王剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度低估时(shí)，股(gǔ)息(xī)率相应提(tí)升，会吸(xī)引绝对收(shōu)益资(zī)金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益(yì)资金追逐(zhú)高股息而(ér)上涨(zhǎng)。

　　但(dàn)事实上(shàng)，银行业经营层面，也已经悄然(rán)发(fā)生一些向(xiàng)好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之(zhī)谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是这几天才(cái)开(kāi)始上涨，那么就大(dà)错特错了。事实是：

　　银行(xíng)股自(zì)2022年10月底见底之后，已经持(chí)续上涨了足足半年时间了……

　　这(zhè)段(duàn)时间(jiān)的银(yín)行股涨幅达到27％，其中部分银行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至达到(dào)50％以上，非(fēi)常(cháng)可观(guān)。当然，中间也(yě)不是一帆风顺(shùn)，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节后，却(què)冲高回落(luò)，调整了(le)近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于3月底(dǐ)开(kāi)始上涨，近(jìn)期(qī)加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事情并不是第一(yī)次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声(shēng)息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到因几根大线(xiàn)性而吸(xī)引大家(jiā)来关注时，已(yǐ)经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似(shì)的事情是2014年。或(huò)许(xǔ)经历过的人都能记(jì)得，2014年11月，因(yīn)为一次(cì)比较意(yì)外(wài)的“双降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地而(ér)起。但在此之(zhī)前，银行指标大约在3月(yuè)见底，然后不声(shēng)不响地开始回升(shēng)，到11月时，8个月左右(yòu)时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有类似的情况(kuàng)：没有明(míng)确利好，没有明确(què)新闻(wén)，银行股却自己慢慢从底部(bù)爬起(qǐ)来了(le)。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为(wèi)行情归因并不(bù)容易，因为很难验证。如果确(què)实没有实质性利好，那么(me)只能从资金面去猜测(cè)：可能是(shì)估值便宜到(dào)很多资金愿意出手了。由于银行(xíng)盈利能力(lì)非(fēi)常稳定，估值(zhí)低(dī)往往(wǎng)意味(wèi)着股息(xī)率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越(yuè)低则股息率越高。

　　而(ér)若PB低至一(yī)定(dìng)水平时，股(gǔ)息率就会非(fēi)常(cháng)诱人(rén)。比(bǐ)如近年(nián)来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的(de)股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票(piào)息率(lǜ)6.6％的可转债。如(rú)果盈利能(néng)力保持，则后续每(měi)年收取(qǔ)6.6％的“利息(xī)”，如果股(gǔ)价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价(jià)再跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则会遭受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近期很难(nán)再(zài)降了。因(yīn)此(cǐ)，这就非常像(xiàng)一张可转债，其市价下跌时，会有个估(gū)值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是(shì)，其投资价值就(jiù)出来了。如果(guǒ)这张“可(kě)转债”的票息率高到(dào)一(yī)定程度，显著高过一些(xiē)资金的成本，那么这(zhè)些资(zī)金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底”，当估(gū)值低至一定水平时，股(gǔ)息(xī)率诱人，就会(huì)有人(rén)参与。

　　当(dāng)然(rán)，这个估值底在某(mǒu)些(xiē)情况下会(huì)被打破，即因为一些负面(miàn)因素(sù)的存(cún)在(zài)，导致(zhì)市场先中考立定跳远满分多少米2023，中考立定跳远男生评分标准2022生觉得银行股(gǔ)的估值或盈(yíng)利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因此(cǐ)，银行(xíng)股那种悄无声(shēng)息的底部，可能并没有什(shén)么实质利好，就是有些看(kàn)中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底(dǐ)部给(gěi)买(mǎi)出来了。

　　这(zhè)是些(xiē)什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是以股(gǔ)票型公募基金为代(dài)表的(de)机构投资(zī)者。因为他(tā)们(men)的考核(hé)要求是相对收益(yì)，因(yīn)此在大多数(shù)时候，他们(men)不(bù)会因为股息率诱人而(ér)买(mǎi)入，他们的任务是战胜自己基金的(de)基准，或者战胜可(kě)比基金同仁。所以，即使(shǐ)股息率高，他们也很难做出赚取股息率的决策，这不(bù)是他们的考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股(gǔ)从底部开始(shǐ)悄(qiāo)悄上涨的这段时(shí)间，公(gōng)募基金参与很低，这次也不例外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验证：从33家银行股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓(cāng)比重来(lái)看，比重越低，期间(jiān)（过(guò)去半年，后同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比重(zhòng)越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类(lèi)似考核(hé)的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实(shí)看到，2023年(nián)第一季度较上年末，大部分A股银行(xíng)股的基金持仓比(bǐ)例是下降(jiàng)的，有些个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降幅；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山(shān)车(chē)，先是上(shàng)涨(zhǎng)，然后(hòu)春(chūn)节后下跌(diē)（这段时间刚好是人工(gōng)智能概(gài)念股大涨，因(yīn)此(cǐ)机构投资者有可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓至(zhì)计算机股票）。到了4月初，人工智(zhì)能(néng)等板(bǎn)块(kuài)行(xíng)情(qíng)回落后(hòu)，银(yín)行股重拾升势，且涨幅加(jiā)速(sù)。春节后的这段时(shí)间(jiān)，银行(xíng)股刚(gāng)好和(hé)人工智(zhì)能走出了一个完(wán)美的(de)“对称”走势(shì)。

　　而其他投资者，比如(rú)个人、外(wài)资、自(zì)营(yíng)、保险、资(zī)管等，则可能是买入的。因为这些(xiē)资金不考核相对收益，更多的是追求绝对收益，因此有(yǒu)可能是高(gāo)股息股票的青(qīng)睐(lài)者。

　　而决定(dìng)他们买入的因素中，资金成本应该是个(gè)重要因素。目前，我国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可替(tì)代的投资机会较(jiào)少，因(yīn)此(cǐ)股息率显得诱人(rén)。同(tóng)时(shí)，美国(guó)加息接近(jìn)尾声(shēng)，他们的资金成本也(yě)有(yǒu)望下行(xíng)，我国高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然(rán)后我们通(tōng)过数据来加以验证。

　　从2023年一(yī)季度情(qíng)况(kuàng)来看，外资确实在买入大行，并且数量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进(jìn)有出，这(zhè)一点有点与我们预(yù)期不符。基金主要(yào)在卖出(chū)。此(cǐ)外，还(hái)有些一(yī)般法人、其他投资者在买(mǎi)入。

　　（一季度(dù)各类(lèi)投资者(zhě)持股变(biàn)化(huà)数(shù)；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结(jié)论大致(zhì)成立(lì)，即：在银行股估值极低的时候(hòu)，追求绝对收益的(de)资金买入了高股(gǔ)息率的个(gè)股(gǔ)。

　　从散(sàn)点图上(shàng)也可(kě)以清晰看到这一(yī)点(diǎn)：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史上很多次银行底部(bù)启动一样，很可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低估值、高股(gǔ)息(xī)率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。而(ér)他(tā)们的(de)口(kǒu)味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了中考立定跳远满分多少米2023，中考立定跳远男生评分标准2022过去半年的银(yín)行股行情，是追求(qiú)绝对收益(yì)的资金，买入了高股息(xī)率(lǜ)的银行股。眼下，很多银行(xíng)股股(gǔ)息率依然(rán)较高，而(ér)资(zī)金面依然宽松，那么这些(xiē)高股息(xī)率(lǜ)股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经(jīng)营(yíng)层(céng)面，有没(méi)有实质变化呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出，过去(qù)三年期间(jiān)的一些(xiē)特殊政策，已经出现(xiàn)调整(zhěng)的迹象(xiàng)，银行业将要(yào)进入新的均(jūn)衡格局。比如，在普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域，过去几(jǐ)年(nián)大行承担了一些(xiē)监管要求(qiú)，每(měi)年普(pǔ)惠(huì)小微信贷的(de)增长非常快，投放利率很低，这对小微(wēi)金融(róng)市场格局造成了(le)较大影(yǐng)响，尤(yóu)其(qí)是对(duì)一(yī)些(xiē)原(yuán)来从事小微(wēi)业务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深度(dù)】大小行小(xiǎo)微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发(fā)布(bù)《关于2023年加(jiā)力提升小(xiǎo)微企业金融服务(wù)质量的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要求有了(le)一些调整。比如，不(bù)再提“两增”（指单户(hù)授(shòu)信(xìn)总额1000万元(yuán)以(yǐ)下小微企业贷款同比增速不低于各项(xiàng)贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有(yǒu)贷款余(yú)额的户数不(bù)低于(yú)上年同(tóng)期水平）要求，不再(zài)刚性要求降低小(xiǎo)微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理(lǐ)确定贷款(kuǎn)利率(lǜ)”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领(lǐng)域，其他方面的工作要求也陆(lù)续从过去三年的阶(jiē)段性(xìng)政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显著回落，盈(yíng)利(lì)能力也渐渐(jiàn)接近(jìn)合理利润底线(xiàn)。因为(wèi)银行业需要留(liú)存一定的利(lì)润用于补充资(zī)本(běn)，进而支持下(xià)一期的信贷投(tóu)放(fàng)，因(yīn)此利润(rùn)并不是越低越好，需要维持(chí)一个合(hé)理利润。而(ér)目前盈利(lì)能力已经接近这(zhè)一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合(hé中考立定跳远满分多少米2023，中考立定跳远男生评分标准2022)理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行(xíng)业的(de)一(yī)些情况(kuàng)已经悄悄发生变(biàn)化了。

　　那(nà)么(me)，有没有一种可能：那些买入高股(gǔ)息股(gǔ)票的(de)投(tóu)资者中，真有些先知(zhī)先(xiān)觉(jué)者，已经嗅到(dào)了不一样的味道(dào)？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文不是证券研究(jiū)报告(gào)，不构成任何投资建议，涉及个股也仅为(wèi)举例或(huò)陈述事实之用，不代表我们对他(tā)们的证(zhèng)券或产品的推荐。具体投资建议请参考(kǎo)我们的研究报告。

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