核(hé)心结论：①22/10以来价值、成长均是(shì)内部分化(huà)明显，行业和(hé)指(zhǐ)数(shù)角度均(jūn)可验证(zhèng)。②本质上过去一段时间行情(qíng)是情绪修复，政(zhèng)策和事(shì)件驱动下(xià)数字经(jīng)济、中特估表现好，未(wèi)来行(xíng)情或进入基(jī)本面(miàn)驱动。③全年牛市(shì)格局(jú)未变，当前处(chù)在蓄势阶段(duàn)，行业或阶(jiē)段性再平衡。

　　分(fēn)歧(qí)：价值还是成长？

　　近期参加一场交流活动时，对(duì)今年市场(chǎng)风格的(de)讨论很(hěn)热烈，坚(jiān)持(chí)价(jià)值风格者(zhě)以“中(zhōng)特估”大涨作(zuò)为证据，坚(jiān)持(chí)成长风格者以(yǐ)人工智能大涨作为证据，乍一听都有道理(lǐ)，但其实不(bù)然，因为价值阵营(yíng)和(hé)成长阵营里，除了这些(xiē)大涨(zhǎng)的品种(zhǒng)都存在(zài)下跌的品(pǐn)种。怎(zěn)么理解这种割(gē)裂的现象？未(wèi)来市场风格将如何演绎？本篇报告(gào)将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来(lái)价值、成长(zhǎng)都是结(jié)构(gòu)性分化

　　当前市(shì)场对于风格讨论较多，有(yǒu)投(tóu)资者认为(wèi)近期银(yín)行等高股息(xī)股票(piào)表现较好，风格偏向价值，也有投资者认为近期TMT行业(yè)涨幅仍然领先，成长风格占优。我(wǒ)们通过行业和(hé)指(zhǐ)数层面分析市(shì)场风格特征，发现(xiàn)市场自(zì)底部(bù)反转以来价值与成长两种风格并(bìng)不明显，具体如下(xià)。

　　行(xíng)业(yè)角度看，底部反转(zhuǎn)以来价(jià)值(zhí)、成长内(nèi)部分化明显。我(wǒ)们在(zài)前(qián)期多(duō)篇报告中(zhōng)提出去年10月(yuè)底来市场已进入牛(niú)市初期的(de)第一波上涨。从整体看，市场并没有呈现(xiàn)严(yán)格的(de)风格(gé)偏向(xiàng)，去年10月(yuè)底以(yǐ)来申万(wàn)一级(jí)行(xíng)业中成长类行业最大涨幅中(zhōng)位数为(wèi)27.3％，价值类(lèi)行业中(zhōng)位数(shù)为24.3％，所有申万一级行业的(de)涨幅中位(wèi)数为24.5％。从最大(dà)涨幅居前20％的不同风格(gé)行业数(shù)量(liàng)占比(bǐ)看(kàn)，成(chéng)长类占比(bǐ)为(wèi)50％、价值(zhí)类也为50％，可(kě)见成长、价值行(xíng)业(yè)整体表现并未明显分化。

　　成长和价值内部行业(yè)表现有(yǒu)涨有跌。成长类行业，去(qù)年10月末以来科(kē)技占(zhàn)优，新能源(yuán)表现较差，在“数据(jù)二十(shí)条”等产业政策、以及以ChatGPT为代表的人(rén)工智能技术的双重催化，科技板(bǎn)块(kuài)中(zhōng)传媒（22/10/31至今最大涨(zhǎng)幅(fú)92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等(děng)表现(xiàn)居前，而电力设备(bèi)（7％）、新能源车(chē)指数（9％）表现明显靠后。价值方面，受益于防(fáng)疫(yì)、地(dì)产政策优化(huà)，22/10以来消费(fèi)行业(yè)中食(shí)品饮料（44％）、地产链中房地(dì)产(chǎn)（36％）、建(jiàn)筑装(zhuāng)饰（35％）等行业阶段性表现亮(liàng)眼，而基(jī)础化工（2％）等行业表现较差。

　　若我(wǒ)们从今(jīn)年年初(chū)以来的(de)时间维(wéi)度看，成10克是几两长板块(kuài)内行业保持去年10月以(yǐ)来的格局(jú)，即(jí)科(kē)技表现(xiàn)好、新(xīn)能源相对弱。再(zài)来看价(jià)值板块，今(jīn)年(nián)以(yǐ)来在“中特估”主题催化下(xià)建筑(zhù)装饰（28％）、非银（22％）等行业表现较(jiào)好，消费板(bǎn)块(kuài)整体涨幅相对靠后，其(qí)中农林牧(mù)渔（1％）、社服（3％）行业(yè)指数走势明显偏弱，今年以来(lái)基本(běn)处在“歇(xiē)息”状态。

　　指数角度看，价值、成长内(nèi)部分化明(míng)显(xiǎn)。从(cóng)代表性(xìng)的风格指数看，风格特征(zhēng)也并不明确。去年10月底以来(lái)成长风格指数中科创50最大涨幅为28％（今年初以(yǐ)来最大涨幅为(wèi)22％，下(xià)同(tóng)）、创业板指(zhǐ)为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值(zhí)风格指数中国证价值为(wèi)28％（17％）、上(shàng)证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同(tóng)种风格(gé)的指数(shù)表现不同，其背后源于指数(shù)的成(chéng)分(fēn)行(xíng)业(yè)权(quán)重不同(tóng)。以成长(zhǎng)风格中创业板指和科创50为例：22/10月底以来创业(yè)板指走(zǒu)势(shì)相对偏弱(ruò)，最(zuì)大涨(zhǎng)幅仅为19％，其成分行业中(zhōng)表(biǎo)现(xiàn)较弱的(de)电力设备权重占比高达35％；而科创50实现最大涨幅28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的科技行(xíng)业(yè)权重占比高达(dá)62％。

　　2.过去(qù)是情(qíng)绪修复(fù)，未来(lái)会(huì)进入盈利驱动

　　过去一段时间市(shì)场(chǎng)是(shì)牛(niú)市(shì)初期的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市上(shàng)涨第一阶(jiē)段(duàn)，可以发现期(qī)间市场往往呈(chéng)现普涨、轮涨的特征，不(bù)同风(fēng)格指数表现(xiàn)差异不(bù)大(dà)：05/06-05/09期间成长累计涨18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨的背后源于(yú)市场自(zì)底部(bù)起(qǐ)来后，处低位的行业容易受(shòu)到政策利好和预(yù)期改善(shàn)的催化，出现短期(qī)明显的上涨，但由于此时基本面的趋势尚未明确，该阶(jiē)段行情往往不存在特定的主线，因此(cǐ)风(fēng)格特(tè)征(zhēng)并不明(míng)显。

　　去年10月以来的这(zhè)轮行情中数字经济、中特估表现较好，其(qí)本质属于(yú)政策和事件(jiàn)驱(qū)动(dòng)下的情绪修复。数字经济方面，去年二十大报告提出“加快发(fā)展数字(zì)经济”、“建设现(xiàn)代化(huà)产业体系”，信创(chuàng)指数率先开(kāi)启一(yī)波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后(hòu)相关(guān)政策和事(shì)件进一步催化市场(chǎng)情绪(xù)，政策端22/12国务(wù)院印发 “数(shù)据二十(shí)条(tiáo)”，23/03成立国家数(shù)据局，技术端以ChatGPT为代(dài)表的大(dà)模(mó)型推出标志(zhì)人工智能逐步落地(dì)应用，政策和(hé)技(jì)术双轮驱动下数字经济(jì)行(xíng)情持续演绎，今年以来人工(gōng)智能指数最大(dà)涨(zhǎng)幅达64％、数字经(jīng)济指(zhǐ)数为38％。中特估方面，本轮中特估行情也(yě)主要来自(zì)低估值的国央企(qǐ)的估值修复。22/11证监会主席提出“中特估”概念，政(zhèng)策层面(miàn)高度重视国央(yāng)企价值实现(xiàn)，相关政策(cè)和事件进(jìn)一步(bù)催化行情，在此背(bèi)景下中特估相关板块同样涨幅(fú)明(míng)显，本(běn)轮行情(qíng)中特估(gū)指数(shù)最大涨幅(fú)达46％。

　　未来(lái)市场会进(jìn)入盈利(lì)驱动(dòng)。拉长时(shí)间看，股票是(shì)一(yī)台“称(chēng)重机”，基本面决定股价涨跌，盈(yíng)利趋(qū)势的分化(huà)决定未来风(fēng)格(gé)的(de)走向。我们以国证成(chéng)长/价值指(zhǐ)数刻画，2010-15年A股(gǔ)整体风格(gé)偏成长，背后(hòu)是国(guó)证成长指数与价值指数的(de)归母(mǔ)净利润(rùn)累计同比增速差从10Q2的7.9个百(bǎi)分点升至(zhì)15Q3的15.6个百分点，同期(qī)ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至3.9个百分点；而2016-18年(nián)成(chéng)长开始跑输的原因则(zé)是成(chéng)长相对价值的业绩增速开始回落，国证成长指数-价值指数(shù)的归母净利润累计同比增速差(chà)从15Q3的15.6个百分(fēn)点回落至18Q4的-30.1个百(bǎi)分点(diǎn)，同期(qī)ROE的差10克是几两值从3.9个百分(fēn)点降至-2.1个百分点；到(dào)了(le)2019-21年时风格又开始回(huí)归成长，原因在于成长股的业绩又(yòu)开(kāi)始优(yōu)于价(jià)值股，国证成长指(zhǐ)数(shù)-价值指(zhǐ)数的归母净(jìng)利润累计同比增(zēng)速差(chà)从18Q4的-30.1个(gè)百分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个百分点升至21Q3的7.3个(gè)。

　　本轮(lún)决定市场风格和主线(xiàn)的关键(jiàn)仍在业绩，未来(lái)关(guān)注基(jī)本面(miàn)的趋势。当前全部A股盈利仍处(chù)在底部区(qū)域，一(yī)季报(bào)数据显示A股(gǔ)盈利的(de)拐点已渐(jiàn)现，全(quán)部A股归母净利润(rùn)累计同比增(zēng)速(sù)已从22Q4的低点(diǎn)0.9％回升至23Q1的1.4％，我们预(yù)计23年全(quán)年增速有望达10％-15％。随着基本面(miàn)逐渐回升(shēng)，市场或由前期(qī)的政策和(hé)事件(jiàn)驱动走向(xiàng)盈利驱动，关注中报的基本面验证情况(kuàng)，以及下半年宏观月度(dù)数据(jù)的回升(shēng)情况(kuàng)。展望(wàng)全年，稳(wěn)增长政策推动下现代化产业体系(xì)建(jiàn)设，成长盈利增速有(yǒu)望(wàng)更快，但风格内(nèi)部盈利增速可能(néng)仍有分化，例(lì)如成(chéng)长风格类指数中(zhōng)科(kē)创50预计23年(nián)归母净(jìng)利增速达到60％左右、创业板指预计在23％左右，而价值类指(zhǐ)数里中证100 23年归母净利同比预计在12％左(zuǒ)右(yòu)、上证50预计在10％左(zuǒ)右。从(cóng)盈利增(zēng)速差(chà)值看，未来科创50与上证50归母净利增(zēng)速同比差值有望(wàng)从(cóng)22年的30个百分点(diǎn)提升到23年的50个百分点，成长基本面(miàn)相对优势(shì)有(yǒu)望扩(kuò)大。

　　3.市(shì)场蓄势阶段行业(yè)或(huò)再平衡

　　市场(chǎng)全年向上趋势(shì)不变，阶(jiē)段性蓄势中。我们(men)在《旭日初升——2023年中国资本市(shì)场展望-20221203》中分析过(guò)，从牛熊(xióng)周(zhōu)期(qī)、估值(zhí)、基本面(miàn)、资金面等(děng)维度来(lái)看(kàn)，22年10月底(dǐ)以来A股已经进(jìn)入新一(yī)轮牛市(shì)周期。但牛(niú)市往往难以一蹴而就，我(wǒ)们在(zài)《好(hǎo)事多(duō)磨——23年二季度股市(shì)展望-20230401》中(zhōng)就提出二季(jì)度市场可能(néng)处(chù)蓄(xù)势阶(jiē)段，二季度(dù)以来市场表现也印(yìn)证着(zhe)我(wǒ)们的判断。当前(qián)市场正处在牛市(shì)初(chū)期，就好比冬天已(yǐ)过、春天到来，气(qì)温整(zhěng)体已在(zài)回升，但短期(qī)温度仍可能(néng)上(shàng)下波(bō)动(dòng)。因(yīn)此，市场(chǎng)短期可能出现(xiàn)宽幅震(zhèn)荡的情况，其背后源于牛市(shì)初期基本面还不够扎(zhā)实，更易(yì)受到其他因素的扰动。目前宏观经济(jì)数据(jù)显示当(dāng)前基(jī)本面(miàn)恢复尚不扎实：4月PMI指数回落至(zhì)49.2％；从信贷数(shù)据看(kàn)，4月(yuè)新增(zēng)信贷和社融数据较(jiào)一季(jì)度均(jūn)明显走弱；从物价数据(jù)看，4月CPI同比继续(xù)明显回(huí)落至0.1％，PPI同比降至(zhì)-3.6％，显(xiǎn)示当前(qián)经济复苏仍然较弱(ruò)。综合来(lái)看，当前国(guó)内基本面回暖仍需(xū)要一个(gè)过程，未来(lái)短期(qī)内市(shì)场更(gèng)可能继续处在(zài)蓄势(shì)期。

　　行业阶段性再平衡，全年数字经济仍是(shì)主线。在政策和事件(jiàn)的(de)催化下数(shù)字经济、中特估涨幅已经较(jiào)为明显(xiǎn)，未来决定风(fēng)格的(de)关键在于(yú)相对基(jī)本面趋势，应关注能够有业(yè)绩落地的持续性机会。此外，当(dāng)前(qián)重视(shì)消费结(jié)构性机会。

　　着眼(yǎn)全年，数字经济(jì)代(dài)表(biǎo)的成(chéng)长空间或更大，去伪存(cún)真的(de)试金(jīn)石是业(yè)绩(jì)。我们从4月初以来就提(tí)出TMT板块出现(xiàn)阶(jiē)段(duàn)性过热，未来可能(néng)会有所休整，过去(qù)一个月TMT板块的(de)股价(jià)表现也印证(zhèng)了(le)我(wǒ)们的判(pàn)断，目前TMT可能(néng)仍(réng)处在降温期(qī)，但从全年维度看政策和技术(shù)驱动下数字(zì)经济仍是第一主线(xiàn)。从基(jī)金调仓经验看，历史(shǐ)上公募(mù)基金调仓往往需要一年(nián)，例如 20-21年公募持仓(cāng)从白酒转向(xiàng)新能源(yuán)，公募基(jī)金对TMT板块的(de)增持可能还(hái)未结(jié)束，23Q1基金重仓股中TMT板块超配比例（相对沪深300行业占比）仍(réng)处在2013年以来低位。

　　未(wèi)来(lái)行情或进入由业(yè)绩验证的(de)去伪存真(zhēn)阶段，关注(zhù)政策(cè)和技术两条主线机会。第一，从政策线看，数字经济(jì)已(yǐ)成(chéng)为现代化产业体系的重要支撑，数字(zì)要(yào)素流通体系正在加快建立，政府有望加大对数字安全和数字基建的投(tóu)入。去(qù)年(nián)12月发布的 “数(shù)据二十(shí)条”为数据(jù)要素市场提供顶层规划，刚成立的国(guó)家数据局有(yǒu)望成为顶(dǐng)层(céng)文件落地执行(xíng)的统(tǒng)筹机构，数据要素市场(chǎng)化有望加速，这也将大(dà)幅提升数(shù)字基(jī)础设施建设，根据中(zhōng)国(guó)通服(fú)基建产业研究(jiū)院(yuàn)，预计23-25年我国数据中(zhōng)心产业规模复合(hé)增速将达到25％。第二，从(cóng)技术(shù)线看，ChatGPT为代表(biǎo)的人工智能应用落地，大(dà)模型(xíng)、半导(dǎo)体等上游软硬件领域有望率先受(shòu)益。当前科(kē)技巨头正加大对AI大模型的开发，近日谷歌发布了(le)PaLM 2模型(xíng)，其在部(bù)分(fēn)逻辑和推理(lǐ)上的部(bù)分结果已(yǐ)超越了GPT-4，AI模型市(shì)场有(yǒu)望加速发展，根据(jù)观研天下，预(yù)计22-30年中国自然(rán)语言处理市场复合增(zēng)长率达(dá)到36.5％。AI模型的算数和(hé)推(tuī)理也将提升(shēng)对上游硬件的需求，根据亿欧智库，预计23-25年我国(guó)AI芯片市场规模复合增速达31％。

　　我国消费仍有韧性(xìng)，关注消费结构性机会(huì)。消费方面，促消费一(yī)直(zhí)是目前政(zhèng)策关注的重点，后续关注消(xiāo)费的结(jié)构性(xìng)机会(huì)。我们在《中(zhōng)国消费的韧性：没有日本式资产(chǎn)负债表衰退(tuì)-20230507》中提出，资产端看(kàn)，我(wǒ)国房产价格(gé)相对趋稳，居民财富大幅缩水风险较小；从收入端(duān)看，国内经(jīng)济复苏将推动(dòng)收入和(hé)消费(fèi)意(yì)愿提升(shēng)。因此我(wǒ)国消(xiāo)费仍具有韧(rèn)性，预计今年(nián)社零总额增速(sù)有望达(dá)8-9％，22-23年(nián)两年平均增(zēng)速为(wèi)4-5％。从股市表现看，我们(men)在前文中提(tí)出今年以来消费行业涨幅在(zài)所有行业中涨幅(fú)明(míng)显偏低，随着(zhe)基本面改善，消费部分领域有(yǒu)望迎(yíng)来向上的机(jī)遇(yù)。结(jié)合(hé)海通行业分(fēn)析(xī)师和Wind一致预测，预计23年(nián)医(yī)药板块中中药净(jìng)利增速为20％、医疗(liáo)服务为50％、创新药为30％。

　　此外(wài)，前期概念(niàn)催(cuī)化(huà)下“中特估”板块热度同样(yàng)较高，未来行情(qíng)或也将出现“去伪存真”的分化，我们认为可以关(guān)注中(zhōng)特重估(gū)三大可(kě)能发力方向，即关系国计民生的重(zhòng)大(dà)安(ān)全领域、举(jǔ)国体制支持(chí)的部分科(kē)技(jì)领域、部(bù)分(fēn)盈利稳定、现金流充(chōng)裕的国(guó)企，详见《“中特”重估的三大(dà)发(fā)力方向——“中特估值”探究系列8》。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)疫情恶化影响国内(nèi)经(jīng)济(jì)；美国经济硬着陆影响全球经(jīng)济(jì)。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 10克是几两