5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累(lèi)计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额(é)总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告(gào)体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度(dù)家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及(jí)今年一(yī)季度(dù)，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的(de)申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局(jú)央(yāng)国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资(zī)者(zhě)提(tí)供(gōng)更丰富的(de)工具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是落实公募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估(gū)行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地(dì)方国资所在的行(xíng)业，民营企业(yè)占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的投资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题(tí)性机会(huì)消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央(yāng)经营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大(dà)投研(yán)力量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的(de)固定(dìng)思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构建专门的股票(piào)库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财(cái)务(wù)导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼(wā)地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和中国特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估(gū)值体系，而不(bù)是简单套(tào)用国外(wài)的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉及(jí)到的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变(biàn)化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系(xì)是(shì)资本市场使命，投资者需要(yào)学习领会(huì)并针对(duì)原有的(de)估值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的(de)工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期(qī)价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支(zhī)柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初步的企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特色的价值评(píng)价(jià)体(tǐ)系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的单一价(jià)值估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用规(guī)则，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值的可(kě)持续估(gū)值(zhí)，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流(liú)、持(chí)续增(zēng)长的盈利(lì)、科(kē)技(jì)创新对(duì)提升企业内在家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利价值的积(jī)极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基(jī)金经理(lǐ)李欣(xīn)更(gèng)细(xì)致(zhì)分析在估值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需(xū)要(yào)在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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