资者(zhě)的关注(zhù)度从板(bǎn)块向(xiàng)单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值(zhí)，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了(le)最底部，而且是反复地(dì)杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指标(biāo)

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标的公司(sī)出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个(gè)基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有(yǒu)踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年(nián)房地产的开发(fā)资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是(shì)不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要(yào)资金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些(xiē)房(fáng)企(qǐ)能(néng)从银行拿(ná)到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现了一(yī)个很明(míng)显的分化，无(wú)论(lùn)是在(zài)销(xiāo)售，还是融资(zī)等各(gè)个方面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房(fáng)企在资本市场表现相(xiāng)对较(jiào)好，但(dàn)没有国资背景的民(mín)营房企(qǐ)股价(jià)大多表(biǎo)现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不(bù)是行业(yè)内的(de)最低水(shuǐ)平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内最(zuì)高的；融资成本是(shì)否是行业内最低的(de)；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看(kàn)重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件(jiàn)的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道(dào)红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除(chú)此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便(biàn)是有着(zhe)较(jiào)稳健特色的国央企房企，其财务指标(biāo)称得上(shàng)完全健康的仍(réng)是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意(yì)的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房(fáng)企而(ér)言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以及过于激(jī)进(jìn)的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配置(zhì)的一家房企进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明(míng)显感觉到机会(huì)来了，其(qí)开始(shǐ)在一线(xiàn)城市进(jìn)行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债率也由(yóu)此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高到(dào)45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一(yī)。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的(de)楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在(zài)强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的(de)影子(zi)。虽然说，见到(dào)机会时要(yào)出(chū)手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张(zhāng)得太快(kuài)，但未来(lái)的(de)两(liǎng)年市场没有想象得(dé)那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是(shì)看(kàn)房企的净(jìng)负债率水平，在我看来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对(duì)房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房(fáng)地产(chǎn)行业的复苏(sū)速度并没(méi)有那么快(kuài)，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一个(gè)比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保利(lì)发展等房(fáng)企2022年(nián)净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外(wài)发(fā)展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在(zài)践(jiàn)行较(jiào)积极(jí)的拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也(yě)较好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际(jì)上，他(tā)们是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成本更(gèng)低，融资渠(qú)道(dào)也(yě)更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而(ér)然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但(dàn)这(zhè)也并不意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳(shū)理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，仍有少数(shù)民营房(fáng)企同样(yàng)受到机(jī)构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城(chéng)中国(guó)回(huí)报(bào)灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产(chǎn)管理有限(xiàn)公司就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨江(jiāng)集团(tuán)。根据一(yī)季报，该资产公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下坡路(lù)”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是(shì)实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭(háng)州(zhōu)的战略布局关(guān)系密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收(shōu)来(lái)自杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年(nián)持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭(háng)州的(de)本(běn)土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股(gǔ)价翻了超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老等(děng)18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产开发只是房地(dì)产(chǎn)产业链上的(de)中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等(děng)材(cái)料供(gōng)应商，而下(xià)游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居用品。综决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思(zōng)合《红(hóng)周刊(kān)》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存(cún)量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模越(yuè)来(lái)越(yuè)大，随着(zhe)时间(jiān)的增加(jiā)，内装更(gèng)新的需(xū)求也会越来越(yuè)多。美国过(guò)去的数据(jù)充分说明了(le)这(zhè)一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消(xiāo)费的增(zēng)长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内装相决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思关(guān)的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的(de)统计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别(bié)是富(fù)安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者(zhě)在月线连收七(qī)根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜主要从事纺织家(jiā)居(jū)、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的(de)研发、设(shè)计、生产(chǎn)及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报(bào)告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报的(de)十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新(xīn)价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房(fáng)地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段(duàn)，该(gāi)股年(nián)内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论是营收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了同比双升。<决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思/p>

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股股东来看(kàn)，《红周刊》发(fā)现广(guǎng)发基(jī)金经理罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管(guǎn)理的(de)广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎对于定制(zhì)家居类(lèi)标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在(zài)另(lìng)一家赛道(dào)公司(sī)金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居(jū)家纺外(wài)，下游的(de)物(wù)业(yè)股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这(zhè)类标的大多在香港上(shàng)市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析(xī)：“物(wù)业服务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希(xī)望挣(zhēng)的(de)是市(shì)场化(huà)应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还能做到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为(wèi)物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定人(rén)员成本的(de)年(nián)度(dù)增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是(shì)有关系的。”他进一步强调(diào)。

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