金融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委(wěi)的一封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地(dì)方政府的(de)偿(cháng)债能力(lì)已经越来越被重(zhòng)视。如何(hé)如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项债和包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者(zhě)，他们(men)普遍担心的还(hái)是城(chéng)投(tóu)债务、非标等(děng)地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中(zhōng)心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的前(qián)提(tí)下，我国地方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余(yú)额(é)的(de)比例关系。“今后(hòu)应(yīng)加大中央(yāng)政府的(de)发(fā)债(zhài)规模(mó)，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型(xíng)的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困难(nán)省(shěng)份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出让国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示(shì)这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为地方(fāng)债务(wù)主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发(fā)行的公司债券和(hé)中(zhōng)期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政(zhèng)府信用(yòng)脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实(shí)际上市场仍(réng)然把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是(shì)地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投(tóu)的债(zhài)务(wù)主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)向银行(xíng)借款(kuǎn)和发行债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年末(mò)，余额估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年(n2197的立方根是多少，216的立方根是多少ián)增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此(cǐ)，城投(tóu)平(píng)台(tái)实际上已经成为地方债务的(de)主要体(tǐ)现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的一(yī)般(bān)债和专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书(shū)的(de)高等级(jí)信用债。但是(shì)，城投平台的(de)非标(biāo)违约情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城(chéng)投债的(de)收益率(lǜ)普(pǔ)遍高(gāo)于(yú)东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之(zhī)后(hòu)，捉襟见肘的情况更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至全(quán)国的信用(yòng)债(zhài)市场都造成负面冲击(jī)，信用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和(hé)天(tiān)津等近(jìn)几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投债(zhài)加权(quán)平(píng)均票(piào)面(miàn)利率降幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及预2197的立方根是多少，216的立方根是多少期的背景下，投资者的风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地方政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投债(zhài)的按(àn)时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导致地方国企融(róng)资难(nán)、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政府部门(mén)仍需要持续(xù)举债来实(shí)现经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要保持(chí)政府(fǔ)信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增(zēng)强城投债权人的(de)持有信心，首先要(yào)确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不兜底，但(dàn)建议给予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，即(jí)在政(zhèng)策(cè)上大(dà)力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政(zhèng)府可否通过出(chū)让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予政策(cè)上的(de)支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日，国(guó)资委在对政协十三届(jiè)全国委(wěi)员会第五次会(huì)议(yì)第(dì)00503号提案的(de)答复(fù)中表(biǎo)示，将(jiāng)适(shì)时出(chū)台制度规定(dìng)及操作细则，探(tàn)索国(guó)有权益份额规范化(huà)退(tuì)出(chū)的有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力(lì)国有(yǒu)企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业股权获(huò)得收(shōu)入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上(shàng)市(shì)2197的立方根是多少，216的立方根是多少公司(sī)共计(jì)1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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