5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季(jì)度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问题成为(wèi)市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续(xù)有多(duō)只国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基金(jīn)在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成(chéng)催化因(yīn)素(sù)的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万(wàn)家基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央(yāng)国企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者(zhě)提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行(xíng)将为央(yāng)企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资(zī)所在的(de)行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数会(huì)受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率这些企业会(huì)进(jìn)入(rù)一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的(de)投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消(xiāo)散(sàn)以后，基(jī)于(yú)顶层设计(jì)对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化(huà)，我们判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进行(xíng)布(bù)局，比如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在(zài)偏(piān)股主动型基金的(de)持(chí)仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券(quàn)数(shù)据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估(gū)值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基(jī)金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研究员过(guò)去对国央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前(qián)国央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是(shì)简单(dān)套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变(biàn)化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波(bō)行情的机会的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表示，积极(jí)践行中国(guó)特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资者(zhě)需(xū)要学(xué)习领会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明(míng)确(què)该体系的(de)框架是第一(yī)位(wèi)的(de)工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也非常重(zhòng)要(yào)，投(tóu)资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价(jià)值，目前(qián)已(yǐ)经形成了(le)初(chū)步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中(zhōng)国特(tè)色(sè)的(de)价值(zhí)评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际(jì)通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可(kě)持续(xù)估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责(zé)任等要素对(duì)企(qǐ)业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数(yì)，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企业内在价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有(yǒu)利于(yú)提(tí)高估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发(fā)经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值(zhí)的(de)方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续(xù)发展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与(yǔ)企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数变(biàn)化，还(hái)有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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