《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金经(jīng)理

　　乱(luàn)云飞渡仍从(cóng)容(róng)

　　上(shàng)期分享(xiǎng)中（查看原文），我们(men)提出了5月是(shì)乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶(jiē)段(duàn)，进攻(gōng)和(hé)防(fáng)守(shǒu)的理由都不(bù)是非(fēi)常清晰。周末(mò)中央发布长(zhǎng)期的(de)产业政策，基调是清晰的(de)，但那(nà)是诗和远方，是战(zhàn)略(lüè)性的布局，很(hěn)多(duō)投资者(zhě)更喜欢(huān)战术(shù)性的(de)机会(huì)。伯克希尔哈撒(sā)韦(wéi)年度股东大会(huì)在巴菲特的老(lǎo)家奥巴(bā)哈举行，吸(xī)引了(le)全球(qiú)投(tóu)资者(zhě)的目光(guāng)，投(tóu)资者总(zǒng)希(xī)望可以(yǐ)从中(zhōng)寻(xún)找到投资的秘(mì)诀，价值投资的道虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观(guān)环境的担忧，对数字技术的批(pī)判，很多与会者(zhě)收获(huò)的(de)可能不是清晰的思(sī)路，而(ér)是在迷宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝(jué)、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根(gēn)据惯例(lì)，银行保险等利(lì)好(hǎo)兑现后往往(wǎng)是市场开始(shǐ)调整的开始(shǐ)。A股投(tóu)资历(lì)来是有季节性的，但这未必是历史的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市场(chǎng)在新的政(zhèng)策基调下开始(shǐ)全面大反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投(tóu)资(zī)者需要(yào)考虑(lǜ)到当(dāng)前的(de)市(shì)场背(bèi)景已经和之(zhī)前有很大的(de)不同。当前市场进入战略僵持阶段的一个重要理由是除了逻辑(jí)推演，很多重要问题很(hěn)难(nán)用清晰的事(shì)实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往(wǎng)是见(jiàn)好就(jiù)收(shōu)或者谋定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的(de)猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部(bù)看，市场已经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国(guó)内的政策本(běn)身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储(chǔ)依(yī)然在(zài)通(tōng)胀、就业(yè)数据(jù)、金融数据(jù)和增长(zhǎng)数据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线看，数字(zì)经行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思(jīng)济和(hé)中特估依(yī)然既有政(zhèng)策、也有(yǒu)业绩(jì)或(huò)者(zhě)有(yǒu)未来(lái)预期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极(jí)致，也是不争(zhēng)的(de)事实。除了这两条(tiáo)主(zhǔ)线外，金融、消费和公(gōng)用事业有(yǒu)反(fǎn)弹(dàn)，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为(wèi)看，投(tóu)资者(zhě)并未形成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场(chǎng)阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体(tǐ)表现为，业(yè)绩出现一定(dìng)修复(fù)和表(biǎo)现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中(zhōng)药(yào)、电力、中(zhōng)特估主(zhǔ)题(tí)以及TMT中(zhōng)的游戏传媒(méi)等(děng)表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期(qī)卖现实的(de)操作(zuò)。当(dāng)然，相对而言市场也(yě)有定价效率不稳(wěn)定的(de)一面，同样是业绩修复或有韧性的(de)农林(lín)牧渔(yú)、新能源和消费板(bǎn)块(kuài)，整体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的原因：一(yī)季报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍(réng)在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾(dùn)在于(yú)缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期(qī)超额收益过于显著，目前除(chú)了(le)游戏、传(chuán)媒一枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶(jiē)段性有所回调。中(zhōng)特估相关的基建、银(yín)行(xíng)、石油、出版(bǎn)等板块(kuài)盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在(zài)最(zuì)近市场调整的时(shí)候整体表现较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线之外，市场(chǎng)部分定(dìng)价了(le)一季报行情，但(dàn)核心问题(tí)在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶(jiē)段。扣(kòu)除(chú)金(jīn)融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意味着短期盈利很难(nán)撑(chēng)起(qǐ)A股系(xì)统(tǒng)性(xìng)的行(xíng)情。所以，我们看到这两条主(zhǔ)线之外其他(tā)业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有限。消费的(de)盈(yíng)利有(yǒu)一定的修复，而市(shì)场由于前期(qī)的(de)悲(bēi)观情(qíng)绪尚未(wèi)对其定价，这可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政策关注产业升(shēng)级(jí)和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会议密集召(zhào)开的阶段(duàn)，政治(zhì)局会议、中央财经委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前经济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势(shì)头不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短(duǎn)期的工作重(zhòng)点是恢(huī)复和扩(kuò)大需(xū)求(qiú)，但(dàn)同时也明确(què)不(bù)会再走老(lǎo)路——不会通过低水平(píng)的债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级(jí)，推进产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个(gè)新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业转型升级，不(bù)能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去(qù)年底(dǐ)强调接下来一段时(shí)间(jiān)的(de)政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才(cái)能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持(chí)和(hé)发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和(hé)金(jīn)融支撑、高科技(jì)领域和低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制造—物流-销(xiāo)售(shòu)-服务(wù)等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢(màn)恢(huī)复，才能(néng)够真(zhēn)正把需(xū)求拉动起(qǐ)来。不能够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟(jìng)即(jí)使是芯片这(zhè)么最高科技(jì)的领(lǐng)域，它的下(xià)游需求也主要来自消费电子(zi)产(chǎn)品中的(de)手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没(méi)有需(xū)求的拉(lā)动(dòng)，产业的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良(liáng)性循环的(de)基础。

　　高质量的人(rén)才红(hóng)利

　　另外，最(zuì)近政(zhèng)策讨论的一个重(zhòng)点是(shì)人(rén)，作为投资(zī)生产拉动核心的(de)企业家、作为人力资源重点(diǎn)的人(rén)才、承载(zài)民族(zú)未来(lái)的新生人口、需要行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思关注(zhù)的老龄人(rén)口。当前中国的发展逐(zhú)渐从资本和(hé)劳动(dòng)要素拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动，技(jì)术创新(xīn)成为能否突破内外部约(yuē)束(shù)的关(guān)键。技术创新能力取决于制度(dù)保障下的主观能动(dòng)性，在经历了过去几年(行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思nián)的非常态之(zhī)后，在内(nèi)外部不确定(dìng)性(xìng)的制约下(xià)，如何让当前(qián)每个主体充满信心、充满主观能(néng)动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮助我们(men)适当(dāng)缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中人(rén)力资源的(de)差(chà)距，这需(xū)要(yào)从一(yī)个更高的(de)角度理(lǐ)解人工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)的乱战。接下来的政(zhèng)策力度(dù)和(hé)效果(guǒ)有(yǒu)多大、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的(de)反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多大(dà)、美联(lián)储到底下(xià)一步面临的是什么(me)样的经济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列的(de)重要问(wèn)题(tí)的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易(yì)机(jī)会(huì)可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可(kě)能是一个布局的好阶段，而(ér)未必(bì)会(huì)是收获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要(yào)多一点耐(nài)心，风浪越大，下一次(cì)的(de)鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股(gǔ)东大会上看到价(jià)值投资者很(hěn)重要(yào)的一个(gè)特质，即我们提(tí)倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰(xī)，投资路(lù)径也将会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供投资(zī)者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业现代(dài)化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化与智(zhì)能化是明(míng)确(què)的诗与(yǔ)远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局(jú)。投资的下(xià)限是(shì)避(bì)免系统性的风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风(fēng)险(xiǎn)和未(wèi)来跟(gēn)不上历史步(bù)伐的(de)产业是不(bù)能进行战略布局的(de)。投资的中间状态(tài)是周期与消费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角下(xià)的(de)投资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)，投委会委员兼(jiān)秘(mì)书长，宏(hóng)观策(cè)略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南(nán)开(kāi)大学(xué)经(jīng)济学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与工程博士后。学术研(yán)究(jiū)与教(jiào)学以及(jí)宏观经济(jì)走势、金(jīn)融产品分析等实务领域(yù)经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直(zhí)致(zhì)力于在周期(qī)波动的框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏(hóng)观经济(jì)的运行，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过资(zī)本资产定(dìng)价的方式来确定其(qí)价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入(rù)创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与(yǔ)择时研究。武汉大学学(xué)士，上海财经(jīng)大学经济(jì)学硕士(shì)、博士，中(zhōng)国社科院经(jīng)济学博(bó)士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期(qī)刊(kān)。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思