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　　5月11日，统计局公布4月物(wù)价(jià)数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内部(bù)结构分化、与终端需求相关(guān)的服务业(yè)延续涨(zhǎng)价

　　物价(jià)作为(wèi)经济表现的滞后指标，在经济(jì)复(fù)苏(sū)早期(qī)多表现相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为经济的滞(zhì)后(hòu)指标，表现出明显的周期性波动。经验显示，CPI等(děng)物(wù)价指(zhǐ)标(biāo)，与经济走势(shì)大体类似(shì)，一般滞后经济(jì)表现(xiàn)2个(gè)季(jì)度左右(yòu)；经济复苏早期，CPI同比表现一度相(xiāng)对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下(xià)的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影(yǐng)响和外需(xū)拖累部(bù)分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食品和非食品(pǐn)中的商品、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导(dǎo)。其(qí)中，猪肉(ròu)、鲜菜(cài)供给充足，价格回(huí)落成(chéng)为(wèi)拖累(lèi)食品(pǐn)同比自(zì)年(nián)初的6.2％回落(luò)至(zhì)4月的0.4％；非食(shí)品(pǐn)中，原油等国际定(dìng)价的大宗(zōng)商品价格回落(luò)，带(dài)动(dòng)交(jiāo)通工具用燃(rán)料等(děng)分项环比延续低于(yú)季节性，部分耐用品价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本压力(lì)缓解(jiě)等有关。

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　　需求修复较早的领域、线下消费相(xiāng)关的(de)商品和服(fú)务，在价格上已有(yǒu)连续体现。终端需求回(huí)暖在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他(tā)商品服务同比自(zì)年初以来明(míng)显(xiǎn)回升、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端(duān)需求(qiú)回暖(nuǎn)带动部(bù)分中上(shàng)游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文(wén)教(jiào)娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回(huí)升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改善等或(huò)带动内生动能逐步增强，对价(jià)格的支撑仍在逐步显现(xiàn)。叠加基数(shù)贡献、及部(bù)分商(shāng)品价格回落拖累逐步(bù)放(fàng)缓等(děng)，CPI或(huò)于(yú)4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅(fú)回落，生产资料拖累PPI低(dī)预期(qī)、原油链(liàn)等拖累延续(xù)

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主(zhǔ)因基数(shù)拖累明显。4月(yuè)，CPI同比涨幅(fú)回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于(yú)0.7％。分(fēn)项环比中(zhōng)，食品环比(bǐ)降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比(bǐ)由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱等(děng)服务项涨价(jià)延(yán)续。食品环比(bǐ)中，鲜(xiān)菜(cài)和(hé)鲜果大量上市，价格(gé)分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加(jiā)消费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分(fēn)点(diǎn)。非(fēi)食品(pǐn)环比中，原(yuán)油价格(gé)回(huí)落拖累CPI交通通(tōng)信项环(huán)比延续低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环(huán)比(bǐ)明显上(shàng)涨(zhǎng)，分别较(jiào)上月变动0.6和0.2个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生(shēng)产资料拖累，生活资(zī)料韧性(xìng)延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中(zhōng)，生产资料由平(píng)转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原(yuán)材料(liào)和加工工业亦(yì)有(yǒu)走弱(ruò)；生(shēng)活资料环比(bǐ)走平(píng)、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续(xù)回落外，衣着(zhe)、一般日用(yòng)品环比由负(fù)转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料链(liàn)条相关价格回落，与线下消费相关(guān)的中(zhōng)下游(yóu)行业(yè)价(jià)格回升。4月，多数行(xíng)业环比(bǐ)价格(gé)回落、上(shàng)游原材料链条尤(yóu)其明显。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃气供应环比延(yán)续回(huí)落、降幅均在1.9个百分(fēn)点以上，汽车制造(zào)、通(tōng)信制造等部分中(zhōng)下游制造业(yè)价格有所回落，但文教娱制品等靠近终端制(zhì)造(zào)业价格(gé)有(yǒu)所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提(tí)示(shì)

　　1、猪(zhū)价大幅反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情反(fǎn)复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命(mìng)题》

　　对外发布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证(zhèng)券(quàn)股份有限公司

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