文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月(yuè)居民(mín)新增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿元，这(zhè)是居民存款(kuǎn)在连(lián)续13个月同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时(shí)间里，居民部(bù)门积攒了一(yī)大笔超(chāo)额储蓄。今年(nián)这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释(shì)放(fàng)对判断经(jīng)济和(hé)资本(běn)市(shì)场走(zǒu)势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答两个问(wèn)题。一(yī)是4月居民(mín)存款同比多(duō)减是不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这(zhè)一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会(huì)受到(dào)哪些因素的影(yǐng)响。一般(bān)影响居(jū)民(mín)存(cún)款的主要有这么(me)几(jǐ)种行(xíng)为：可支配收入、消费支(zhī)出、金融资产相关收支和房地产(chǎn)相(xiāng)关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购房减少会(huì)推动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还(hái)贷等则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿(yì)是居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房的结(jié)果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但(dàn)因为投资、购房等下滑幅度(dù)更大(dà)，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居(jū)民人(rén)均可支配收入同(tóng)比(bǐ)增长525元，理财(cái)存续(xù)规(guī)模相比(bǐ)于2022年(nián)末下滑(huá)2.6万(wàn)亿至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外(wài)，受银行办理速度放(fàng)缓(huǎn)等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民(mín)消费和购(gòu)房行为(wèi)修(xiū)复，其(qí)对存款的支(zhī)撑力度减弱，一(yī)季(jì)度人均消费支出同比增加345元（低于收(shōu)入(rù)涨幅(fú)）、购房(fáng)支(zhī)出同比多(duō)增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规(guī)模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核心的(de)不同在于理(lǐ)财市场的变化(huà)。4月居民(mín)存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原因一(yī)是居民存(cún)款理(lǐ)财化(huà)；二是提前还贷(dài)规模增加。因为居(jū)民收入和消费(fèi)数据不足，暂时无法判断消费和收(shōu)入在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款(kuǎn)回落的(de)核心原因，4月理财(cái)存(cún)量(liàng)规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自(zì)去(qù)年10月以来的(de)下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居(jū)民增配理财等资产是理财风(fēng)险(xiǎn)降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下(xià)滑共同作用的结果。受益于债券市场走强(qiáng)，今(jīn)年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好(hǎo)转，理财(cái)产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理(lǐ)财对居(jū)民的(de)吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随(suí)着破净(jìng)率进一步(bù)回(huí)落，居民还在继续(xù)增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存款下滑的(de)又一(yī)个(gè)原因。4月早偿率月均值相比于(yú)2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首套房利(lì)率还(hái)在下降(jiàng)，居民提(tí)前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续(xù)降低首套房(fáng)利率，贝壳(ké)研究院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月(yuè)份部分积压的(de)还(hái)贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动提前(qián)还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场好(hǎo)转，此前因居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少(shǎo)买房(fáng)等积攒下来(lái)的超额(é)储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月初这(zhè)一(yī)趋势(shì)还(hái)在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场(chǎng)和提前还(hái)贷在后续(xù)几个月里或继续成(chéng)为(wèi)超额存(cún)款的(de)主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居民消费意愿(yuàn)依(yī一厢情愿是什么意思)旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持有分(fēn)化且并非主(zhǔ)要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)前期积压的购(gòu)房需(xū)求逐渐释放，房地产销售目前已(yǐ)经有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短期或不会成为超(chāo)储的主(zhǔ)要(yào)一厢情愿是什么意思流向。但(dàn)是因为按揭(jiē)利率存(cún)在明(míng)显利差，居(jū)民提前还贷行为或将延续。从这个角度来看(kàn)，主要因为(wèi)少买(mǎi)房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率(lǜ)下滑的背景(jǐng)下或(huò)将继续回流(liú)到理财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新增(zēng)来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在个(gè)人住(zhù)房抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前偿(cháng)付的金额在资产池未偿本金余(yú)额的(de)占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额(é)储蓄释(shì)放弱于预期，理财市(shì)场波动加大

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