5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基(jī)金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化(huà)因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密(mì)集申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年(nián)以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国(guó)央企主题(tí)基金申报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另(lìng)一(yī)方面是落实(shí)公(gōng)募基金行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的(de)要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和(hé)国(guó)家战(zhàn)略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相(xiāng)关(guān)标的和(hé)板块带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活(huó)跃度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前(qián)重(zhòng)点关注三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地(dì)方(fāng)国资所在的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本(běn)面在今年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国(guó)有企业改革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩(jì)的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常(cháng)基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随之改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报已经显露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究(jiū)所(suǒ)数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统计(jì)也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国(guó)特(tè)色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特(tè)征和(hé)中国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒(héng)表示(shì)，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的(de)变(biàn)化，也在增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资(zī)者的认(rèn)可和(hé)实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金(jīn)流(liú)折现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国内团队(duì)对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国际(jì)通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)注(zhù)重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高估值定价模(mó)型的科(kē)学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关(guān)系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的(de)影响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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