王剑(jiàn)，CFA

　　每(měi)次(cì)银行(xíng)股跌至过度低估时，股息率相应(yīng)提升，会吸引(yǐn)绝对收益(yì)资金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金(jīn)追逐高股息(xī)而上涨。

　　但(dàn)事实上(shàng)，银(yín)行业经营层(céng)面，也已经(jīng)悄然发(fā)生一些向好的变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是这几(jǐ)天(tiān)才开始上涨，那么就大错特错了(le)。事实是：

　　银行股(gǔ)自2022年(nián)10月底见底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间的银行股涨幅达(dá)到(dào)27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以上(shàng)，非(fēi)常(cháng)可(kě)观。当然，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股快速下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却冲高回落(luò)，调整了近(jìn)两个月时间，跌幅不(bù)大(dà)，不到10％。然(rán)后于3月底开始上(shàng)涨(zhǎng)，近期加速(sù)上涨。

　　这种事情(qíng)并不是第一次发生。过去(qù)银行股(gǔ)的(de)大行情，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银(yín)行股平时关注度并不高(gāo)。等到因(yīn)几根大线(xiàn)性而吸引大家来关(guān)注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次类似(shì)的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月(yuè)，因为(wèi)一(yī)次比较意外的“双(shuāng)降(jiàng)”（降息、降准），金融(róng)股拔(bá)地(dì)而起。但在此(cǐ)之前，银行指标大(dà)约在(zài)3月见底，然(rán)后不声不响(xiǎng)地开始回升，到(dào)11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行(xíng)股见底，也有类(lèi)似的情况(kuàng)：没(méi)有明确利好(hǎo)，没(méi)有明确新(xīn)闻，银行(xíng)股却自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为(wèi)很难验证。如果确实没(méi)有(yǒu)实(shí)质(zhì)性利(lì)好(hǎo)，那么(me)只能从资金面去猜测：可能(néng)是(shì)估值便宜到(dào)很多资金愿意出(chū)手(shǒu)了。由(yóu)于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估值(zhí)低往往意味(wèi)着股(gǔ)息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳定，PB越低则(zé)股息率越(yuè)高。

　　而若PB低至一定水平时，股息率(lǜ)就会非常诱人。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以上，分红率(lǜ)30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来(lái)的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的可转债。如果盈利能(néng)力保持，则后(hòu)续每(měi)年(nián)收取(qǔ)6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当然，如(rú)果股(gǔ)价再跌，或盈(yíng)利(lì)能力（ROE）、分(fēn)红率下降(jiàng)，则会遭受损失(shī)。但由(yóu)于ROE已在底(dǐ)部，近(jìn)期很难再降了。因此，这就非常像(xiàng)一张可转债，其(qí)市价下(xià)跌(diē)时，会有个估值下(xià)限，即“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其(qí)投(tóu)资价值就出来了。如果这(zhè)张“可转债”的票息率(lǜ)高到一(yī)定程度，显著高过一些资(zī)金的成本，那么(me)这些资(zī)金自然愿(yuàn)意参与。

　　这(zhè)样，银(yín)行股就形成一个(gè)隐(yǐn)形(xíng)的“估值底”，当估值(zhí)低至一定水(shuǐ)平时，股息(xī)率诱人(rén)，就(jiù)会有(yǒu)人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些(xiē)情况下会被打破(pò)，即(jí)因(yīn)为一(yī)些负面因素的存在，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的(de)估值或盈(yíng)利能力还将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可能(néng)并没有什么(me)实质利(lì)好(hǎo)，就(jiù)是有些看(kàn)中股息率的(de)资(zī)金(jīn)默默买(mǎi)入(rù)，把底部(bù)给买出来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就是以股票型公募基金为代表的机构投资者(zhě)。因为他们的考核要求是相对收(shōu)益，因此(cǐ)在大多数时候，他(tā)们不会因(yīn)为(wèi)股息率诱人而买入，他们的任务(wù)是战胜自己基金的基准(zhǔn)，或者(zhě)战胜(shèng)可比基金同仁。所以，即使股息(xī)率高，他(tā)们(men)也很难做出赚(zhuàn)取股息率(lǜ)的决策(cè)，这不是(shì)他们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银(yín)行股从底部开(kāi)始(shǐ)悄悄上(shàng)涨的这段(duàn)时(shí)间，公募(mù)基金参与(yǔ)很低，这次也不例外。

　　从数据(jù)上也(yě)可(kě)验证：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比重越(yuè)低，期间(jiān)（过(guò)去半(bàn)年，后同(tóng)）涨幅越大，比重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除(chú)了公募(mù)基(jī)金，其(qí)他类似考核的机构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看，我们确(què)实看到，2023年(nián)第一季度(dù)较上年末，大部(bù)分A股银行股(gǔ)的(de)基金持仓(cāng)比例是下降的，有(yǒu)些个(gè)股甚至降幅(fú)不小。

　　（一季(jì)度基金持(chí)股(gǔ)比重降幅；单位(wèi)：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山车，先(xiān)是上涨，然后春(chūn)节后下跌（这段(duàn)时间刚好是人工智能概念(niàn)股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机构(gòu)投资者有可能是卖出银行等股票，换仓至计算机股(gǔ)票）。到了(le)4月初(chū)，人工智能(néng)等(děng)板块(kuài)行情回(huí)落后，银行(xíng)股重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节后(hòu)的(de)这段时间，银(yín)行股刚好和(hé)人工智(zhì)能走出(chū)了一个完美(měi)的“对称”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则可能是(shì)买(mǎi)入的。因(yīn)为这些资金不考核相(xiāng)对收益，更多的是追(zhuī)求绝对(duì)收(shōu)益，因此有可能是高股息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素中，资金成本应(yAVERAGE函数是什么意思，计算机average函数是什么意思īng)该是个重要(yào)因素。目前，我国近期(qī)市(shì)场利率较(jiào)低、资(zī)金充沛，其(qí)他可替代(dài)的投资机会较(jiào)少，因此股(gǔ)息(xī)率显(xiǎn)得诱人。同时(shí)，美国加(jiā)息接近(jìn)尾声，他们(men)的资金成(chéng)本(běn)也有望下行，我国高(gāo)股息股(gǔ)票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然(rán)后我们通过数(shù)据来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看(kàn)，外资确实在买入(rù)大行，并且数(shù)量(liàng)还不(bù)少。不过保(bǎo)险资金却(què)是有(yǒu)进有(yǒu)出，这一点有点与(yǔ)我们预期不符。基(jī)金(jīn)主要在卖(mài)出。此外，还有些(xiē)一般法人(rén)、其(qí)他投资者(zhě)在买入(rù)。

　　（一季度各类投(tóu)资(zī)者持股变化(huà)数(shù)；单位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立(lì)，即：在(zài)银行(xíng)股(gǔ)估值极低的时候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高股息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也可以(yǐ)清晰看(kàn)到(dào)这一点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和(hé)历(lì)史上很(hěn)多(duō)次(cì)银行底部启动一样(yàng)，很可能(néng)是青睐高(gāo)股息(xī)率的资金(jīn)，买入低估值、高股息率(lǜ)的银行股。而他们(men)的口味与公募基(jī)金刚好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄(qiāo)

　　起变化

　　以上分析，说明了过去半(bàn)年的银行股行情，是(shì)追求(qiú)绝(jué)对收益的资(zī)金(jīn)，买入了高股(gǔ)息率的银行股。眼下，很多银(yín)行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么(me)这些高股息率股票对绝(jué)对收(shōu)益资金依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在银行业的经营层面(miàn)，有没有(yǒu)实(shí)质变化呢？

　　我(wǒ)们(men)在(zài)3月曾经提(tí)出，过去三年(nián)期(qī)间的一些特殊政策，已经出现调整的迹象(xiàng)，银(yín)行业将要进入新的均衡格(gé)局。比如(rú)，在普惠小微领域，过去几年大行(xíng)承(chéng)担了一些监管要(yào)求(qiú)，每年(nián)普(pǔ)惠(huì)小(xiǎo)微信贷的增长非常快，投放利率(lǜ)很低，这对(duì)小微金融市(shì)场格局造成了(le)较大影(yǐng)响，尤其是对(duì)一些(xiē)原来从事小微(wēi)业务的中小银行造成压(yā)力。

　　【深度(dù)】大小(xiǎo)行(xíng)小微金(jīn)融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公(gōng)厅发布《关(guān)于2023年(nián)加力提升小(xiǎo)微企业(yè)金(jīn)融(róng)服务质(zhì)量的通知(zhī)》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增”（指单户授信总(zǒng)额1000万元(yuán)以下小微企业(yè)贷(dài)款(kuǎn)同比增速(sù)不低于各项(xiàng)贷款同比增速，有贷款余额的户(hù)数(shù)不低(dī)于(yú)上(shàng)年同期(qī)水平）要求，不再(zài)刚性要求(qiú)降低小微信贷利率，而(ér)是(shì)要求“合理确定贷款利率”，不(bù)再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他方面(miàn)的工(gōng)作(zuò)要求(qiú)也陆续从(cóng)过(guò)去三年的阶段性政(zhèng)策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年(nián)由于净息差显著(zhù)回落，盈(yíng)利能力也渐渐接近(jìn)合理AVERAGE函数是什么意思，计算机average函数是什么意思利润底线。因为银(yín)行业需要留存一定(dìng)的利润用于补充资本，进而支持(chí)下一期的信贷投(tóu)放(fàng)，因此(cǐ)利润并不是越(yuè)低越好，需(xū)要维(wéi)持一个合理利润。而目前盈利(lì)能(néng)力已经接近这一底线，所(suǒ)以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行(xíng)的合(hé)理利润和合理息差

　　可(kě)见，行业的一些(xiē)情况已经悄(qiāo)悄发生变(biàn)化了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有一种可(kě)能：那些买入高股(gǔ)息股票(piào)的投资者中(zhōng)，真有些先(xiān)知先觉(jué)者(zhě)，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文(wén)为金融业研(yán)究方法探讨。本文(wén)不(bù)是证(zhèng)券研究报告，不构成任何投(tóu)资建议，涉(shè)及个(gè)股(gǔ)也仅(jǐn)为举例或陈述(shù)事实(shí)之(zhī)用，不代表(biǎo)我(wǒ)们对他(tā)们(men)的证券或产品的推荐。具(jù)体投资建议请(qǐng)参考我们的研究(jiū)报告(gào)。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 AVERAGE函数是什么意思，计算机average函数是什么意思