来源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国内经(jīng)济回暖(nuǎn)主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复(fù)推动出口形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化下(xià)游(yóu)消费回(huí)暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业(yè)或从主动去库转向(xiàng)被动(dòng)去库(kù)。从景气(qì)度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材料(liào)加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离疫(yì)情(qíng)前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级将成(chéng)为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房地产等行业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部来(lái)看，今年3月(yuè)，制造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初期，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业(yè)整体去库(kù)进程尚(shàng)未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制(zhì)造行业景气度(dù)较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度(dù)居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机(jī)械、专用设(shè)备、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备、电子(zi)设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气(qì)度改善幅(fú)度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍然受到(dào)价格(gé)下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行(xíng)业(yè)。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是(shì)推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工复产加(jiā)快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复，是(shì)推(tuī)动年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)边际(jì)转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求(qiú)回落的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大概(gài)率(lǜ)来(lái)自(zì)于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠杆(gān)”势头缓和，未来(lái)消费回(huí)暖(nuǎn)的确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等(děng)服(fú)务消费(fèi)有望持续(xù)修复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等与(yǔ)出行(xíng)及地(dì)产后周期相关(guān)的可选消费也(yě)有望进一步(bù)回暖。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，有望维持(chí)出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去(qù)库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　风(fēng)险提示：国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复苏有(yǒu)哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服(fú)务(wù)业是驱动(dòng)一季(jì)度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复(fù)苏背景下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外(wài)国(guó)家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫后(hòu)复苏发(fā)生在外需回(huí)落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的(de)过程(chéng)中，因此(cǐ)驱(qū)动疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行业(yè)分(fēn)化(huà)特征明显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明显提升(shēng)，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地(dì)产销售回(huí)暖而(ér)投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年(nián)份的复合增速(sù)，观察各行(xíng)业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年一季(jì)度(dù)第一(yī)产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标有关(guān)。

　　今年(nián)一季(jì)度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造业(yè)迎来较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提(tí)升至5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后(hòu)外需转弱、居(jū)民(mín)商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显回(huí)落(luò)，增(zēng)加值增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今年一(yī)季(jì)度(dù)第三产(chǎn)业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益于(yú)居民出(chū)行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年(nián)全年增速；住(zhù)宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)小幅(fú)回(huí)升，尽(jǐn)管高于疫(yì)情(qíng)三(sān)年(nián)来(lái)的平均增速，但绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平不及(jí)2019年(nián)，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益(yì)于新(xīn)房和二手房(fáng)销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地(dì)产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复(fù)苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好(hǎo)于上游(yóu)

　　对于(yú)行业景气度(dù)的观测比较长的古诗词，比较长的古诗10句，我们采用量（各(gè)行业工业增加值(zhí)增(zēng)速）与价格（各(gè)行业工业品价(jià)格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主要(yào)选(xuǎn)取(qǔ)28个主(zhǔ)要行(xíng)业(yè)自2019年以来的月度数据，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值增速(sù)调(diào)整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水平，通过(guò)对比(bǐ)2022年12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业各行(xíng)业景气(qì)度出(chū)现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数(shù)从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏(sū)初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需(xū)求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业中(zhōng)，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部(bù)分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外(wài)出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水平(píng)均处在高(gāo)景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有所回(huí)落，农(nóng)副加(jiā)工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制(zhì)造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业(yè)景气(qì)度有所回落，表(biǎo)现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面(miàn)与原材(cái)料成本下(xià)跌(diē)有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备(bèi)工业增加值增速改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升(shēng)级、出口优势(shì)带(dài)来(lái)的(de)韧性驱动(dòng)；其次是(shì)汽车制(zhì)造、金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周(zhōu)期性(xìng)走(zǒu)弱有关。

　　上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)行业景气(qì)度改善(shàn)幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行业(yè)仍(réng)受制于(yú)价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其(qí)中(zhōng)，有(yǒu)色(sè)金属(shǔ)行(xíng)业生产端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业(yè)施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)景(jǐng)气度(dù)提升，但由于(yú)库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利(lì)水平；石(shí)化链条行业生产水平(píng)普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源危机缓解，产品价(jià)格相(xiāng)较去年(nián)同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生产及(jí)价(jià)格水平同步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能(néng)持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产(chǎn)成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经(jīng)济复苏的主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要(yào)受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利(lì)。一方面，消费场景恢(huī)复(fù)后，出(chū)行类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面，国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经济(jì)增长(zhǎng)的线(xiàn)索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费(fèi)意愿(yuàn)改善，未(wèi)来消费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消(xiāo)费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气(qì)度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复(fù)至(zhì)疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)的复合(hé)增速看，今年一季度(dù)，全(quán)国(guó)居(jū)民人(rén)均可支配(pèi)收入(rù)增速提升至6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)5.6％，居(jū)民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一(yī)季(jì)度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提(tí)振(zhèn)居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存(cún)款数据(jù)看，3月居民新增存(cún)款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比(bǐ)增(zēng)量均(jūn)值，也低于(yú)2022年(nián)6617亿元的月均同(tóng)比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门新增(zēng)净融(róng)资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储户(hù)问(wèn)卷调(diào)查结(jié)果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居(jū)民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储蓄(xù)意(yì)愿降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，以及相(xiāng)关行业设备投(tóu)资更(gèng)新，有望推动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季度(dù)国(guó)内出口数(shù)据(jù)回(huí)暖，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复(fù)工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推(tuī)进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)。今(jīn)年(nián)在海(hǎi)外(wài)总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源(yuán)产品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库(kù)存高(gāo)位(wèi)，对制(zhì)造业投资(zī)扩产造成一定压力(lì)。但随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复。目(mù)前看(kàn)，电气(qì)机(jī)械等装备制造(zào)业去(qù)库进程已进入下半场，今(jīn)年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设(shè)备(bèi)产成品库存(cún)增速呈(chéng)现触底反弹。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被(bèi)动(dòng)去库、主动补库，设(shè)备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外(wài)观(guān)察

　　2.1金融与流动性(xìng)数(shù)据：各国国债收益率(lǜ)多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国(guó)债收益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行2BP至比较长的古诗词，比较长的古诗10句0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调整利差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益债期(qī)权(quán)调整(zhěng)利差较上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标(biāo)普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数(shù)、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美(měi)联(lián)储褐皮书公布，显示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近(jìn)几(jǐ)周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变化，几个(gè)辖区指出在不(bù)确(què)定性增(zēng)加和(hé)对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧之际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表示为应对高通胀，加息(xī)步(bù)伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息(xī)结束后美联储(chǔ)将需要在(zài)一段时间内维持利(lì)率稳(wěn)定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特表(biǎo)示，预(yù)计(jì)今年货(huò)币政(zhèng)策将需(xū)要进一步进入限制性(xìng)区域，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策(cè)会(huì)议纪要(yào)公布，绝(jué)大多数(shù)委员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行(xíng)会议纪要显示，货币(bì)政策在降低(dī)通(tōng)胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要(yào)走，一(yī)些(xiē)委(wěi)员认(rèn)为整体而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视(shì)为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的(de)来源。然而除非形(xíng)势显著恶化(huà)，否则金融市(shì)场的(de)紧张局(jú)势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲(zhōu)“芯片法案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国(guó)家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一(yī)项(xiàng)临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是(shì)到2030年(nián)，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟的(de)半导体(tǐ)供(gōng)应(yīng)链，并与美(měi)国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推出(chū)一(yī)份债务上限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债务上限(xiàn)进行(xíng)谈(tán)判；众议(yì)院共(gòng)和(hé)党希望提高债(zhài)务(wù)上限并削减支出；正在推出一份(fèn)债务上限(xiàn)相关立(lì)法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法收回未使(shǐ)用的(de)防疫资金(jīn)用于日常开支(zhī)；法案将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦就中美关(guān)系发(fā)表讲话(huà)，表(biǎo)明美国无(wú)意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的(de)”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设(shè)性和公平的经济关(guān)系”。但(dàn)“当美(měi)国利益(yì)受到威胁(xié)时”，美(měi)国将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美(měi)关系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚(chéng)讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的(de)新兴(xīng)市场(chǎng)和(hé)发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月的(de)7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环(huán)比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的(de)-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格(gé)环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由(yóu)正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负(fù)为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价(jià)下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二线、三线(xiàn)城市商品(pǐn)房成交面积(jī)同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个(gè)百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百城土地供(gōng)应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面(miàn)积同比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化，国债(zhài)利(lì)率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末(mò)下行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新(xīn)闻(wén)发(fā)布(bù)会，强调要提(tí)振消费(fèi)持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好四方面(miàn)工作(zuò)：一是(shì)，研(yán)究起(qǐ)草(cǎo)关于恢(huī)复和(hé)扩(kuò)大消费的政(zhèng)策文件(jiàn)，围绕大宗消(xiāo)费、服务消(xiāo)费、农村消费(fèi)等重点(diǎn)领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面(miàn)优化(huà)就业(yè)、收入(rù)分(fēn)配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制(zhì)；四是，研(yán)究制(zhì)定关于营造放心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议(yì)认为(wèi)，要(yào)更好推动国资央(yāng)企(qǐ)在中国(guó)式(shì)现(xiàn)代化新(xīn)征(zhēng)程中走(zǒu)在(zài)前列，着力提升科技自立自(zì)强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展实(shí)体经济特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企(qǐ)改革深(shēn)化提升(shēng)行动(dòng)组织(zhī)实(shí)施(shī)，高水平(píng)参(cān)与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发布(bù)会介绍一季度工业和信息化发展状况，表示下(xià)一步将制定实施重(zhòng)点行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良(liáng)好产业发展环境(jìng)，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作、部门(mén)协同(tóng)；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的(de)支持(chí)力(lì)度(dù)，配合(hé)有关部门(mén)落实(shí)好稳外贸政策举(jǔ)措(cuò)；三(sān)是(shì)促进内需(xū)加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经(jīng)日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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