5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等(děng)问(wèn)题成为市场关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今(jīn)年(nián)场内(nèi)多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的(de)央国企(qǐ)基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投(tóu)资(zī)者提供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实(shí)公募基(jī)金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自(zì)己目前(qián)重点关注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市(shì)场成(chéng)交量(liàng)的放大(dà)，盈利(lì)大幅(fú)增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革的推进，大(dà)概率(lǜ)这些企业会进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年(nián)抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶(jiē)段是(shì)未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层(céng)面(miàn)可能(néng)发生显著正向变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前(qián)进(jìn)行(xíng)布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不(bù)少基(jī)金在(zài)行(xíng)动。国金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金公司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思(sī)维，需要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学(xué)习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新(xīn)的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需(xū)要学习(xí)领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适(shì)应现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该(gāi)体系能(néng)否具备长期价(jià)值的(de)基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误(wù)区(qū)，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企(qǐ)的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中(zhōng)国特色的(de)价值评价体系，改变从以私(sī)人(rén)股东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会(huì)整体价(jià)值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价(jià)值(zhí)的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可(kě)持(chí)续发展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与传统的(de)估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言，这需要在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用(100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米yòng)。

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