5月(yuè)以来(lái)，房地产板(bǎn)块个(gè)股多出现(xiàn)小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中信房地产指(zhǐ)数本月涨幅约为2％。而以公(gōng)募基金(jīn)为(wèi)代表(biǎo)的机构对于这一板块(kuài)已经在悄然布局。数据(jù)显示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为例(lì)，5月9日时(shí)所(suǒ)公布的总(zǒng)份额均较4月28日时有小幅增长。根据基金一(yī)季报统(tǒng)计，龙头(tóu)与地方国企央(yāng)企(qǐ)获得增持，持仓数量占流通股比(bǐ)重(zhòng)增幅五只个股分(fēn)别为华(huá)发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置(zhì)房(fáng)地产或“底部(bù)回(huí)升(shēng)”

　　行业红(hóng)利时代已过 精耕细作成共识

　　从(cóng)公募基金对(duì)房地产的配置看，2019年末，公募(mù)所(suǒ)持有的房(fáng)地产行业标的市值约1188亿(yì)元，占(zhàn)其所(suǒ)持股票市值的(de)4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色(sè)，但公募所(suǒ)持房地产公(gōng)司市值在(zài)股(gǔ)票资产(chǎn)中的(de)占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一步(bù)降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来(lái)的(de)首次(cì)回升，年(nián)底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公(gōng)募(mù)对房地产行(xíng)业的持股比例也同步回(huí)升，从2021年底的6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样(yàng)的势(shì)头似乎在(zài)今年一季度得以延续。数据统计显示，公募重仓持有房地(dì)产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较(jiào)2022年四季度提升6.71％。持仓市值前五个股分别(bié)为保利发展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股份(fèn)、滨江集团，持仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难(nán)发(fā)现，公募对(duì)于(yú)房(fáng)地产的投(tóu)资愈(yù)发有集中于龙(lóng)头(tóu)的(de)趋势。Wind显(xiǎn)示，在公募基金一季报汇(huì)总的(de)重仓(cāng)股中，房地(dì)产(chǎn)板块排名最高的是保利(lì)发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名第二的(de)是招商蛇口(kǒu)，排(pái)在第78位。而老牌(pái)龙头(tóu)股万科A排(pái)在(zài)第(dì)96位。对比(bǐ)去年四季报，变化(huà)之处首(shǒu)先在于几只房地产龙(lóng)头(tóu)股从排位上看均有退步，尤其是万(wàn)科最(zuì)为明显(xiǎn)；其次是金地集团退出百大之(zhī)列。但考虑到房地产是复苏链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其(qí)传导到二级市场乃至机构持仓上还需要时(shí)间(jiān)周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产(chǎn)已经进入大分化时代，一二线城市好于三四线城(chéng)市。而映射到二级市(shì)场投资上，配置房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业轻松收(shōu)获行业贝塔的红利期一去不返了。“如果按照产(chǎn)业周期(qī)来分类，包括房地产等(děng)几类行业在盖特(tè)纳曲线里属于成熟期或(huò)者衰退期的行业(yè)，传统(tǒng)认知上(shàng)没有什么(me)投(tóu)资机会的。但(dàn)在这几年特殊的行情(qíng)里包括煤(méi)炭(tàn)、电解铝等类似的行业也出(chū)现(xiàn)了(le)一些机会(huì)，背后的逻辑(jí)是供给侧发(fā)生了更大的变化。”一(yī)不愿(yuàn)具(jù)名的上海公募(mù)基金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公募人(rén)士持谨慎(shèn)乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售面积很难再出现了，2022年光是居民存款(kuǎn)数量增加了15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平方米建筑面积，考(kǎo)虑(lǜ)存量(liàng)地产的更新(xīn)，也有(yǒu)近(jìn)10亿(yì)平方(fāng)米。需(xū)求端(duān)还需要有一(yī)定(dìng)的政策出来去刺激购(gòu)房。”

　　宝(bǎo)盈(yíng)基金房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日，无论从城镇化的(de)进程(chéng)，还(hái)是人均(jūn)住房面积（接近(jìn)30平(píng)/人），我国均(jūn)已告(gào)别住(zhù)房短(duǎn)缺时代，而(ér)目前居(jū)民的杠杆率(lǜ)和房价(jià)收(shōu)入也不(bù)支撑每年18万亿元的销售额，以及过(guò)快(kuài)上行的(de)房价，因而行业高增的时代已经过(guò)去，未来行业的需求或将回落，在此过程(chéng)中，伴随着地(dì)产的高(gāo)杠杆属性，就很容易(yì)出现信(xìn)用风险问题(tí)（类似(shì)2022年的民营地产爆雷），行业进入到(dào)供(gōng)给侧(cè)出(chū)清(qīng)的过程。这(zhè)个过程中，综合竞争力强(qiáng)的(de)公(gōng)司就(jiù)能够(gòu)通(tōng)过大鱼(yú)吃(chī)小鱼的方式(shì)，获得市(shì)占率的提升。当行(xíng)业需求见顶(dǐng)回落(luò)时，行业的(de)贝塔(tǎ)已经过去了，但不代表没(méi)有(yǒu)投资机会，机会在于城(chéng)市(shì)、位置、产(chǎn)品的阿尔法，而对应(yīng)到股票投资，就是强竞争(zhēng)力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的(de)认识转变，精(jīng)耕(gēng)细作个(gè)股成为公募乃(nǎi)至整体机(jī)构的务实之举。

　　机(jī)构(gòu)配置(zhì)房地产“风物长(zhǎng)宜放眼量”

　　头(tóu)部(bù)央国企(qǐ)、优质区域(yù)性标(biāo)的成香饽(bō)饽

　　5月以来，房地产板块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日(rì)收(shōu)盘(pán)，中信房(fáng)地产指数本月涨幅约(yuē)为(wèi)2％。从(cóng)具体的个(gè)股来(lái)看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入统计(jì)的124只房(fáng)地产类标(biāo)的股中，本月以(yǐ)来实现(xiàn)股价上(shàng)涨(zhǎng)的达到了81家。

　　其中(zhōng)，上述时(shí)间段(duàn)恰(qià)好排(pái)名前五的公司月内涨幅超过(guò)了(le)10％，它们分别是上实发展、浦东(dōng)金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安(ān)地产(chǎn)。排名第(dì)一的(de)上实发展，五一假期归(guī)来后日成交量明显放大(dà)，4日、5日连(lián)续两个交易日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与(yǔ)经营。公(gōng)司的主(zhǔ)要产品及服务为房(fáng)地产销售(shòu)、房地产(chǎn)租(zū)赁、物业(yè)管理服务(wù)、工(gōng)程项目、酒店经营。从业(yè)绩(jì)数据来(lái)看(kàn)，2022年(nián)，其实现营(yíng)业收入52.48亿元，比(bǐ)上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一(yī)季(jì)度(dù)，其(qí)实现营业(yè)总(zǒng)收入27.87亿元，同比增(zēng)长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿(yì)元(yuán)，同比扭亏。

　　不过从十大(dà)流通股股东(dōng)来看(kàn)，各类机构都有对其布局的例子。以3月(yuè)31日(rì)时的首季十大(dà)流通股股东来看， 具体包(bāo)括公募(mù)的上银基金、私募的迎水文龙、中央汇金(jīn)、长城资产管理公司等都跻身前十(shí)的(de)行列。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金桥也是隶书蚕头燕尾一波三折图解，蚕头燕尾一波三折是什么书体上海本地房企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模大幅度复苏。究其原因，一方(fāng)面是该公(gōng)司后疫(yì)情(qíng)时代出租率复苏至近年来(lái)最高(gāo)，另(lìng)一方面则(zé)是公(gōng)司拿(ná)地结算持续性向好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑(zhù)面(miàn)积约54万平(píng)方(fāng)米。

　　在这样的业绩(jì)势头向好背景下，自然也吸引了知名(míng)机(jī)构(gòu)在其中(zhōng)持续驻足。从第一季度十大流通股股东来看，知名私募高(gāo)毅邓晓峰的(de)两(liǎng)只产(chǎn)品依然在前十中，这也是(shì)连续第(dì)三(sān)个(gè)季度他有的两只(zhǐ)产(chǎn)品杀(shā)入前十(shí)。同时(shí)榜单中还(hái)有一(yī)支大名(míng)鼎鼎(dǐng)的QFII阿布(bù)扎比投资(zī)局，其当季还小幅增加了持股(gǔ)。

　　除去上述两(liǎng)家上海区域性地产公司外，荣(róng)安地产则是(shì)主要布局(jú)在深圳的地产公(gōng)司，一季报交出的也是一份(fèn)报喜的成绩(jì)单(dān)：首(shǒu)季公司实(shí)现营业收入(rù)51.85亿元，同(tóng)比增长35.51％。归(guī)属于(yú)上市(shì)公司股东的(de)净利润6.48亿(yì)元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从(cóng)机构态度来看，《红周刊(kān)》注意到两只公募指基(jī)首季新杀入十大(dà)流通股股东行(xíng)列。具体说来， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上榜(bǎng)排名第七位，富国中证指数1000增强则(zé)排名(míng)第九(jiǔ)位，此外联袂出(chū)现的机构还有(yǒu)QFII高(gāo)盛国际和私(sī)募(mù)迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴(xīng)证(zhèng)全(quán)球(qiú)基金相关(guān)人士(shì)分析：“经历过行业(yè)洗牌和兼(jiān)并(bìng)重(zhòng)组后，龙(lóng)头(tóu)的价值(zhí)更为笃(dǔ)定(dìng)突(tū)出；从(cóng)拿地(dì)端看，2022年土地市场(chǎng)大幅降(jiàng)温，优质(zhì)土地供给较(jiào)多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上，目(mù)前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受(shòu)限(xiàn)于信用(yòng)问题或(huò)者资(zī)金紧张(zhāng)没法拿地，龙头房(fáng)企趁机获取低成(chéng)本(běn)土地，龙头房企的(de)拿地力度（拿(ná)地(dì)金额/销售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资上(shàng)看，龙头房企(qǐ)杠(gāng)杆率较低，净负债率基本(běn)在(zài)70％以下，而其他房企的净负债率普遍都在(zài)100％以上，加杠杆(gān)空间有限，从融(róng)资成本看，龙头房企的融资成本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左右；对(duì)应到2023年的(de)销售，龙头房企明显跑赢(yíng)行(xíng)业，1～4月百强房企的销售额增(zēng)速为(wèi)9％，而TOP14的销售(shòu)额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在当前中(zhōng)特(tè)估的浪潮下，央国企地产股或存在发展的(de)大好(hǎo)机会(huì)。中信证券指出(chū)：“房地产行业的结构性机会(huì)依然(rán)存在，少部分公司尤其(qí)是央(yāng)企占据显著优势(shì)，其主要又(yòu)体现为(wèi)库存的优(yōu)势(shì)。央企地产(chǎn)公司，现阶段表现出较低的融资成本(běn)，优质的开发资源和良好的(de)不动产资产运营能力的(de)多重(zhòng)竞(jìng)争(zhēng)优势。”

　　“即使(shǐ)没(méi)有中(zhōng)特估，国央企相较于民营地产公司也是(shì)更(gèng)有(yǒu)优势的。”吕功绩强(qiáng)调，“对(duì)于减值、土地资源债权债务(wù)关(guān)系等问题，市(shì)场对民营房开企业的资(zī)产(chǎn)会有更多担(dān)忧和质疑，所以在这一轮行业出清的过程(chéng)中，央国企相较(jiào)于民企来(lái)说(shuō)估值的修复(fù)更(gèng)明显(xiǎn)。中特估的(de)角(jiǎo)度从(cóng)中(zhōng)长期的(de)维度看，行业的逻(luó)辑在于集中度(dù)提(tí)升后，行业进入(rù)高(gāo)质(zhì)量发展阶(jiē)段，具备较快速(sù)发展阶(jiē)段更稳定且(qiě)可(kě)预期的盈利(lì)和现(xiàn)金流创造能力，以此(cǐ)带来估值中枢的提升，应该关注估值(zhí)相对较低，企业自身资(zī)产(chǎn)的质量好、运营能力强、可以创造持续(xù)现金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行业普涨的概率比较(jiào)低，行业内(nèi)部将(jiāng)出现分化，要关注将受益于行业集中度提升的头部公司(sī)。”星石(shí)投资首席研究(jiū)官(guān)方磊也表示(shì)。

　　顺应机构这一思路的(de)话，或(huò)许还是保利发展、招商(shāng)蛇口等国(guó)资背景龙头前途更为光明(míng)。不(bù)过国投瑞银(yín)基金投资部副总(zǒng)监綦(qí)傅(fù)鹏(péng)表示：“需要客观地去持续(xù)观察国企(qǐ)央(yāng)企在三个方(fāng)面是否可以维(wéi)持，首先是融资成本保持低(dī)位，其次(cì)是销售份额持续提升(shēng)，再次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构(gòu)需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根(gēn)据房企一季报梳理发现(xiàn)，对于2022年的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度(dù)的业绩分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等房(fáng)企营收、净利(lì)均实现了业绩(jì)的回正，甚至是较大增速(sù)的增长。而这些(xiē)公司也是机构的重(zhòng)仓(cāng)对象(xiàng)。

　　对此，知(zhī)名(míng)房地产业内人(rén)士张宏伟向《红(hóng)周(zhōu)刊》分析表示，业绩(jì)出(chū)现明(míng)显改善的房企，主(zhǔ)要是因为过去两三年(nián)时间(jiān)，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企(qǐ)不(bù)怎么投资拿地之后，国(guó)有企(qǐ)业仍在持(chí)续性地拿地，且主要(yào)集中在核心隶书蚕头燕尾一波三折图解，蚕头燕尾一波三折是什么书体城市，投资力(lì)度较大。投(tóu)资的驱动能够推动房(fáng)企(qǐ)销(xiāo)售业绩(jì)的(de)增(zēng)长，从而在(zài)2023年一季度市(shì)场恢复但仍处(chù)于(yú)调(diào)整的过程中，能够保有一个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同(tóng)时也(yě)提醒表示，在房地产的复苏过程中(zhōng)，还面临着(zhe)一些不确(què)定性。其实(shí)整个市场从四月(yuè)份(fèn)开始又在往(wǎng)下掉。除了(le)杭州、成都等极(jí)个别城市四月(yuè)环比三月相对表现较好之外，包括北京(jīng)、上(shàng)海(hǎi)在内的绝大多数城(chéng)市都出现环比下滑的情况。而现在(zài)五月的(de)市场表(biǎo)现(xiàn)也(yě)不(bù)太乐(lè)观。按照现(xiàn)在的经济状(zhuàng)况、收入情况，以(yǐ)及市场(chǎng)的去库存压力、企(qǐ)业的资金面(miàn)压力，可能会(huì)出现，到六(liù)月份房(fáng)企为了半年报冲业绩出现市场(chǎng)的短期反(fǎn)弹外的一个市(shì)场乏力现象(xiàng)。也(yě)就是说，第二季度(dù)、第三季度增长不(bù)确定性的压力仍旧较大(dà)。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房(fáng)地产以及其上下(xià)游(yóu)产业链的(de)复苏速度都比想象的(de)要慢(màn)很多，我们(men)要(yào)多给(gěi)一(yī)些耐心(xīn)，这个时候，在(zài)房地产以及上下(xià)游(yóu)就不是赚快钱(qián)的时候，只(zhǐ)能(néng)赚他基本面的钱。但(dàn)这也意味着，只(zhǐ)有极为(wèi)少(shǎo)数的(de)、做得比同行好得(dé)多的企(qǐ)业，会(huì)伴随整个(gè)行业的弱复苏，业绩会逐步体现出来(lái)。所(suǒ)以(yǐ)只能耐心地去等待它的基(jī)本面不断地(dì)凸显(xiǎn)出来，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊(kān)》，文中提及(jí)个股仅为举例分析，不做(zuò)买卖推荐。）

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