5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发(fā)布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多(duō)位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素的，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一个(gè)催化(huà)因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申报(bào)的(de)国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年(nián)以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化(huà)国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特(tè)估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者(zhě)提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的(de)外面黑里面粉会介意吗，为啥我对象外面黑的里面发红要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本(běn)市场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基(jī)于(yú)行业本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会(huì)受益于今(jīn)年市场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企业(yè)改革的(de)推进，大概(gài)率这(zhè)些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本(běn)面的(de)，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波(bō)中特估的(de)投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估(gū)的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经济和(hé)“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们(men)判断经(jīng)营(yíng)成果随之(zhī)改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动(dòng)加仓了(le)“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的(de)持(chí)股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持(chí)股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻(kè)影(yǐng)响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日(rì)常的投研(yán)流(liú)程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契(qì)机，多花(huā)精力去进(jìn)行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央企外面黑里面粉会介意吗，为啥我对象外面黑的里面发红经营思路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但(dàn)是这个概(gài)念所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的(de)机会(huì)的(de)。同时，随着时局的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研(yán)究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是(shì)资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对原有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系(xì)的(de)框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的(de)认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长期价值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是很(hěn)大的(de)认知误区，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是(shì)基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济的支(zhī)柱，国(guó)企央(yāng)企发展要(yào)符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为(wèi)，对(duì)于(yú)国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业(yè)社(shè)会价(jià)值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特色的(de)价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，改变从以私人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化(huà)投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团队对(duì)于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在(zài)估(gū)值思维、估值结(jié)论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经(jīng)济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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