5月以来，房地产板块(kuài)个(gè)股多出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅(fú)约为2％。而以公募基(jī)金为代表的机(jī)构(gòu)对于(yú)这(zhè)一(yī)板(bǎn)块(kuài)已经(jīng)在悄(qiāo)然布(bù)局。数(shù)据显(xiǎn)示，以南方(fāng)和华夏的两只老牌ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公布的总份额均较4月28日时有小幅(fú)增(zēng)长。根据基金(jīn)一季报统计(jì)，龙头(tóu)与地(dì)方(fāng)国企(qǐ)央企获得(dé)增(zēng)持，持仓数量占流通股比重增幅五(wǔ)只(zhǐ)个股(gǔ)分(fēn)别为华(huá)发股(gǔ)份(fèn)+3.40％、滨江集团+1.71％、中(zhōng)新集(jí)团+1.49％、卧龙地产(chǎn)+0.97％、招商(shāng)积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或“底部回升”

　　行(xíng)业红利(lì)时代已过 精耕细作成共识

　　从公募基金对房地(dì)产的配置看，2019年末，公募(mù)所(suǒ)持有的房地产行业标(biāo)的市(shì)值约(yuē)1188亿(yì)元，占(zhàn)其所(suǒ)持(chí)股票市(shì)值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现出(chū)色(sè)，但公募(mù)所持房地产公司(sī)市(shì)值在股票资产中的占比却(què)断(duàn)崖式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值(zhí)更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于出(chū)现了三年(nián)来的(de)首次(cì)回(huí)升(shēng)，年底(dǐ)这一数值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时(shí)，公募对(duì)房(fáng)地产行业(yè)的持股比例也(yě)同步回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎(hū)在(zài)今年一季(jì)度得以延(yán)续(xù)。数据统计显示，公募(mù)重仓持(chí)有房地产板(bǎn)块(kuài)一季度市值TOP15门(mén)槛(kǎn)为1.6亿元，较2022年四季度提(tí)升(shēng)6.71％。持(chí)仓市值前五(wǔ)个股分别为保利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发(fā)股份、滨江集(jí)团，持仓市值占板块比(bǐ)重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发(fā)现，公募对于(yú)房地(dì)产的投资(zī)愈发有集(jí)中于龙(lóng)头的趋势(shì)。Wind显示，在公募基(jī)金一季报汇(huì)总的(de)重仓(cāng)股中(zhōng)，房地产板块(kuài)排(pái)名最(zuì)高(gāo)的(de)是保利(lì)发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名第二的是招(zhāo)商(shāng)蛇口，排在第78位。而(ér)老牌(pái)龙头股万(wàn)科A排在第96位。对比去年四季(jì)报，变化之处(chù)首先在(zài)于几只房地产龙头股(gǔ)从排位上看均有退步，尤其是(shì)万科最为(wèi)明显；其次(cì)是(shì)金地集团退出百(bǎi)大之(zhī)列(liè)。但考(kǎo)虑到房地产是复苏链上(shàng)最后一环，且首(shǒu)季并(bìng)非行业销(xiāo)售(shòu)旺季(jì)，其(qí)传(chuán)导到二级市场乃至机构持(chí)仓上还需要时间周期。

　　形成共识的(de)是，经济圈判断房(fáng)地产(chǎn)已(yǐ)经(jīng)进入(rù)大(dà)分化时代，一二线城市(shì)好于三四线城市。而映射(shè)到二(èr)级市场投资上，配(pèi)置房地(dì)产(chǎn)行业轻松收(shōu)获行业(yè)贝(bèi)塔的红利期一去不返(fǎn)了。“如果(guǒ)按(àn)照(zhào)产业(yè)周期来分类(lèi)，包(bāo)括房地产等几类行业在(zài)盖(gài)特纳曲线里属于成熟期或者(zhě)衰退期(qī)的(de)行业(yè)，传(chuán)统(tǒng)认知上没有什么投资机会的。但在这几年特殊的行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等类似的行业也(yě)出现(xiàn)了一些机会，背后的逻(luó)辑是供(gōng)给侧发生(shēng)了更大的变(biàn)化(huà)。”一不愿具(jù)名的上海公募基金(jīn)经理指(zhǐ)出。

　　不过也有公募人(rén)士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平(píng)方米的年销售面积(jī)很(hěn)难再出现了，2022年光是(shì)居(jū)民存款数量增加了15万亿元(yuán)。中国存(cún)量(liàng)有400亿平方米建(jiàn)筑面积，考虑存量地产的(de)更(gèng)新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端还需要有一定的政策(cè)出来去(qù)刺激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕功绩也指出：“时(shí)至今日，无论从城镇化(huà)的进(jìn)程(chéng)，还是(shì)人均住(zhù)房面积（接近30平(píng)/人），我国均已告别住房短缺时代，而(ér)目前居民(mín)的(de)杠杆率和房(fáng)价收入(rù)也不(bù)支撑每年18万亿元的销售额，以及过快上行的房(fáng)价(jià)，因而行业(yè)高(gāo)增的时(shí)代已经过去，未来行业的需求或将回落，在此过程中，伴随着地产的(de)高(gāo)杠杆属(shǔ)性，就很容(róng)易(yì)出现(xiàn)信用风险问题（类似2022年的民营地(dì)产(chǎn)爆雷），行业进入到供给(gěi)侧(cè)出(chū)清的(de)过(guò)程。这个(gè)过程中(zhōng)，综合竞争力强的公司就能(néng)够通过大鱼吃(chī)小(xiǎo)鱼的方式(shì)，获得市占率的提升。当行业需求见(jiàn)顶(dǐng)回(huí)落时(shí)，行业的贝(bèi)塔已经过去了(le)，但不(bù)代(dài)表没有投资机会，机(jī)会在于城市、位置(zhì)、产品的阿尔法，而对应到(dào)股票投资，就是强竞争(zhēng)力公司(sī)的(de)阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样(yàng)的认识转(zhuǎn)变(biàn)，精耕细作个股成为公(gōng)募乃至整(zhěng)体机构的务(wù)实之举。

　　机构配置房地(dì)产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标的成(chéng)香饽饽(bō)

　　5月以来，房地产(chǎn)板块个股(gǔ)多出(chū)现(xiàn)小幅上涨(zhǎng)，截至(zhì)5月10日收盘，中信(xìn)房地(dì)产指数本月(yuè)涨(zhǎng)幅(fú)约为2％。从(cóng)具体的(de)个股来看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计申万房地产板(bǎn)块个(gè)股，在纳(nà)入统计的(de)124只房地产类(lèi)标的股中，本(běn)月以(yǐ)来(lái)实现股价上涨的(de)达到了(le)81家。

　　其(qí)中，上述时(shí)间段(duàn)恰好排名前五的公司月内涨幅超(chāo)过了(le)10％，它们分别是(shì)上(shàng)实发展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安(ān)地产(chǎn)。排名第(dì)一的上实发展，五一假期归来后日成交量明显放大，4日、5日连(lián)续(xù)两个(gè)交易日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的主营业务(wù)为房地产(chǎn)开(kāi)发与经营。公司的主(zhǔ)要产品及服务为房地(dì)产销售(shòu)、房地产租赁、物业(yè)管理(lǐ)服务、工程项(xiàng)目、酒店(diàn)经(jīng)营。从(cóng)业(yè)绩(jì)数据来看，2022年，其实(shí)现营业收入52.48亿元，比上(shàng)期减(jiǎn)少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元，同(tóng)比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业(yè)总收入(rù)27.87亿(yì)元，同比增(zēng)长183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从(cóng)十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，各类(lèi)机构都(dōu)有对其布局(jú)的例(lì)子。以3月(yuè)31日时的(de)首季十大流通股股东来看， 具体包括(kuò)公募(mù)的上(shàng)银基金(jīn)、私募(mù)的迎水(shuǐ)文龙、中(zhōng)央汇金、长城资产管理公司(sī)等都跻身(shēn)前十的行列。

　　巧合(hé)的(de)是，涨幅(fú)暂(zàn)时排名第二(èr)的浦(pǔ)东金桥(qiáo)也是上海(hǎi)本地(dì)房(fáng)企，其第一(yī)季度的收入(rù)利润(rùn)规模大(dà)幅度复苏。究其原因，一方面是该公司后疫(yì)情时代出租率复(fù)苏至近年来最高，另(lìng)一方面则(zé)是(shì)公司拿地结算持续性向好，从数(shù)字上(shàng)看(kàn)，一季度新增虹(hóng)口(kǒu)135、138住宅(zhái)地块，总(zǒng)建(jiàn)筑面积约54万平方米。

　　在(zài)这样的业(yè)绩势(shì)头向好(hǎo)背景下，自然也吸引了知名(míng)机构在其中(zhōng)持续驻足。从第(dì)一季度十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看(kàn)，知(zhī)名私募高(gāo)毅邓晓峰(fēng)的(de)两(liǎng)只产品(pǐn)依然在前十(shí)中，这(zhè)也是连续第三个(gè)季度他有的两只(zhǐ)产(chǎn)品杀(shā)入前十(shí)。同(tóng)时榜单(dān)中还有一支大名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季(jì)还小幅(fú)增加了持(chí)股。

　　除去上述两家(jiā)上(shàng)海区域性地(dì)产公司外(wài)，荣安地产则是主要(yào)布(bù)局在深圳的地(dì)产(chǎn)公司(sī)，一季报(bào)交出的也是一(yī)份报(bào)喜的成绩单：首季(jì)公司实现(xiàn)营业(yè)收入51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构态度来(lái)看，《红周刊》注(zhù)意到两只(zhǐ)公募指(zhǐ)基首季(jì)新杀入(rù)十大流通股股东行列(liè)。具(jù)体说来， 南(nán)方中证全指房(fáng)地产ETF上榜排名第七位，富国中证(zhèng)指数1000增(zēng)强则排名第九位(wèi)，此外联袂出现(xiàn)的机构还(hái)有QFII高(gāo)盛国际和私(sī)募迎(yíng)水(shuǐ)聚(jù)宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红周(zhōu)刊》采访时，兴证全球基金相关人士分(fēn)析：“经历(lì)过(guò)行业洗牌和(hé)兼并(bìng)重组后，龙(lóng)头的价(jià)值更为(wèi)笃(dǔ)定突出(chū)；从拿地(dì)端看，2022年土地市场大(dà)幅降(jiàng)温(wēn)，优质土地供给(gěi)较多(duō)（券商(shāng)测算对应(yīng)潜在毛利率在25％以上，目前房(fáng)企的利润率仅20％），绝大(dà)多数房企受限于信(xìn)用问题或者资金紧(jǐn)张(zhāng)没(méi)法(fǎ)拿地，龙头(tóu)房企趁机获取低成本土地(dì)，龙头(tóu)房企(qǐ)的拿地(dì)力(lì)度（拿地金额(é)/销售(shòu)金额）基本(běn)在30％以(yǐ)上；从融资上看(kàn)，龙头房企杠(gāng)杆(gān)率较低，净负债率基本在70％以下，而其他(tā)房企的净负债(zhài)率普遍(biàn)都在(zài)100％以上(shàng)，加(jiā)杠(gāng)杆空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限，从融资成(chéng)本(běn)看，龙头房企的融资成本不断下(xià)滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的(de)销(xiāo)售，龙头房企明(míng)显跑赢行业(yè)，1～4月百(bǎi)强房企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的(de)是，在当前中(zhōng)特(tè)估的浪潮下(xià)，央国企地产股或(huò)存在发展(zhǎn)的大好机会(huì)。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行业(yè)的(de)结构性(xìng)机会依然存在，少部分公司(sī)尤其是央企占据(jù)显著优势，其主(zhǔ)要又体现(xiàn)为库(kù)存的优(yōu)势。央(yāng)企地(dì)产公司(sī)，现阶(jiē)段(duàn)表现(xiàn)出(chū)较低的融资成(chéng)本，优质的开发资源和良好(hǎo)的不(bù)动产资产运营能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即使(shǐ)没有中特(tè)估，国央企相较于(yú)民(mín)营地产公司(sī)也是(shì)更有优势(shì)的(de)。”吕功绩强调(diào)，“对(duì)于减(jiǎn)值、土地资源债(zhài)权(quán)债务关系等(děng)问题，市场对民(mín)营房(fáng)开(kāi)企业的资产会(huì)有更多担忧和质疑(yí)，所以(yǐ)在这一(yī)轮行(xíng)业出清的过程中，央(yāng)国企相较(jiào)于民企(qǐ)来说估值的(de)修复更明(míng)显。中特估(gū)的(de)角度从(cóng)中(zhōng)长期的维度(dù)看(kàn)，行业的逻(luó)辑在(zài)于集中度(dù)提升乌鲁木齐海拔多少米高(shēng)后，行(xíng)业(yè)进入高质量发展阶段，具(jù)备较快速发展阶段更稳定(dìng)且可(kě)预期的盈利(lì)和现金流创造能力(lì)，以此(cǐ)带来(lái)估值中枢的(de)提升，应该关注估值相对较低(dī)，企业自身资产的质量好、运营能力强、可(kě)以创造持(chí)续现金流的企业。”

　　“存量时代(dài)中行业普(pǔ)涨的概率比较低(dī)，行业内部(bù)将出现分化，要关注(zhù)将(jiāng)受益于行(xíng)业集中(zhōng)度提(tí)升的(de)头部公司(sī)。”星石投(tóu)资(zī)首席(xí)研究官方磊(lěi)也表示。

　　顺(乌鲁木齐海拔多少米高shùn)应(yīng)机构这一(yī)思路的话，或许(xǔ)还是保利发展、招(zhāo)商蛇口等国资背景龙头(tóu)前途更为光明。不过国(guó)投瑞(ruì)银基金投资部副总监綦(qí)傅鹏表(biǎo)示：“需(xū)要客观地去持续观察(chá)国(guó)企央(yāng)企在三个方(fāng)面是(shì)否可(kě)以(yǐ)维持，首先(xiān)是融资成本(běn)保持低位(wèi)，其次是销售份(fèn)额持续提(tí)升(shēng)，再次是拿地份额持续(xù)提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机(jī)构需要多给一(yī)些耐心(xīn)

　　而《红周刊》也根据房企(qǐ)一季报梳理发现，对(duì)于2022年的业(yè)绩(jì)出(chū)现的整体(tǐ)下滑，2023年(nián)一(yī)季度的业(yè)绩分化(huà)更趋明显，保利(lì)发(fā)展、滨江集团(tuán)等房企营收、净利均实现了业绩的(de)回正(zhèng)，甚至是(shì)较大增速的(de)增长。而(ér)这些公司也是机构的重仓对象。

　　对此，知名房(fáng)地产(chǎn)业内(nèi)人(rén)士(shì)张宏(hóng)伟向《红周(zhōu)刊》分析表示，业绩出现明显(xiǎn)改(gǎi)善的房企，主要是因(yīn)为过(guò)去(qù)两三(sān)年时(shí)间，尤其是(shì)在2021年下半(bàn)年(nián)民(mín)营房企不(bù)怎么(me)投资拿地之后(hòu)，国(guó)有(yǒu)企业仍在持续性(xìng)地拿地，且主要集中在核心城市，投资力度较大(dà)。投资的驱动能够推(tuī)动房(fáng)企销(xiāo)售业绩的增(zēng)长，从(cóng)而在2023年一季度市场恢(huī)复但仍处于(yú)调整的(de)过程中(zhōng)，能够保有一个正(zhèng)增长。

　　不过张宏伟同时也(yě)提醒(xǐng)表示，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)的复苏过程中，还面(miàn)临着一(yī)些不确定性。其实整(zhěng)个市场从(cóng)四月份(fèn)开始(shǐ)又在往下(xià)掉。除(chú)了杭州、成都等极个(gè)别城市四月环比三(sān)月相对表现(xiàn)较好之(zhī)外，包括北京、上海(hǎi)在内的(de)绝(jué)大多数城市都出(chū)现(xiàn)环比下滑(huá)的情况。而现在五月的(de)市场表现也不太乐观。按照现在(zài)的经济状况、收入情(qíng)况，以及市场(chǎng)的去库(kù)存压力、企业的资金面(miàn)压力(lì)，可能会(huì)出(chū)现，到六月份房企(qǐ)为了半年报冲业(yè)绩(jì)出(chū)现市场的短期反(fǎn)弹外的一个市(shì)场乏力现象。也就(jiù)是(shì)说，第二(èr)季(jì)度、第(dì)三季度增长(zhǎng)不确定性的压(yā)力(lì)仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出，现(xiàn)在整个房地产以及其上下游产业链的复苏(sū)速(sù)度(dù)都比想象的(de)要(yào)慢很(hěn)多，我们要(yào)多给一些耐心(xīn)，这个时候，在房地产以(yǐ)及上下游就(jiù)不是赚快(kuài)钱的时候，只能赚他基本面的钱。但这也意(yì)味(wèi)着，只有极为(wèi)少数的、做(zuò)得比同行好得多(duō)的企业，会(huì)伴随整个行业的弱复苏，业绩会逐步(bù)体现出来。所以只能耐心地去等待它的(de)基(jī)本面(miàn)不断地凸显出来，这需要时(shí)间。

　　（本(běn)文已刊发(fā)于5月13日《红周刊(kān)》，文中(zhōng)提(tí)及个股仅为举例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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