核心结论：①22/10以(yǐ)来价值、成(chéng)长(zhǎng)均是内部分化明显，行业和指数角度均(jūn)可验证。②本质上过去一段(duàn)时(shí)间行情是情绪修(xiū)复，政(zhèng)策和(hé)事件(jiàn)驱动下(xià)数字经济、中特估表(biǎo)现好，未来行情(qíng)或进(jìn)入基(jī)本(běn)面驱动。③全年牛市格局未变，当前处在蓄势阶(jiē)段(duàn)，行业或阶段(duàn)性再(zài)平衡(héng)。

　　分歧：价(jià)值还是(shì)成(chéng)长(zhǎng)？

　　近期参加一(yī)场交流活动时，对(duì)今年市场风格的讨论很热烈，坚持价值风格(gé)者以“中特估”大涨(zhǎng)作为证(zhèng)据(jù)，坚持成长风格者(zhě)以人工智能大涨作(zuò)为(wèi)证(zhèng)据，乍一听都有道(dào)理，但其(qí)实(shí)不然，因为价值(zhí)阵营和成长阵营里，除了(le)这些大涨的品(pǐn)种都存(cún)在下跌的品种。怎么理解(jiě)这种割裂(liè)的现象？未来市(shì)场(chǎng)风格(gé)将如何演绎？本篇报告将就(jiù)此进行探讨。　

　　1.22/10以(yǐ)来价值、成长都是结构性分化

　　当前市场对于风格讨论较多，有投资者认为近(jìn)期银行等高股息股票表现较好，风格偏(piān)向价值，也有投资(zī)者认为近(jìn)期TMT行业涨幅仍然(rán)领(lǐng)先，成(chéng)长风(fēng)格占(zhàn)优。我们通过行业(yè)和指数层面(miàn)分(fēn)析(xī)市场风(fēng)格(gé)特征，发现市场(chǎng)自底(dǐ)部反转(zhuǎn)以(yǐ)来价值与成长两种风格并不明显，具(jù)体(tǐ)如下。

　　行业角度看(kàn)，底部反转以来价值、成长内部(bù)分化明显。叠罗汉暗示什么意思，为什么男生喜欢叠罗汉strong>我(wǒ)们(men)在前期多(duō)篇(piān)报(bào)告中提出去年(nián)10月(yuè)底来市(shì)场已进(jìn)入牛(niú)市(shì)初期的第(dì)一波上涨(zhǎng)。从(cóng)整体看，市场并没有呈(chéng)现严格(gé)的(de)风格偏向(xiàng)，去年(nián)10月底(dǐ)以来申万一级(jí)行业中成长类(lèi)行(xíng)业最(zuì)大(dà)涨幅中位数为27.3％，价值类行业(yè)中(zhōng)位数为24.3％，所有申万(wàn)一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的不(bù)同(tóng)风格行业数(shù)量占比看，成(chéng)长(zhǎng)类占(zhàn)比为50％、价值类也为50％，可见成长、价(jià)值(zhí)行(xíng)业整体(tǐ)表现(xiàn)并(bìng)未明显分化。

　　成(chéng)长和价值内(nèi)部行业(yè)表现有涨有跌。成长类(lèi)行业，去年(nián)10月(yuè)末以(yǐ)来科技占优(yōu)，新能(néng)源表现较差(chà)，在“数(shù)据二十条”等产业政(zhèng)策、以及以ChatGPT为(wèi)代表的人工智能技术的双(shuāng)重催(cuī)化，科技(jì)板块中(zhōng)传媒(méi)（22/10/31至今(jīn)最(zuì)大涨幅92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等(děng)表现居前，而电力设(shè)备（7％）、新能源车指(zhǐ)数（9％）表现明显靠后。价值(zhí)方面，受益于防疫、地(dì)产政策优化，22/10以来消(xiāo)费行业中(zhōng)食品饮料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑(zhù)装饰（35％）等行业阶段性(xìng)表(biǎo)现(xiàn)亮眼，而基础化工(gōng)（2％）等行(xíng)业(yè)表(biǎo)现较差。

　　若我(wǒ)们从今(jīn)年年初以(yǐ)来的(de)时(shí)间维度看(kàn)，成长板块(kuài)内行业保(bǎo)持去年10月(yuè)以(yǐ)来的格局，即科技表现好、新能源相对(duì)弱(ruò)。再来看价值板(bǎn)块，今年以来在“中(zhōng)特估”主题(tí)催(cuī)化下建(jiàn)筑装饰（28％）、非(fēi)银(yín)（22％）等行业表现较好(hǎo)，消费(fèi)板块整(zhěng)体(tǐ)涨幅相对(duì)靠(kào)后，其中农(nóng)林(lín)牧渔（1％）、社服(fú)（3％）行业指(zhǐ)数走势明(míng)显偏弱(ruò)，今年(nián)以来基本处在“歇息(xī)”状态。

　　指数角度看(kàn)，价值、成长内部分化明显。从(cóng)代表性的风格指(zhǐ)数看(kàn)，风格特征也并不明(míng)确。去年10月底以来成长风格指(zhǐ)数(shù)中(zhōng)科创50最(zuì)大涨幅为(wèi)28％（今年初以来最大涨幅为(wèi)22％，下同）、创业(yè)板指为19％（3％）、国证成长为(wèi)19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指数中国证价值为(wèi)28％（17％）、上证50为(wèi)27％（6％）、中证(zhèng)100为24％（13％）。同种风格的指数(shù)表现不同，其(qí)背后(hòu)源(yuán)于(yú)指(zhǐ)数的成(chéng)分行业(yè)权重(zhòng)不同。以(yǐ)成长风格中创业(yè)板指(zhǐ)和科创50为例：22/10月底以(yǐ)来创(chuàng)业(yè)板指走势相对偏弱，最大涨幅仅(jǐn)为(wèi)19％，其(qí)成分行(xíng)业中表现较弱的(de)电(diàn)力设备权重占比高达35％；而科创(chuàng)50实现(xiàn)最大涨幅28％，其成分行(xíng)业中涨幅居前的科技行业权(quán)重占比(bǐ)高达62％。

　　2.过去是情(qíng)绪修复，未来会进入盈利(lì)驱动

　　过(guò)去一段时间市场是牛市初期(qī)的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市上涨(zhǎng)第一(yī)阶(jiē)段(duàn)，可以发现期间市场(chǎng)往往呈现普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨(zhǎng)的特征，不同风格(gé)指数表现差异不大：05/06-05/09期间成长累计(jì)涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的背(bèi)后源于市场自底(dǐ)部(bù)起来后，处(chù)低位的行业容易(yì)受到政(zhèng)策利(lì)好和(hé)预期改善的催(cuī)化(huà)，出现短(duǎn)期(qī)明显的上涨，但由于此时基本面的(de)趋势尚(shàng)未明确，该阶段行情往往(wǎng)不存(cún)在特定(dìng)的主线，因此风格特(tè)征(zhēng)并不明显(xiǎn)。

　　去(qù)年10月(yuè)以(yǐ)来(lái)的这(zhè)轮行情中数字经济、中特估表现较好，其本质属于(yú)政策和事件(jiàn)驱动下的情(qíng)绪修复。数字经济方面，去(qù)年(nián)二十(shí)大报告(gào)提出“加快发展数字经济”、“建设现代化产业体系”，信创指数率先(xiān)开(kāi)启一波行情(qíng)，22/10-22/12期(qī)间最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)26％。此后相关政策和(hé)事件进一(yī)步催(cuī)化市场情绪(xù)，政(zhèng)策端22/12国务(wù)院印发(fā) “数据二十(shí)条(tiáo)”，23/03成立(lì)国家数据(jù)局，技术(shù)端以ChatGPT为代表的大模型推(tuī)出标志人(rén)工智能(néng)逐步落地应用，政策和技术双轮驱动下数字(zì)经(jīng)济(jì)行情持(chí)续演绎，今年以(yǐ)来(lái)人(rén)工(gōng)智能指数最大涨幅达64％、数字(zì)经济指数为38％。中(zhōng)特估方面，本轮中特估行情也(yě)主要来自低估值的国央企的估(gū)值修(xiū)复。22/11证监(jiān)会主席提出“中(zhōng)特(tè)估”概念，政策层面高(gāo)度重视(shì)国(guó)央企价值实现，相关政策和事(shì)件进(jìn)一步催化行(xíng)情(qíng)，在此背景下中特估相关板块(kuài)同样涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)，本轮(lún)行情中特估指数最(zuì)大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱动。拉长时(shí)间(jiān)看，股票是一台“称重机”，基本面决定股价涨跌，盈利趋(qū)势的分化(huà)决定未(wèi)来风格的(de)走(zǒu)向。我们以国证成长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风(fēng)格偏成(chéng)长(zhǎng)，背后是国证成长指数与价值指(zhǐ)数的归母净利润累计同比(bǐ)增(zēng)速差从(cóng)10Q2的7.9个百分点升至(zhì)15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至(zhì)3.9个百分点；而2016-18年成长开始跑输的原因(yīn)则是成长相对(duì)价值的业(yè)绩增速开始(shǐ)回落，国证成长指数-价值指数的归母净利润累计同比增速差(chà)从15Q3的(de)15.6个(gè)百(bǎi)分(fēn)点回落(luò)至18Q4的-30.1个(gè)百分(fēn)点，同期ROE的差值从3.9个百分点(diǎn)降至-2.1个百分(fēn)点；到(dào)了2019-21年时风(fēng)格(gé)又开始回归成长，原因在(zài)于(yú)成长股的业绩又开始优(yōu)于价值股，国证成长指数-价值指数的归母净(jìng)利润(rùn)累计同比增速差从18Q4的-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分(fēn)点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定(dìng)市(shì)场风格和主(zhǔ)线的关键仍(réng)在业绩，未(wèi)来关(guān)注基本面的趋(qū)势(shì)。当前全部A股盈(yíng)利仍处(chù)在底部(bù)区域，一(yī)季报数(shù)据显示A股(gǔ)盈利的拐(guǎi)点已渐(jiàn)现(xiàn)，全部A股归母净(jìng)利润累(lèi)计同比增速已从22Q4的低(dī)点0.9％回升至23Q1的(de)1.4％，我们预计23年(nián)全年增速有望(wàng)达(dá)10％-15％。随着基(jī)本面逐(zhú)渐(jiàn)回升，市场或由(yóu)前期(qī)的政策和事件(jiàn)驱(qū)动(dòng)走向(xiàng)盈利驱动，关注中报的基(jī)本面验证情况，以及(jí)下半年宏观月(yuè)度数据的回(huí)升情况。展望全年，稳增长(zhǎng)政策推动下现代化产业(yè)体系建(jiàn)设，成(chéng)长盈(yíng)利增速有望(wàng)更快，但风(fēng)格内部盈利增速可(kě)能(néng)仍有分化，例如成(chéng)长风格类指数中科创50预计23年归母净(jìng)利增速达到60％左右、创业板指预计在23％左右，而价值类指数里(lǐ)中证100 23年归母净利同(tóng)比预计在12％左(zuǒ)右、上证50预计(jì)在10％左(zuǒ)右。从盈利(lì)增(zēng)速差值(zhí)看，未来科创50与上(shàng)证50归母净利增速同(tóng)比(bǐ)差(chà)值有望从2叠罗汉暗示什么意思，为什么男生喜欢叠罗汉2年的30个百分点提升(shēng)到23年的50个百分(fēn)点，成长基本面相对优(yōu)势有望扩大。

　　3.市场蓄势阶(jiē)段(duàn)行业或再(zài)平衡

　　市场全年向(xiàng)上趋势不(bù)变(biàn)，阶段性蓄势中。我们在《旭日初(chū)升(shēng)——2023年(nián)中国资本(běn)市(shì)场展望-20221203》中分(fēn)析(xī)过，从(cóng)牛熊周(zhōu)期(qī)、估值(zhí)、基(jī)本面、资(zī)金面等(děng)维度来看，22年10月底以(yǐ)来A股已经进入新一(yī)轮牛市周期。但牛(niú)市往往难以(yǐ)一蹴而(ér)就(jiù)，我们在《好事多磨——23年二季(jì)度股市展望(wàng)-20230401》中就提出(chū)二季度市场(chǎng)可能处蓄势阶段，二季度以来市场表现(xiàn)也(yě)印证着我(wǒ)们的判断。当前市场正(zhèng)处在牛市初期，就好比(bǐ)冬(dōng)天已过、春天到来，气温整体已在回升，但短期温(wēn)度仍可能上(shàng)下(xià)波动。因此(cǐ)，市场短期(qī)可能出现宽幅(fú)震(zhèn)荡的情况，其背(bèi)后源于(yú)牛市(shì)初期基本面还不够扎实，更易受到其他因素(sù)的(de)扰动。目前宏观经(jīng)济(jì)数据显(xiǎn)示当前(qián)基本面恢复尚(shàng)不扎实(shí)：4月PMI指数回落至49.2％；从信贷数据看，4月(yuè)新增(zēng)信(xìn)贷和(hé)社融数据较一(yī)季度均明显走(zǒu)弱(ruò)；从物价(jià)数据看，4月CPI同比继续(xù)明显回(huí)落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显(xiǎn)示(shì)当前经济复苏仍然(rán)较(jiào)弱。综合来看，当(dāng)前国内基本(běn)面回暖仍(réng)需(xū)要一个过程(chéng)，未来短期内市场更可能继续处(chù)在蓄势期(qī)。

　　行业阶段性再平衡，全年数字经(jīng)济仍是主线。在政策(cè)和(hé)事件的催化下数字(zì)经济、中特估涨幅(fú)已经较为明(míng)显，未来决定风格的(de)关键在于相对基本面趋势(shì)，应关注能够(gòu)有业绩落地的(de)持续性机会。此(cǐ)外(wài)，当前重视(shì)消费结构性机会。

　　着眼(yǎn)全年，数字(zì)经济代表的成长空间或更大，去伪存真的(de)试(shì)金(jīn)石(shí)是业(yè)绩。我们(men)从(cóng)4月(yuè)初以(yǐ)来就提出TMT板块出现阶段性(xìng)过热(rè)，未来可能(néng)会有(yǒu)所休整(zhěng)，过去(qù)一(yī)个月(yuè)TMT板块的股价表现也印证了我们的判断，目(mù)前TMT可能仍(réng)处在降(jiàng)温期(qī)，但从全年维度(dù)看政策(cè)和技术驱动下数字(zì)经济(jì)仍是第(dì)一(yī)主线。从(cóng)基金调仓(cāng)经(jīng)验看(kàn)，历(lì)史上公(gōng)募基金调(diào)仓往往需要一年，例如(rú) 20-21年公募(mù)持仓(cāng)从白酒转向(xiàng)新能(néng)源(yuán)，公募(mù)基(jī)金对TMT板块的增持可能还(hái)未结(jié)束，23Q1基金重仓(cāng)股(gǔ)中TMT板块超配比例（相对沪深300行业占比(bǐ)）仍处在2013年(nián)以来低位。

　　未来(lái)行情(qíng)或进(jìn)入由(yóu)业绩验证的去伪存真阶段，关(guān)注政策和技术两(liǎng)条主线(xiàn)机(jī)会。第一，从政策线看，数字经(jīng)济(jì)已成为现代化产业(yè)体系(xì)的重要(yào)支撑，数字要素流(liú)通体系正在加快(kuài)建立(lì)，政府(fǔ)有望(wàng)加(jiā)大对(duì)数字安全和数字(zì)基建的投入。去年(nián)12月(yuè)发布(bù)的 “数据二十条”为(wèi)数据要素(sù)市场提(tí)供顶层规(guī)划，刚成立的国家(jiā)数据局(jú)有(yǒu)望成(chéng)为顶层文件落地执行的(de)统(tǒng)筹机构，数据(jù)要(yào)素市(shì)场(chǎng)化(huà)有(yǒu)望加速(sù)，这也将(jiāng)大幅提(tí)升数(shù)字基础设施建设，根据中国通(tōng)服基建(jiàn)产业研究院，预计23-25年(nián)我国数据中心产业(yè)规模复合增(zēng)速将(jiāng)达到25％。第二，从技术线看，ChatGPT为代表的人工智(zhì)能(néng)应(yīng)用落地，大模(mó)型、半(bàn)导(dǎo)体等上(shàng)游软硬(yìng)件(jiàn)领域(yù)有望率先受益。当前科技(jì)巨头正加(jiā)大(dà)对AI大(dà)模(mó)型的(de)开发，近日谷歌发布(bù)了(le)PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上(shàng)的部分结果(guǒ)已超越了GPT-4，AI模型市场有(yǒu)望加(jiā)速发展，根据观(guān)研天下，预计22-30年中国自然语(yǔ)言处理市场(chǎng)复合增长(zhǎng)率达到36.5％。AI模型的算数和(hé)推理也将提升对上(shàng)游硬件的需求(qiú)，根据亿欧智库(kù)，预(yù)计23-25年我国AI芯(xīn)片市场(chǎng)规模复合增速达31％。

　　我国消(xiāo)费仍有韧性(xìn叠罗汉暗示什么意思，为什么男生喜欢叠罗汉g)，关(guān)注(zhù)消费结构性机会。消(xiāo)费(fèi)方面(miàn)，促(cù)消费一直是目前政策关注的重(zhòng)点，后续(xù)关注消费的结(jié)构(gòu)性机会。我们在《中(zhōng)国消费的韧性：没有(yǒu)日本(běn)式资产负(fù)债表衰退-20230507》中提出(chū)，资产端看，我(wǒ)国房产价(jià)格相(xiāng)对(duì)趋(qū)稳，居民财富大幅缩水风险较小(xiǎo)；从收入端看，国内经济复苏(sū)将推动(dòng)收(shōu)入和消费意愿(yuàn)提升(shēng)。因此(cǐ)我国消(xiāo)费仍具(jù)有韧性，预计(jì)今年社零总额增速有望(wàng)达8-9％，22-23年(nián)两年平均增速为4-5％。从股市(shì)表现看，我们在前文中提出今(jīn)年以(yǐ)来消(xiāo)费行业涨幅(fú)在所有行业中涨幅明显偏低，随着基本面改善，消(xiāo)费部分领域有望迎(yíng)来向上的机遇。结(jié)合(hé)海(hǎi)通行业分析师和Wind一致预测，预计23年医药板(bǎn)块中(zhōng)中药净利增(zēng)速为20％、医疗(liáo)服务为50％、创(chuàng)新药(yào)为30％。

　　此外，前期概念催化下“中(zhōng)特估”板块热度(dù)同样较高，未来行(xíng)情或也将(jiāng)出现“去(qù)伪存真”的分化，我们认为可以关注(zhù)中特重估三大可能发力方向，即关系(xì)国(guó)计民生(shēng)的(de)重大(dà)安全领域(yù)、举国(guó)体制支持的(de)部分科技领域、部分盈(yíng)利(lì)稳定、现金(jīn)流充裕的国企，详(xiáng)见(jiàn)《“中特(tè)”重估的三(sān)大发力(lì)方向(xiàng)——“中特估值”探究系列8》。

　　风(fēng)险提示：国内疫情恶化(huà)影响(xiǎng)国内经济；美国(guó)经济(jì)硬着(zhe)陆影响全球经济。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 叠罗汉暗示什么意思，为什么男生喜欢叠罗汉