5月(yuè)13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催化因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推(tuī)介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与(yǔ)量化(huà)投资部(bù)基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国(guó)企(qǐ)的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市场(chǎng)带(dài)来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布局(jú)央(yāng)国企主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的(de)基(jī)金将(jiāng)为(wèi)投资(zī)者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面是(shì)落(luò)实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的和(hé)板块带(dài)来增量(liàng)资金，提(tí)升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关(guān)注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方(fāng)国资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受(shòu)益(yì)于今年(nián)市(shì)场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个(gè)提(tí)质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特(tè)估是过(guò)去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中(zhōng)特(tè)估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和(hé)“一带一路”的(de)主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二(èr)阶段是未(wèi)来两年(nián)，在(zài)主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判(pàn)断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前(qián)进行布局，比如医药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基(jī)金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基金嘴巴含胸的感觉知乎主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募(mù)基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金公司(sī)在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面(miàn)，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去对(duì)国央企的(de)固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用当前(qián)国央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的(de)变化，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能(néng)力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代(dài)特征(zhēng)和中国(guó)特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一(yī)定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研(yán)究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中国特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估值(zhí)体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确该体系的框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要(yào)，投资(zī)者(zhě)的(de)认可(kě)和(hé)实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长(zhǎng)期(qī)价值的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误(wù)区，市场(chǎng)化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方(fāng)式要充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员(yuán)工和社会责任等(děng)要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成(chéng)熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选(xuǎn)基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量、全要素(sù)成本等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究，强调政(zhè嘴巴含胸的感觉知乎ng)策优(yōu)惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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