来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)回(huí)暖主要(yào)缘于疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)，表现(xiàn)为生产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好(hǎo)转，出(chū)行(xíng)需求(qiú)释(shì)放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季(jì)度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企(qǐ)业或(huò)从主动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边(biān)际表(biǎo)现看，下游消费(fèi)制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产等线下活动(dòng)回暖，但距(jù)离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修(xiū)复(fù)放缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期(qī)逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国(guó)内经济复(fù)苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行业景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而(ér)投(tóu)资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造(zào)业(yè)内部(bù)来看，今年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气度(dù)普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从(cóng)行业(yè)景气度边际(jì)改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度(dù)表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较(jiào)高，部分(fēn)行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多(duō)数行业(yè)仍然受(shòu)到价(jià)格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产业升级(jí)或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益(yì)于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利驱动(dòng)。需求方面(miàn)，出行类消费快速(sù)复苏，前(qián)期(qī)积(jī)压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工(gōng)复(fù)产(chǎn)加(jiā)快推进，生(shēng)产端快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱(qū)动边际转弱，随(suí)着未来海外总需求回落的预(yù)期(qī)逐步兑现，后(hòu)续(xù)驱动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来(lái)自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明(míng)显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消(xiāo)费有(yǒu)望持续修复，家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等与出行及地(dì)产后周(zhōu)期相关的(de)可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增(zēng)强，有望维持出口韧性(xìng)；随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修(xiū)复(fù)，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需(xū)求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示(shì)：国(guó)内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后(hòu)消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量(liàng)实现超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同(tóng)于海外国家疫后(hòu)复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏发(fā)生在外需回落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不均衡，行业(yè)分(fēn)化(huà)特征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从行(xíng)业层面，观测(cè)当(dāng)前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现来看(kàn)，今年(nián)一(yī)季度(dù)制(zhì)造业、交通运输(shū)业(yè)、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业增加(jiā)值(zhí)变化(huà)。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低(dī)于(yú)去年四(sì)季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快(kuài)建设农业强国(guó)，推进农业(yè)农村现(xiàn)代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与(yǔ)去(qù)年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业(yè)景气度明显回落，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于去年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一(yī)季度第三(sān)产业增加(jiā)值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益(yì)于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政(zhèng)业增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四季(jì)度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业增加(jiā)值增速小幅(fú)回升，尽管高于(yú)疫情三年来的平(píng)均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平(píng)恢(huī)复较慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于新房和二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年(nián)一季度房地产业增加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游(yóu)改善幅度好(hǎo)于上游

　　对于行业(yè)景气(qì)度的观测，我们采用量(liàng)（各行业工业增(zēng)加值增速(sù)）与价格（各行业工业品价(jià)格(gé)增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值(zhí)增速调(diào)整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增(zēng)加值增速和(hé)PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍(biàn)回暖，多数(shù)从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库进程尚未结束。从行业(yè)景气度(dù)边际(jì)改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；感谢你特别邀请来见证你的爱情是什么歌，感谢你特别邀请来见证你的爱情是什么歌曲；上游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出(chū)行(xíng)、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业(yè)步入“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年3月(yuè)，与居(jū)民外出消费相关的，酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存(cún)水平有关，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比(bǐ)均处在(zài)2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分(fēn)位数水平；而(ér)随着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景(jǐng)气度(dù)有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业(yè)景气度(dù)居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关(guān)，另一方面，也与年(nián)初外需表现好于(yú)内需，部分行业(yè)仍(réng)在去(qù)库(kù)进程有关(guān)。其中，电气机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备工业增加值增速(sù)改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造(zào)、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子设备，与房(fáng)地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度(dù)改善幅度偏弱(ruò)，由于(yú)行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周期影(yǐng)响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年初建筑业施(shī)工(gōng)回暖，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金属制(zhì)品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分位数水平(píng)仍(réng)处在50％以下(xià)的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能(néng)源危机缓解，产品价(jià)格(gé)相较去年同期也(yě)出现普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍(réng)处在(zài)高位(wèi)，但(dàn)出现边际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一(yī)季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的(de)购房(fáng)、服务性需求(qiú)得(dé)以释放；另一方面，国内(nèi)复工复产加快推进，保证供给端的(de)快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入提(tí)升和(hé)消(xiāo)费意愿改善，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未(wèi)修(xiū)复(fù)至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一季度(dù)，全(quán)国居(jū)民人均可支配收入(rù)增速(sù)提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好，有望(wàng)带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加(jiā)快恢(huī)复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据(jù)看，居民(mín)储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资(zī)信心正在筑底(dǐ)。今年以(yǐ)来(lái)，居(jū)民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存(cún)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降至(zhì)2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其(qí)中(zhōng)，短期信贷同(tóng)比多(d感谢你特别邀请来见证你的爱情是什么歌，感谢你特别邀请来见证你的爱情是什么歌曲uō)增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期信(xìn)贷同比(bǐ)多(duō)增2613亿(yì)元。居民(mín)部门新(xīn)增净(jìng)融资(zī)连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一(yī)季(jì)度城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投资(zī)”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别(bié)高于(yú)上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气度(dù)维持高(gāo)位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国(guó)内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供需(xū)缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在(zài)海外总需(xū)求回落背景下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以(yǐ)及新(xīn)能源产品优势强化，有望维持装备制造领域出(chū)口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高位，对(duì)制造(zào)业投(tóu)资(zī)扩产造成一定压力(lì)。但随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等(děng)装备制造业(yè)去库进(jìn)程已进入下半场，今(jīn)年(nián)1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品(pǐn)库(kù)存增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随(suí)着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企(qǐ)业将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融(róng)与(yǔ)流动性数据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其(qí)中通胀预期较(jiào)上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本周(zhōu)美(měi)国(guó)10年期和2年期(qī)国债期(qī)限利(lì)差(chà)为(wèi)-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国高(gāo)收(shōu)益债期权调(diào)整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商(shāng)品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯(sī)达克指数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧加息步伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济(jì)增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指出在不确(què)定性(xìng)增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总体物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价(jià)格上(shàng)涨速度(dù)或有(yǒu)所(suǒ)放缓。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储(chǔ)哈克称，需要(yào)进一步收紧政策来应(yīng)对高通胀，加(jiā)息结束后美联储将需要(yào)在一段(duàn)时间内维(wéi)持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政策将需要进一步进入限(xiàn)制性区域(yù)，终端利(lì)率或(huò)将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取决(jué)于(yú)经济(jì)和金(jīn)融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝(jué)大多数(shù)委员同(tóng)意将利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金融市场紧张局势被(bèi)视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确(què)定性的来(lái)源。然(rán)而除非形势显著恶化(huà)，否则(zé)金融市场的紧(jǐn)张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上改变欧(ōu)洲央(yāng)行管(guǎn)理委员(yuán)会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美(měi)国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政(zhèng)治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧元补(bǔ)贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧元资(zī)金提振半导体行(xíng)业，以将欧盟(méng)占(zhàn)全球半导体(tǐ)制造市场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应(yīng)链，并(bìng)与美(měi)国和亚(yà)洲(zhōu)同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡(kǎ)锡表(biǎo)示(shì)，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议(yì)院共和党希望提高债务上(shàng)限并削减支出；正(zhèng)在(zài)推出(chū)一(yī)份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施；债务法案将设(shè)法收回(huí)未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用于日(rì)常开支(zhī)；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对国(guó)税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系(xì)发表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无(wú)意与中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国(guó)寻(xún)求(qiú)与中国建立“建设(shè)性和公平的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国家安全(quán)，即使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价(jià)。在国际关(guān)系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两(liǎng)国(guó)有必(bì)要“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临(lín)债务问题的(de)新(xīn)兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环(huán)比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格(gé)指数环(huán)比(bǐ)上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上(shàng)升。4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，全国水泥价(jià)格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华(huá)东、中南、西北(běi)以及(jí)西(xī)南各区(qū)价格指(zhǐ)数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格环比由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌(diē)，水果价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市商品房(fáng)成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城土地供应(yīng)面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，猪(zhū)肉(ròu)价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用(yòng)车(chē)日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量(liàng)同(tóng)比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率(lǜ)较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委(wěi)强调提振消费持续(xù)回(huí)升的动(dòng)力；国资委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份(fèn)新闻发(fā)布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力。接下(xià)来(lái)将重点做好四方面工作：一(yī)是，研(yán)究起(qǐ)草关于恢复(fù)和扩大消费(fèi)的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围绕大(dà)宗(zōng)消费(fèi)、服(fú)务消费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下(xià)大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽(qì)车下(xià)乡(xiāng)；三是，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境(jìng)的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强(qiáng)调推动国资央(yāng)企着(zhe)力发展实(shí)体经(jīng)济特别是战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央(yāng)企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前列，着力提(tí)升科技自立(lì)自强水(shuǐ)平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能(néng)力(lì)；着力发展实体(tǐ)经济特别是战略(lüè)性新兴产业(yè)，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新(xīn)一轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施(shī)，高水平参与共建“一(yī)带(dài)一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一季度工业和信息化(huà)发(fā)展状况，表示下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点行(xíng)业(yè)稳增长的工作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展环境(jìng)，落实落(luò)细稳增(zēng)长政策(cè)举(jǔ)措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大对制造业(yè)外(wài)贸企业的支持力度(dù)，配(pèi)合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进(jìn)内需加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四(sì)是持(chí)续增(zēng)强发展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)的创新发展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海外需求(qiú)超预(yù)期回落。

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