主要内容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本(běn)与费用(yòng)压力仍构成掣肘(zhǒu)。3 月(yuè)工业企业利润当月(yuè)同比(bǐ)仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处(chù)较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增速(sù)积极回升(shēng)，抵(dǐ)消PPI回(huí)落(luò)的抑制，令3月名义营(yíng)收增速回(huí)升，但整体企(qǐ)业盈(yíng)利压力仍大，主要源于(yú)两方面，其一是国际高(gāo)油价导致(zhì)的输入性成本(běn)压力仍在(zài)约束利润改(gǎi)善，3月营(yíng)业(yè)成本对当(dāng)月利润(rùn)拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍然(rán)较深。其(qí)二是今(jī诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别n)年(nián)降(jiàng)费政策未再明(míng)显(xiǎn)新增，加之部分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社(shè)保(bǎo)费，企业费用同比(bǐ)压(yā)力开(kāi)始加大(dà)，3月费用对当月(yuè)利润拖(tuō)累幅度大(dà)幅(fú)扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。与(yǔ)去(qù)年费(fèi)用(yòng)率改善拉动(dòng)利润增速6个百分点形成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢(huī)复加(jiā)之(zhī)投资韧(rèn)性支(zhī)撑营(yíng)收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。3月工业(yè)企(qǐ)业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下(xià)游消费相关行(xíng)业(yè)营收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回(huí)落(luò)对(duì)于名义营收增速的(de)拖累，其中汽车、家具、计算机(jī)通信电子设备等均回升明(míng)显(xiǎn)，显示递延需求释放以及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价等对于短期消费需求的(de)推(tuī)动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增速延续改(gǎi)善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策(cè)推动地(dì)产建(jiàn)安投资构成支撑，但石油化工产(chǎn)业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高(gāo)油(yóu)价对于石化产业链相关(guān)行业需求持续构成抑制(zhì)。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已(yǐ)在缓和(hé)中下游成本压力，但高油价(jià)继续构(gòu)成输入性成本(běn)传(chuán)导。3月工业(yè)企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大(dà)，尤其是高油价下的国内石化产(chǎn)业链(liàn)，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于(yú)我国石化产业链(liàn)主要为中下游，上游环节在海外(wài)主(zhǔ)要原(yuán)油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利(lì)润(rùn)改善无法被(bèi)国内产(chǎn)业链吸收(shōu)，国内(nèi)以中下游为主(zhǔ)的石化产(chǎn)业(yè)链反而(ér)会在高油价下受到输(shū)入(rù)性成本(běn)压力，也即(jí)3月的情况。相较(jiào)而言，煤炭产(chǎn)业链上中(zhōng)下游(yóu)均在国内，所以虽(suī)然3月煤(méi)炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤(méi)炭产(chǎn)业链上(shàng)游成本率被动走(zǒu)高、利润承压，而中下游成本率实际上(shàng)是(shì)改善的，与此同(tóng)时，更靠近下游的(de)消费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化(huà)产业链利润在高油价下仍承压。分行业(yè)看，与2023年2月相(xiāng)比，下游(yóu)消费行业面(miàn)临最大(dà)的成本压(yā)力改善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业利润(rùn)增速恢复继续好于其他行(xíng)业，单(dān)月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善(shàn)明显，煤炭冶金产业链中下游利润增速也(yě)积(jī)极改善，相较而言，石(shí)化(huà)产业链行业在营业收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承压背(bèi)景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较(jiào)深区(qū)间。

　　关(guān)注二季度企业(yè)盈利(lì)三重(zhòng)风险，以(yǐ)及下半年潜在(zài)的内生恢(huī)复(fù)空(kōng)间。3月工业(yè)企业(yè)利润数(shù)据(jù)显示(shì)，虽然经(jīng)济需(xū)求侧短期(qī)恢(huī)复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然(rán)承压(yā)，而展望二季度，关注企业盈利的三重(zhòng)风险，其(qí)一是经济内生(shēng)动能弱化(huà)。伴随递延需求主导的(de)需求脉冲性回升过程逐步(bù)结束(shù)，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风(fēng)险。其二是高油(yóu)价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球服(fú)务消(xiāo)费逐步(bù)恢复，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润同比增速(sù)的的拖累也将逐步显(xiǎn)现，二(èr)季度(dù)剔除(chú)基数扰(rǎo)动后的企业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢。而展(zhǎn)望下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可(kě)以(yǐ)期待，两大(dà)领先指标已经验证，重点关注(zhù)下(xià)半(bàn)年经济内生动能逐(zhú)步复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋缓(huǎn)后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　风(fēng)险提(tí)示：外部地缘政(zhèng)治风险(xiǎn)，疫情形(xíng)势变(biàn)化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成本与费(fèi)用压(yā)力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业(yè)利润累计同比仅小幅(fú)回升1.5个百分点至(zhì)-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处(chù)于较深(shēn)收(shōu)缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧(cè)经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企业(yè)实际营收增(zēng)速已(yǐ)积极(jí)回升(shēng)，抵消了(le)PPI回落带(dài)来的抑(yì)制，3月名义(yì)营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于(yú)两个方面(miàn)：

　　其一是国际高油价导(dǎo)致的输入性成本压力(lì)仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累程度(dù)仍(réng)然(rán)较(jiào)深(shēn)。

　　其(qí)二是今年降费政策未(wèi)再(zài)明显(xiǎn)新增，加之部分(fēn)企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社保费，企业费用(yòng)同比压力开始加大(dà)，3月费(fèi)用对当(dāng)月利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保(bǎo)缴费缓缴等一系列新增降费政策(cè)持续改(gǎi)善(shàn)企业费用率，对2022年全(quán)年(nián)工业企业利(lì)润增速构成较强支(zhī)撑，全年拉动(dòng)工业企业(yè)利润同比增速(sù)6个(gè)百分点。但从今年(nián)开(kāi)始前(qián)期社保费降费的(de)企业开(kāi)始补缴社(shè)保费，加之今年(nián)未再(zài)新增更大力度的降费政策(cè)，从同比视角来看费用(yòng)对于工业(yè)企业利润的拖累开始显现(xiàn)。

　　二、营收：消费短期较快(kuài)恢(huī)复加(jiā)之投资韧性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束(shù)。

　　3月工(gōng)业企业营(yíng)收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游消费相关行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对于名义营(yíng)收增速(sù)的(de)拖累，其(qí)中(zhōng)汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机(jī)通信电子设备（高基数(shù)下仍(réng)改善0.3pct至-诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别6.2％）等均回升明显，显示递延需求(qiú)释放(fàng)以及汽(qì)车集中降(jiàng)价等对于短期消(xiāo)费(fèi)需(xū)求(qiú)的(de)推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营(yíng)收增速(sù)（名(míng)义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善(shàn)，显示(shì)保交楼(lóu)政策推动(dòng)地产建安投(tóu)资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链(liàn)营收(shōu)增速（名义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显回落，高(gāo)油(yóu)价对(duì)于石化产业链(liàn)相关行(xíng)业需求(qiú)持续构成(chéng)抑(yì)制。

　　三(sān)、成本(běn)率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游成本压力(lì)，但高油价继续构(gòu)成输入性成本(běn)传导

　　3月(yuè)工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍(réng)然偏大，尤其是高油价下的国内(nèi)石化(huà)产业(yè)链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于(yú)其他行业。由(yóu)于我(wǒ)国石化产业(yè)链主要为中下游(yóu)，上游环节在海外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国(guó)际高油价带来的上游利润改善(shàn)无法(fǎ)被国(guó)内产业(yè)链吸收(shōu)，国内以中下游为主(zhǔ)的石化(huà)产业(yè)链反而会在(zài)高油价(jià)下(xià)受到输入性成本压(yā)力，也即3月的(de)情(qíng)况。相较而(ér)言，煤(méi)炭产业链(liàn)上(shàng)中下游均(jūn)在(zài)国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成本率(lǜ)同比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行(xíng)导致(zhì)煤(méi)炭产业(yè)链(liàn)上游成(chéng)本率(lǜ)被动走高、利润(rùn)承压，而中(zhōng)下(xià)游(yóu)成本率实际上是改善的（成本率同比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下(xià)游(yóu)的消费(fèi)行业(yè)成本率也明显改善（同比增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行业利润仍显现韧(rèn)性(xìng)，但石化产业链利润在高油价(jià)下仍承压。

　　分行业(yè)看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面临最大的成本压(yā)力改善和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设(shè)备、家具等(děng)行业(yè)利润增(zēng)速均改(gǎi)善(shàn)20-50个百分点。煤炭冶金产业(yè)链虽然(rán)整(zhěng)体利润增速仅小(xiǎo)幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落(luò)导致上游利润下降的缘故(gù)，而中下游面临(lín)的(de)是营收改(gǎi)善、成本压力缓和的格局(jú)，中下游(yóu)利润(rùn)增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设备、非金属矿物制品等行业(yè)利润增速均改善10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石化产业链(liàn)行业在营业收入与成本压力均承压背(bèi)景下(xià)，利润增速仍(réng)处于(yú)-40.7％的(de)较(jiào)深区间。

　　五、关注二季(jì)度企业盈利三重风险，以及下半年(nián)潜在(zài)的内(nèi)生恢复空间。

　　3月工业企业利(lì)润数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，虽然经济需求(qiú)侧(cè)短期恢(huī)复较快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利(lì)仍(réng)然承压，而展望二季(jì)度，关注企业盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其(qí)一是(shì)经济(jì)内(nèi)生(shēng)动(dòng)能(néng)弱化。伴(bàn)随递延需求主导的需(xū)求脉冲性(xìng)回(huí)升过程逐(zhú)步结(jié)束，经济(jì)内生动能仍面临(lín)弱化(huà)风险。其二(èr)是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减产操作，加之(zhī)全球服务消费逐步恢(huī)复，国(guó)际油价或再度走(zǒu)高，这也意味(wèi)着成(chéng)本压力仍(réng)较大。其(qí)三是费用(yòng)率对于利润的拖(tuō)累，企业逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今年目(mù)前降(jiàng)费政策更(gèng)多为延续(xù)而非新增，费用率对(duì)于利润同比(bǐ)增速的的拖累(lèi)也(yě)将逐步显现，二季度剔除基数(shù)扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望下半年(nián)，经济(jì)内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证，其一是居民消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)结束持续(xù)一年的下滑过程(chéng)，消费(fèi)信心(xīn)逐步恢复，其(qí)二是保交楼政策(cè)已推(tuī)动上(shàng)半年地产建(jià诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别n)安投(tóu)资和竣工积极回补，有望拉动(dòng)下半年汽车、家(jiā)电(diàn)、家具等后(hòu)周期大(dà)宗消费，重点关注(zhù)下(xià)半年经济内(nèi)生动能逐(zhú)步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)的修复空间。

　　内容节选自申万宏(hóng)源宏(hóng)观研究报告：

　　《被市场低估(gū)的(de)成(chéng)本与(yǔ)费用压力——工(gōng)业企业(yè)效益数据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析(xī)师(shī)：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 诞辰是指活人还是死人，诞辰和生日的区别