金(jīn)融界5月27日(rì)消息(xī) 近日(rì)因为昆(kūn)明国资委(wěi)的(de)一封声明，让(ràng)城投债成为关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地(dì)方债的(de)规模和地方政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来越被重视。如何如(rú)何(hé)处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包(bāo)括城投债(zhài)在(zài)内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内(nèi)的(de)机构投(tóu)资者(zhě)是(shì)地方债的主要持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃配问(wèn)题(tí)又凸(tū)显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地(dì)方(fāng)政府的(de)杠(gāng)杆(gān)率水平(píng)确实够高了。需要调整中央和地方(fāng)之间(jiān)债务(wù)余额的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的发债规模(mó)，为地方经济减负(fù)。”他明确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部(bù)门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公司(sī)的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行(xíng)或商业银行的低(dī)息资金来降低(dī)债务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上(shàng)支(zhī)持地方政府通过出(chū)让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示(shì)这(zhè)类(lèi)典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是指城(chéng)投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期票(piào)据(jù)。按照(zhào)新预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地(dì)方政府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融(róng)资机构(gòu)转变为市场化运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实(shí)际上市场仍然把城(chéng)投债看作由地(dì)方政府背书的高信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因(yīn)此(cǐ)城(chéng)投公司通(tōng)常都是地方政府下(xià)设的投融(róng)资机构，很难完(wán)全独(dú)立成为与(yǔ)政府无(wú)关(guān)的(de)纯市场化的(de)企业。城(chéng)投(tóu)的债务主要包括向银行借款和发行债券融(róng)资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债(zhài)务快速扩张，每年(nián)增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实(shí)际上已经(jīng)成为地方债(zhài)务的主要(yào)体现形式(shì)，规模明(míng)显超(chāo)过地(dì)方政府的一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万(wàn)亿(yì)元，迄今(jīn)并无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属(shǔ)于地方政(zhèng)府背(bèi)书的高等级(jí)信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发(fā)生(shēng)，银行(xíng)贷(dài)款展期、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时(shí)兑(duì)付，不(bù)能(néng)轻(qīng)易违约

　　当前(qián)市场对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚(shèn)至(zhì)负(fù)增(zēng)长(zhǎng)的现(xiàn)象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西(xī)部省份，城投债的收益率(lǜ)普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金对(duì)政府债(zhài)务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债(zhài)违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债(zhài)市场(chǎng)都(dōu)造成(chéng)负面冲击(jī)，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降(jiàng)，但整体降幅(fú)相较全(quán)国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加(jiā)权平均票(piào)面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及预(yù)期的背景(jǐng)下，投资(zī)者的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保(bǎo)城投债(zhài)的按时兑付。因为违约不(bù)仅不能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域(yù)信(xìn)用环境，导致地(dì)方国(guó)企融资难、融资贵(guì)。从未来区域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切需要增强城(chéng)投债权人(rén)的持有信心，首先要确保城投债不(bù)违约，这就意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业(yè)银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政(zhèng)府(fǔ)可否(fǒu)通过出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十(shí)三届全(quán)国(guó)委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答(dá)复中表示，将适时出台制度(dù)规(guī)定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的优(yōu)势，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公(gōng)告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用(yòng)，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要(yào)，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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