《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分(fēn)享(xiǎng)中（查看原文），我们(men)提出(咋能把自己弄成小喷泉呢，如何把女朋友弄成小喷泉chū)了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都不(bù)是非(fēi)常清(qīng)晰。周末(mò)中央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的(de)，但那是诗(shī)和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投资(zī)者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会(huì)在(zài)巴菲特(tè)的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投资者总希(xī)望可(kě)以从中寻找(zhǎo)到投资的秘(mì)诀，价值投资的(de)道虽相(xiāng)同，但(dàn)法、术(shù)、器是各异的。不(bù)仅如此(cǐ)，伯(bó)克(kè)希(xī)尔决策者对宏(hóng)观环境的(de)担(dān)忧(yōu)，对(duì)数字(zì)技术的批判，很多与会者收获的(de)可能不是清晰的(de)思路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理(lǐ)由是根据惯(guàn)例，银行保险等利(lì)好兑(duì)现后(hòu)往往(wǎng)是市场开始(shǐ)调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是历(lì)史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基调下开始全(quán)面大反攻(gōng)。我们(men)需(xū)要(yào)因(yīn)时而(ér)变，投资者需(xū)要考虑到当前(qián)的市场背景(jǐng)已(yǐ)经和(hé)之前有(yǒu)很大的(de)不同。当(dāng)前市场进入战略僵(jiāng)持阶段的一个重要(yào)理由是除(chú)了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难(nán)用清晰的事(shì)实来验证。谨慎(shèn)的投资(zī)者往往是见(jiàn)好就(jiù)收或者谋(móu)定而后动(dòng)，因(yīn)此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政(zhèng)策的(de)方向，而且今年国内的(de)政策本(běn)身也不(bù)是大开大(dà)合。新出台的政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和(hé)增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字(zì)经济(jì)和中特(tè)估依然既有政策、也有业(yè)绩(jì)或(huò)者(zhě)有未(wèi)来预期(qī)的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是不争的事实。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费(fèi)和(hé)公用事业有反弹，但难(nán)以成为持续(xù)的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决(jué)定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为(wèi)看，投资者(zhě)并未形成一致预(yù)期(qī)。随(suí)着一季报的披露，市场阶段性发挥了对盈利现(xiàn)实的(de)定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出现一定修复和表现(xiàn)有韧性的金融、中药(yào)、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也(yě)有一(yī)定表(biǎo)现。不过，随(suí)着(zhe)业绩的公布反而出(chū)现了一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言(yán)市(shì)场也(yě)有定价效率不稳定的一面(miàn)，同样是(shì)业绩修(xiū)复或有韧(rèn)性(xìng)的(de)农(nóng)林(lín)牧(mù)渔、新能源(yuán)和(hé)消费板(bǎn)块，整体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的原因：一(yī)季报显示企业(yè)盈(yíng)利仍在磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于(yú)缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的(de)亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过于(yú)显著，目前除(chú)了游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领(lǐng)域阶段(duàn)性(xìng)有所回(huí)调(diào)。中特估相关的(de)基(jī)建、银行、石油、出版(bǎn)等(děng)板块(kuài)盈利(lì)有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在(zài)最近市(shì)场调整的时候整(zhěng)体表现较好(hǎo)。在这(zhè)两条(tiáo)我(wǒ)们看好(hǎo)的全年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报行情(qíng)，但核心问题在于当前(qián)盈利(lì)仍处在磨底(dǐ)阶段(duàn)。扣除金融和(hé)两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈(yíng)利还(hái)在下滑，这意味着短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们看到这(zhè)两条主线(xiàn)之外(wài)其他业(yè)绩(jì)尚可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度(dù)都相对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的修复，而市场由于前期(qī)的悲观情(qíng)绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶段性交易(yì)机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性(xìng)布局是清晰而明确的：政策关注(zhù)产(chǎn)业升级和人的问题(tí)

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密(mì)集召开(kāi)的(de)阶段(duàn)，政治(zhì)局会(huì)议、中(zhōng)央财经(jīng)委(wěi)会(huì)议和(hé)国常会相继(jì)召开。决(jué)策(cè)层对于当前(qián)经济复苏动力不足(zú)、复苏势头不(bù)稳的(de)问题，有着(zhe)清醒的认识，短期的工作重点是(shì)恢(huī)复和扩大(dà)需求，但同(tóng)时也明(míng)确不(bù)会(huì)再(zài)走(zǒu)老(lǎo)路——不会通过低水平的债务(wù)扩张来刺激(jī)经济(jì)，而是聚(jù)焦(jiāo)实体(tǐ)经济的产业(yè)升级，推(tuī)进(jìn)产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下(xià)的融合发(fā)展

　　这次财经委会议的一(yī)个新(xīn)提(tí)法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免割裂(liè)对(duì)立(lì)；坚持推动传统(tǒng)产业(yè)转型(xíng)升级，不(bù)能当(dāng)成‘低(dī)端产业’简单(dān)退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下来一段时(shí)间(jiān)的政策(cè)需要强调均衡性(xìng)和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子(zi)的(de)领域要(yào)重(zhòng)点支持和(hé)发(fā)展(zhǎn)，但是经济(jì)的运行是一个完整(zhěng)的系(xì)统，生产(chǎn)和消费(fèi)、实体经济(jì)和金融(róng)支撑(chēng)、高科技(jì)领(lǐng)域和低技术领(lǐng)域、融(róng)资-设计-制造—物流(liú)-销售(shòu)-服务(wù)等各方面(miàn)需要协调发展(zhǎn)，大家的信(xìn)心(xīn)慢(màn)慢恢(huī)复(fù)、收入慢慢恢复(fù)，才(cái)能够真正把需求拉动起来。不(bù)能够孤立、片面地理解(jiě)和(hé)执(zhí)行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最高科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求也主要来自消费电(diàn)子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居(jū)等等，没有需求的拉动，产业的发展就(jiù)缺乏良(liáng)性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为投资生产拉动核心的企业家(j咋能把自己弄成小喷泉呢，如何把女朋友弄成小喷泉iā)、作(zuò)为人(rén)力资源重(zhòng)点的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关注的(de)老龄人口。当前(qián)中国的发(fā)展(zhǎn)逐渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要素(sù)拉动转向人力资源拉(lā)动(dòng)，技术创新成为能(néng)否(fǒu)突破内(nèi)外部约(yuē)束的关键(jiàn)。技(jì)术(shù)创新(xīn)能力取决于(yú)制度(dù)保障下的主观能动(dòng)性，在经历(lì)了过去(qù)几年的非常(cháng)态(tài)之后，在内外(wài)部不(bù)确定性(xìng)的(de)制约(yuē)下(xià)，如何让当前每个主体充满信心、充满主观能动性，是(shì)政策的(de)重心。以人工(gōng)智(zhì)能为(wèi)代表的数(shù)字(zì)经济大发(fā)展，有(yǒu)可能(néng)能够帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争中人(rén)力资源的差(chà)距，这需要从一个更高(gāo)的(de)角度(dù)理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍咋能把自己弄成小喷泉呢，如何把女朋友弄成小喷泉从(cóng)容：乱战(zhàn)之后(hòu)的(de)投资路径

　　5月的(de)市(shì)场，看起来是战略僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力度和(hé)效(xiào)果有多(duō)大、盈(yíng)利能(néng)否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风险(xiǎn)到底有多大、美(měi)联储到底下一步面临的(de)是什么样的(de)经济(jì)形势等，投资者希(xī)望渐次判断上述一系列的重要问题的程度(dù)，并(bìng)据此(cǐ)进行布局(jú)。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均(jūn)衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段。投资(zī)者需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲(fēi)特历(lì)次股东大(dà)会上(shàng)看到价值(zhí)投资者很重要(yào)的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着(zhe)事(shì)实(shí)的清(qīng)晰，投资(zī)路径也将会非(fēi)常明(míng)确(què)。这(zhè)个路径，我们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一下梳(shū)理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业现(xiàn)代(dài)化，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能化是明确的(de)诗与远(yuǎn)方，需要进行战略布局(jú)。投资的下限是避免系统性(xìng)的(de)风险，在现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来(lái)跟不(bù)上历史步伐(fá)的产业是不能进行(xíng)战略布局的。投资的中间状态是(shì)周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角下的(de)投资路(lù)线图(tú)

　　【了解(jiě)作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基(jī)金(jīn)首席(xí)经(jīng)济(jì)学家，投委会(huì)委(wěi)员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学博(bó)士，清华大(dà)学(xué)管理科学与工程博(bó)士(shì)后。学术研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分(fēn)析(xī)等实(shí)务领域(yù)经验丰富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于在周期波动的(de)框架内(nèi)运用财政(zhèng)的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国(guó)经(jīng)济看作一份资产，通过资(zī)本资产定价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏(hóng)观策(cè)略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置(zhì)与择时研究。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经济学博士后，学术论(lùn)文(wén)多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 咋能把自己弄成小喷泉呢，如何把女朋友弄成小喷泉