来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计(jì)划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压(yā)力太大(dà)。

　　本(běn)次美联储声明(míng)较(jiào)3月(yuè)有何(hé)变化？第一，重申经济(jì)依然稳健，表述(shù)修改为(wèi)“一季(jì)度(dù)经济温和增长，就业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第二，重(zhòng)申(shēn)美国银行(xíng)稳(wěn)健，明确银行(xíng)风险导致家(jiā)庭和(hé)企(qǐ)业信贷的收紧。第三(sān)，重申通(tōng)胀压(yā)力，“通货膨胀仍然(rán)很高(gāo)，委(wěi)员会(huì)仍(réng)然高度关注通(tōng)货膨胀风险”。第(dì)四，修(xiū)改货币政策表述，重申“委员会评(píng)估货币政策(cè)的滞(zhì)后(hòu)影(yǐng)响(xiǎng)”，删除(chú)“委员会预计一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何表态？花王牙膏为什么那么便宜，这三种牙膏千万别再买了关于经济，认为经(jīng)济可能面(miàn)临来自紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还需要时(shí)间来体现；预计美国(guó)经济(jì)温和增长，有可能避(bì)免(miǎn)衰退，或者(zhě)是温和衰退。关(guān)于加(jiā)息，本(běn)次加(jiā)息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要利率提高那么高(gāo)，正在评(píng)估是否达到限制性水平(píng)，认为或已经达(dá)到（或(huò)已经(jīng)接近(jìn)达到）。关(guān)于降(jiàng)息，强(qiáng)调劳(láo)动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高；通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高企(qǐ)，远(yuǎn)高(gāo)于目标(biāo)，降低通胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时(shí)间，当前(qián)降息并不合(hé)适。关于银行和债(zhài)务上限，强调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作用，不(bù)希(xī)望大型银行(xíng)进(jìn)行(xíng)大(dà)规模(mó)收购，银行业(yè)总体上(shàng)有所改善，美(měi)国(guó)银行系(xì)统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性。强调应及时提高债务上(shàng)限。

　　1

　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月(yuè)FOMC会(huì)议决(jué)定加息25BP，上调联邦基(jī)金利(lì)率区间(jiān)至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上(shàng)调准备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调(diào)隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上(shàng)调主要信贷利率(lǜ)至(zhì)5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联(lián)储将继(jì)续减持(chí)美国国债、机构债务和(hé)机构抵押贷款支持证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储(chǔ)坚持加(jiā)息的(de)关键仍(réng)在于通胀压力较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处(chù)于高位；核(hé)心通胀年化同比也仍在4.9％，边际(jì)上并没有明(míng)显降温。本轮加息是80年代(dài)以来最快的一(yī)次，10次(cì)便累计(jì)加息500BP。

　　2

　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来(lái)看，与2023年3月相(xiāng)比有哪些(xiē)变化？

　　关于经济(jì)方面，重申经济(jì)依(yī)然稳健。花王牙膏为什么那么便宜，这三种牙膏千万别再买了ong>不(bù)过表述修改(gǎi)为“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几(jǐ)个月就业增长强劲，失(shī)业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压(yā)力。“通货(huò)膨胀仍(réng)然(rán)很(hěn)高”、“委员会(huì)仍然(rán)高度关(guān)注通货膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加(jiā)息。重申委员(yuán)会将评(píng)估货币政策的(de)滞(zhì)后(hòu)影响(xiǎng)，“在(zài)确定额(é)外的政策紧(jǐn)缩在(zài)多大(dà)程度上适合于随着(zhe)时间的(de)推移将通货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政(zhèng)策的累积(jī)紧缩，货币政(zhèng)策影响(xiǎng)经(jīng)济(jì)活动(dòng)和通货膨胀(zhàng)的(de)滞后(hòu)，以及经(jīng)济和金融发展”。重点是删(shān)除了“委(wěi)员会预(yù)计，一些额外的政(zhèng)策(cè)紧缩可能是适(shì)当的，以实现一种货币政策立场”，表明美(měi)联(lián)储(chǔ)加息(xī)或将结束。

　　关(guān)于(yú)银(yín)行风险，重申(shēn)美国银行稳健。“美国银行体(tǐ)系(xì)稳健且(qiě)富有弹性”；明确银(yín)行风险导致(zhì)了家庭(tíng)和企业信贷(dài)的(de)收紧（上一次(cì)表(biǎo)述(shù)为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性(xìng)，“家庭和企业信贷条(tiáo)件收紧(jǐn)可能(néng)会拖累经济活动、就业和通胀，这(zhè)些影响的(de)程度仍不(bù)确定。”

　　3

　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表态？

　　关于经(jīng)济，仍期(qī)待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济可(kě)能面临来自(zì)紧(jǐn)缩信贷的阻力(lì)，其影响还(hái)需(xū)要时(shí)间(jiān)来体现（尤其(qí)是住房和投资领域）。不过(guò)明确指出(chū)，如(rú)果美(měi)国出现经济衰退(tuì)，希望是(shì)温和的；强调(diào)，美国可能(néng)会出现轻(qīng)微的经(jīng)济衰(shuāi)退。

　　关(guān)于加息，或已经(jīng)达到限制性水平(píng)。美联(lián)储(chǔ)在3月议息会议时，就已经在讨论停(tíng)止加息的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然是共识，所有人全票通(tōng)过，一些政(zhèng)策制(zhì)定者谈(tán)到(dào)停止加(jiā)息，但不是本(běn)次(cì)会议。

　　对于(yú)未来(lái)利率终点的问题，鲍威(wēi)尔认为(wèi)原则(zé)上不需要(yào)利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达(dá)到限制性水平，认为或已经(jīng)达到了限制性(xìng)水平（或已(yǐ)经接近达(dá)到），也就意味(wèi)着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政策(cè)变化的(de)关键仍是审(shěn)视数据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当(dāng)前并不合适。鲍威尔强调，美国(guó)劳(láo)动力市场在走弱(ruò)，但依然强劲，失业率仍在低位，薪资水平(píng)仍高，高(gāo)于2％的(de)通(tōng)胀水平(píng)。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通(tōng)胀仍需较长时(shí)间，当前降息并不合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)地区(qū)性银行(xíng)发挥(huī)非常重要的作用，不希望(wàng)大型银行进行大规模收购，银行业(yè)总体上(shàng)有(yǒu)所改善，美国银行系统(tǒng)健康且具(jù)有弹性(xìng)。银行危机(jī)的影响程度目前尚不确定。

　　关于(yú)债务上限风险，鲍威尔强调应及(jí)时提高债务上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美(měi)国财(cái)政部(bù)长耶伦也强调(diào)，如果国会不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美国(guó)可(kě)能最早于6月1日出现(xiàn)债(zhài)务违约。

　　由(yóu)于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举债上限(xiàn)，美(měi)国(guó)财政(zhèng)部于今年1月宣布采取特(tè)别措施，避(bì)免联(lián)邦政府发生债务违约。美(měi)国国会预算办公室5月1日发(fā)布(bù)的最新报告显示(shì)，美(měi)国在(zài)6月初耗尽(jǐn)资(zī)金(jīn)的风险较(jiào)之(zhī)前(qián)更高。

　　往前看，美国(guó)银行(xíng)风险演变成系统性风(fēng)险的(de)概率或(huò)有限，但中小(xiǎo)银行破(pò)产或依然(rán)会出现。目前市场依然(rán)预期(qī)美联(lián)储(chǔ)6-7月维持(chí)利率水平不(bù)变，9月开(kāi)始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年内至(zhì)少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国经济(jì)虽(suī)在(zài)下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通(tōng)胀压力(lì)仍大，年(nián)内(nèi)降息概率或较低。