分析师：李超 / 孙欧

　　来源：浙商(shāng)证(zhèng)券宏观研究团(tuán)队

　　核(hé)心观点

　　2023年4月，信(xìn)贷、社融、M2数据转弱符合我们预期。我们想继续提(tí)示居民超额储蓄大概率仍会继续(xù)积累，较(jiào)难大量释放(fàng)至(zhì)消费、购(gòu)房。结合4月居民存款数据，我们估算的(de)2020年-2023年4月我国居民超额储(chǔ)蓄体量已增长至6.46万亿，相比去年末继续增加(jiā)1.61万(wàn)亿(yì)，也就是说，即使疫情因素(sù)消退(tuì)，居民仍在积累超额储蓄(xù)。我们认为，经济结构转型升级是导致居民对未来收入预(yù)期悲观的根本性原因，疫情在一定程度上掩(yǎn)盖了其(qí)影响，也因此(cǐ)居(jū)民(mín)超额储蓄的释放将是一个较为缓慢(màn)的过程。对(duì)于(yú)后续信用表现(xiàn)，预(yù)计二季度市场对宽信用的预期波动或明显加(jiā)大，可能形成信用收紧预期(qī)，对于政策(cè)工(gōng)具，我(wǒ)们判断二(èr)季度货(huò)币政策主要体现结构性特征，下半年(nián)有(yǒu)望(wàng)降(jiàng)准、降息。

　　固定布局 工(gōng)具条(tiáo)上设置固定宽(kuān)高背景(jǐng)可(kě)以设(shè)置被(bèi)包含可以(yǐ)完美对齐背景图和文(wén)字以及(jí)制作自己的(de)模板(bǎn)

　　内容摘要

　　>>4月信贷(dài)新增(zēng)7188亿元(yuán)，信贷较(jiào)弱符(fú)合(hé)我(wǒ)们预期

　　2023年4月，人民(mín)币贷款新增7188亿(yì)元，同比多(duō)增649亿(yì)元，与我们的(de)预测值7000亿(yì)元基本一致，低于(yú)wind一致预(yù)期的(de)1.13万亿。4月信贷(dài)增(zēng)速持平前值于11.8％。我们在4月11日(rì)的报告《3月金(jīn)融(róng)数据：一季(jì)度的强(qiáng)劲信贷(dài)对后续(xù)或(huò)有(yǒu)透支》中提(tí)示(shì)了一(yī)季度信贷的大体量(liàng)投放或(huò)对后续信贷(dài)形成(chéng)一定透支(zhī)，目前观点(diǎn)得到(dào)验(yàn)证(zhèng)。

　　4月信(xìn)贷结构呈现企业强、居(jū)民弱特征：住户贷款减(jiǎn)少2411亿元，同(tóng)比少增约241亿元，其中，短期、中长期贷(dài)款(kuǎn)分别(bié)减少1255、1156亿元(yuán)，同比分别(bié)变动约+601、-842亿元(yuán)；企业贷款增(zēng)加6839亿元(yuán)，同比多(duō)增约1055亿元，其(qí)中，短期贷(dài)款减少1099亿(yì)元，中长期贷款增加6669亿元，票据融(róng)资增加1280亿(yì)元，同(tóng)比变动分别约(yuē)+849、+4017、-3868亿元(yuán)；非银(yín)贷款(kuǎn)增加2134亿元(yuán)，同比多增约755亿元。

　　企业中长期贷款增加6669亿元，是过(guò)往(wǎng)历年4月的(de)最高(gāo)值（有(yǒu)数据以来），占4月企业(yè)贷(dài)款增(zēng)量、总贷款增量(liàng)的比(bǐ)重达到97.5％和92.8％的较高水平(píng)。去(qù)年4月受疫情影响，信贷仅增加(jiā)2652亿（同比少增3953亿），今年同(tóng)比(bǐ)多增达4017亿元，也是2018年以来4月(yuè)的最高值。我们(men)认为基建、制造业(yè)（尤其是科(kē)创、绿(lǜ)色）、普惠小微等领域是主要(yào)投向，地产为边际增量。根据(jù)央行(xíng)4月20日新闻发(fā)布会披露数据，一季度基建中长期贷款新增2.16万亿元(yuán)，同比多增7771亿元；制造业(yè)中长期(qī)贷款新增1.3万亿元，同比多增6237亿元；房地产业中长期贷(dài)款新增6536亿元，同比多增(zēng)3791亿元。3月，多家银行(xíng)在2022年年报业绩(jì)发布(bù)会上表示今年(nián)绿色、基(jī)建、科创(chuàng)将是重(zhòng)点布(bù)局领域(yù)。

　　4月，票据-同业(yè)存单利差（6个月）持续震荡下行，体现银(yín)行一定(dìng)程度“冲票据”，但由于去(qù)年(nián)该状况(kuàng)更(gèng)为突出，因此“票据融(róng)资”项目仍录得大(dà)幅(fú)同比少增。值得注(zhù)意的是，票据-同存利差4月末略有上行，体(tǐ)现供需(xū)关系(xì)略有(yǒu)反转(zhuǎn)，相(xiāng)关市场观点(diǎn)认为信贷或有走强，但我(wǒ)们在5月(yuè)1日发(fā)布的(de)报告《4月数据预测：价格向(xiàng)下，盈利承压，制造业投资放缓(huǎn)》中提(tí)示，其并非是(shì)银行卖盘大(dà)幅增加，而是来自企业贴现量(liàng)增(zēng)加所致(zhì)（票据利率下(xià)行导(dǎo)致企业贴(tiē)现意愿增(zēng)强），全月看，利差下行幅(fú)度达77BP，或反(fǎn)映4月信贷相对较(jiào)弱，此观点(diǎn)得到验证。

　　4月居民端贷款即使有(yǒu)去年的低(dī)基数，仍然表现较弱，尤其是地(dì)产(chǎn)销售高(gāo)频回落对(duì)应的居民中长期贷款再次出现同(tóng)比少(sh学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思ǎo)增，居民(mín)短期贷(dài)款同比(bǐ)多增幅度也明显走弱(ruò)，与我们(men)对消费、地产销售相(xiāng)对审慎的观点相(xiāng)一致。展(zhǎn)望后续，低基数(shù)或(huò)使得居民贷款多月仍(réng)有一定同比改善，但较难大(dà)幅回暖。

　　4月非(fēi)银贷款增加2学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思134亿元，信(xìn)贷小月非银贷款季节(jié)性大增，且银行间(jiān)体系流(liú)动性保持合理充(chōng)裕，数据较高(gāo)，也进一步(bù)导致(zhì)社融口径信贷明(míng)显低于人(rén)民币贷款口径数据(jù)。

　　>>4月社融新(xīn)增(zēng)1.22万亿，同比略多(duō)增(zēng)

　　4月社(shè)会融资规模增(zēng)量为(wèi)1.22万亿（同比多(duō)增2729亿元），与我们(men)预(yù)期的1.55万亿更为(wèi)接近，wind一致预期为1.72万亿(yì)。4月社融增速持平前值于10％。

　　结构上，4月同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)主要(yào)来自未贴现银行承兑汇票、人民币贷款、政府(fǔ)债券、非标项目及外币贷款(kuǎn)。4月未贴(tiē)现银(yín)行承兑(duì)汇(huì)票减(jiǎn)少1347亿元，同比少减(jiǎn)1210亿元，去年4月经济回落+银行表内“冲(chōng)票据”导致表(biǎo)外票据基数较低，而今年经济(jì)弱修复的情况下，数据同比有所改善。

　　4月社融口径人(rén)民币贷(dài)款增加4431亿元，同比(bǐ)多增729亿元；外币贷款折合人民币(bì)减少319亿元，同比少减441亿元(yuán)，与进口相(xiāng)关(guān)度(dù)较高(gāo)，表现也(yě)较为匹(pǐ)配。政府债券净融资4548亿(yì)元，同比多(duō)636亿元。委(wěi)托贷款增加83亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多增85亿元，走势稳健(jiàn)，边际增量或来自公积(jī)金贷款(kuǎn)；信托贷款增加(jiā)119亿元，同比多增734亿元，信(xìn)托贷款(kuǎn)主(zhǔ)要(yào)受(shòu)地产(chǎn)金融政策影(yǐng)响(xiǎng)，“十六(liù)条”明确规(guī)定“支持开发(fā)贷款、信托贷款等存量融资合理展期”，金融(róng)机构继续积(jī)极落实，支撑信托贷款数据，且融(róng)资(zī)类(lèi)信(xìn)托若(ruò)依据(jù)存量比例压降，则每年(nián)压降(jiàng)规模也是同比减少(shǎo)的。

　　4月社(shè)融结构(gòu)中同比少增(zēng)主要是直接融资项目：企业(yè)债券净(jìng)融资2843亿元，同(tóng)比少809亿元(yuán)；非金融企业境内股票融(róng)资(zī)993亿元，同(tóng)比少173亿元。受信用债收益率低(dī)位、企业(yè)债务融资需求回暖的影响，企业债(zhài)券(quàn)融资稳定，保(bǎo)持了(le)今(jīn)年(nián)以来的修(xiū)复特(tè)征。

　　>>M2增速略有回落但(dàn)仍处高位

　　4月末，M2增速下行(xíng)0.3个(gè)百(bǎi)分点至12.4％，与我们的预测值完全一致，wind一(yī)致预期为12.6％。其(qí)中，财政支出(chū)大(dà)概率保持前置使得M2仍具韧性，但(dàn)信贷转弱及去年基(jī)数(shù)走(zǒu)高使得增(zēng)速回(huí)落。

　　4月末M1增速较前值(zhí)上行0.2个百分点至5.3％，虽然去年基数(shù)上行、今年4月地产(chǎn)销售边际转弱，但4月末(mò)已进(jìn)入五一假期，受益于(yú)居(jū)民消(xiāo)费(fèi)、出行活跃度提(tí)高(gāo)，居民储蓄存款(kuǎn)部分(fēn)转(zhuǎn)为企业(yè)活(huó)期存款，推升M1增(zēng)速(sù)，完(wán)全符(fú)合我们的预期(qī)。M1的主(zhǔ)要影响因素是企业活期存款，其(qí)与消费类(lèi)相关行业的现金流直接关(guān)联，由于我们判断居民消费(fèi)、购房活动修复(fù)是(shì)渐进的，幅度可能相对较弱，预(yù)计M1增速(sù)大(dà)概率逐步上行，但速(sù)度较为缓(huǎn)慢。

　　4月(yuè)末M0同比增速10.7％，较前(qián)值(zhí)回落0.3个百分(fēn)点，仍处(chù)高位，这与2020年、2022年表(biǎo)现相似，体现经济修(xiū)复的结构性失衡，三四线城市及农村地区(qū)经济改善略弱，导致持币需求(qiú)增加。

　　>>居民超额储蓄(xù)仍在继(jì)续积累

　　我(wǒ)们想(xiǎng)继(jì)续提示居民超额(é)储蓄仍在继续积累，预计未(wèi)来较(jiào)难(nán)大(dà)量释(shì)放至(zhì)消费、购房。结合4月居(jū)民(mín)存(cún)款数据，我们估算(suàn)的2020年(nián)-2023年4月(yuè)我国居(jū)民超额储蓄体量(liàng)已增长至6.46万(wàn)亿，相较上月继续增(zēng)加约5000亿元(yuán)，相比去年末则已大幅(fú)增加(jiā)了1.61万亿(yì)，也就是说(shuō)，即使疫情(qíng)因素消退，居民仍在积累超额储蓄，这符合(hé)我们(men)此前的判断。我们认为，经济结构(gòu)转型升级是导致居民对未来收入预期悲观的根本(běn)性原因，疫情在一(yī)定程度上掩盖了(le)其影(yǐng)响，也因此居(jū)民(mín)超(chāo)额储蓄的释放(fàng)将(jiāng)是一(yī)个较为缓慢的过程。

　　4月人民(mín)币存款减少4609亿元，同比多减5524亿元。其中，住户存(cún)款减少1.2万亿(yì)元(yuán)，非金融(róng)企业存款(kuǎn)减少1408亿元，财政性(xìng)存款(kuǎn)增(zēng)加5028亿元，非银行业金融机(jī)构存款增加2912亿元。

　　虽然居民存款大幅回落，但我(wǒ)们认为主要是由于季(jì)节(jié)性，这与银行(xíng)季末冲存(cún)款、季初居民(mín)存款资金重(zhòng)新流入理财产(chǎn)品(pǐn)相关；同(tóng)时，今年也(yě)受假期影响，4月末已(yǐ)进(jìn)入五一假期，居民消费活动使得储蓄得(dé)到部(bù)分释放（另一(yī)个角度(dù)观察，4月(yuè)受(shòu)企业缴(jiǎo)税影响，也(yě)是企(qǐ)业(yè)存款的(de)季(jì)节性小月(yuè)，但今年4月(yuè)企业存款增加1408亿元，高于前(qián)两年，我们认(rèn)为就是受五一假期影响(xiǎng)，与(yǔ)M1增速上行相(xiāng)呼(hū)应(yīng)）。但总体看，4月居民(mín)储蓄的回落幅度相对过(guò)往历(lì)年4月并(bìng)不算(suàn)大，2021年4月(yuè)居(jū)民存款下降1.57万(wàn)亿，下行幅度高于今年。

　　>>预计二季(jì)度货币(bì)政(zhèng)策(cè)主要体现结构性特征，下(xià)半年有望降准、降息

　　预计一季(jì)度信(xìn)贷的大规(guī)模投放(fàng)或对(duì)后续月(yuè)份有所透(tòu)支，二季度(dù)市场对宽信用的(de)预(yù)期(qī)波动(dòng)或明显加(jiā)大，可能形成信用收紧预期。

　　其一，今年(nián)银行“开门红”意愿较强，并(bìng)普遍(biàn)担忧后(hòu)续利率继(jì)续下行带(dài)来的净息(xī)差压(yā)力(lì)，因此倾向于在(zài)年初增加(jiā)信贷投放，这(zhè)会导致后续的信贷额度在一(yī)定程度上(shàng)受(shòu)限。

　　其二，4月末政治局会议(yì)对货币政(zhèng)策定调是“稳健的(de)货币政策要精(jīng)准有力，形成扩大需求的合力”，政(zhèng)策(cè)基调和表述延续了去年(nián)底中央经(jīng)济工作(zuò)会(huì)议(yì)的部署(shǔ)，我们认为“精准有力”更加强(qiáng)调货币政策的结构性发(fā)力，即精准滴灌、定向支持。预(yù)计二季度货币(bì)政策将以结构(gòu)性调控(kòng)为(wèi)主，再贷(dài)款仍将(jiāng)发(fā)挥主导作用。根(gēn)据央行官方数(shù)据，截至今年(nián)3月末，我国(guó)结构性(xìng)货币政策工具(jù)余额(é)68219亿(yì)元，去年(nián)末是64465亿(yì)元，增加(jiā)了3754亿(yì)元。值(zhí)得(dé)注意的是，央行于1月、2月(yuè)分别(bié)新创设房企纾(shū)困(kùn)专项再贷款(kuǎn)、租赁住房(fáng)贷(dài)款支持计划两(liǎng)项(xiàng)结构性政策工具，额度(dù)分别800、1000亿元，新工具均针(zhēn)对地产领域，体现维稳意图。我们预计央行(xíng)后续(xù)将(jiāng)继续强化对(duì)制(zhì)造业(yè)、科技、小微(wēi)、绿色等领域的(de)信贷支持，结(jié)构性(xìng)政(zhèng)策(cè)将继续强(qiáng)化使用(yòng)。

　　其三，去年5、6、9月在政策驱动下是信贷极高值，而7月是极低(dī)值，即二(èr)、三(sān)季度的相(xiāng)邻月份间的(de)信贷表现波动较大，这也将对今年(nián)的各月构(gòu)成差(chà)异化的基(jī)数(shù)影响。预(yù)计5、6月信贷同比压力(lì)较大，未来的三个季度合计看，信贷(dài)增量或有同(tóng)比少(shǎo)增，信贷增速也将是逐步小幅回落(luò)的(de)趋势，预计信贷年(nián)末增速10.5％，较(jiào)2022年末回落0.6个(gè)百分点。

　　结合我们(men)对(duì)全(quán)年信(xìn)贷体量的判断，我(wǒ)们测算一季(jì)度信(xìn)贷增量占(zhàn)全年比重或高(gāo)达45％-47％，处(chù)于(yú)历史极高值区间(jiān)，其中也隐含了对下(xià)半年可能再次(cì)降准的(de)判断。由(yóu)于下半年经济下行及失业压力(lì)均可能(néng)加大，降(jiàng)准体(tǐ)现稳增(zēng)长保就业诉求，8月起MLF到期量(liàng)较(jiào)大，可能有降准时间窗口(kǒu)。对(duì)于降息，预计美(měi)联(lián)储(chǔ)可能(néng)在四(sì)季度进(jìn)入降息(xī)周期(qī)，中美两(liǎng)国(guó)基(jī)本面差+货币政策差收敛，我国将出现国际(jì)收支、汇率改善机会，货币政策宽松(sōng)空间(jiān)进一(yī)步打开，形成降息预期。

　　对(duì)于(yú)社(shè)融，预计1月社融9.4％的增速水平即为全(quán)年(nián)低点，在企业债券、表外票据(jù)有望(wàng)同比多增的情(qíng)况下，预计社融增速可维(wéi)持震荡走升，预计年末升至(zhì)10.3％左(zuǒ)右，与名义(yì)GDP增速(sù)基本匹配(pèi)；预(yù)计年末(mò)M2增速10.6％，较2022年(nián)末的11.8％和2023年4月的12.4％均有明(míng)显回落，但仍(réng)明(míng)显高于GDP实际(jì)增(zēng)速(sù)+CPI增速(sù)。

　　>>风险(xiǎn)提示

　　疫情形(xíng)势及地产领域(yù)风险加剧，居民消费及购(gòu)房情绪(xù)进一步恶化，后续宽信用持续(xù)不(bù)及(jí)预(yù)期。

　　固(gù)定布局 工具条(tiáo)上设置固定宽高背(bèi)景(jǐng)可以设置被(bèi)包含可以完(wán)美(měi)对齐背景图和文字以及制作自(zì)己(jǐ)的模板

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思