王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌至(zhì)过度(dù)低估(gū)时，股息(xī)率相应提升，会吸引(yǐn)绝对收益资金买(mǎi)入，股价也(yě)逐步完成筑底。

　　近期(qī)，银(yín)行股已上涨半年，又一次因绝(jué)对收益资(zī)金追(zhuī)逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银(yín)行业(yè)经营层(céng)面(miàn)，也已经悄然(rán)发生一(yī)些向(xiàng)好的变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银行股是这几(jǐ)天才开(kāi)始上涨，那么(me)就大错特错了(le)。事实是：

　　银(yín)行股(gǔ)自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底之后，已经(jīng)持续上涨了足足半年时(shí)间了……

　　这段时间的银(yín)行股(gǔ)涨(zhǎng)幅达到27％，其(qí)中部分(fēn)银行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却冲高回落(luò)，调(diào)整了近两(liǎng)个(gè)月时(shí)间，跌幅(fú)不(bù)大，不到10％。然后(hòu)于3月底开(kāi)始(shǐ)上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这种(zhǒng)事情并(bìng)不(bù)是第一(yī)次发生。过去银行股的大行情(qíng)，都是(shì)在悄无声息(xī)中默默上涨的，因为银行股(gǔ)平时(shí)关(guān)注度并不高。等到因几根大线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来(lái)关注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能(néng)记得(dé)，2014年11月，因为一次比较意外的(de)“双降”（降(jiàng)息(xī)、降准(zhǔn)），金融(róng)股拔(bá)地(dì)而起(qǐ)。但在此之前，银行指(zhǐ)标大约在3月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)，然后(hòu)不声不响地开始回(huí)升，到11月(yuè)时，8个月左右时间，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他几(jǐ)次银行股见底，也有类似的情况：没(méi)有明确利好，没(méi)有明确(què)新闻，银行(xíng)股却自己慢慢(màn)从底(dǐ)部(bù)爬起来了(le)。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为(wèi)行(xíng)情归因并不容易，因(yīn)为(wèi)很难(nán)验证(zhèng)。如果确实没有实质性利好，那(nà)么只能从资金(jīn)面去(qù)猜测：可能是估值便宜到(dào)很(hěn)多资金(jīn)愿意出(chū)手了。由于银行盈(yíng)利能(néng)力非常稳定，估值(zhí)低往往意(yì)味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低(dī)至(zhì)一(yī)定水平时，股息(xī)率就会非常诱人。比如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计算出(chū)来的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的可(kě)转债(zhài)。如果盈(yíng)利能力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如(rú)果股(gǔ)价上涨，还能享受资本利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则(zé)会遭受损失。但由于ROE已在底(dǐ)部，近期很(hěn)难再降了。因(yīn)此，这就非常(cháng)像一(yī)张可转债，其市价下跌(diē)时，会有(yǒu)个(gè)估值下(xià)限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果(guǒ)这(zhè)张“可转债”的票息率高到一定(dìng)程度，显著高(gāo)过一些资(zī)金的(de)成(chéng)本，那么这(zhè)些资金自然愿(yuàn)意(yì)参(cān)与。

　　这(zhè)样，银行股就(jiù)形(xíng)成一(yī)个隐形的“估值(zhí)底”，当估值低至(zhì)一定水平(píng)时，股息(xī)率诱人，就会有人参(cān)与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些(xiē)情况下会被打破，即因为一(yī)些(xiē)负(fù)面因(yīn)素的存在，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银(yín)行股的估值或盈(yíng)利能(néng)力还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行(xíng)股(gǔ)那种悄无声息的底(dǐ)部，可能并(bìng)没有什么实质(zhì)利好(hǎo)，就是有些看中股息(xī)率的资金默默买入，把底部给买(mǎi)出来了。

　　这是些(xiē)什么样的资金呢？

　　首先(xiān)可(kě)以(yǐ)排除的(de)就是以(yǐ)股(gǔ)票型公(gōng)募基金为代(dài)表的(de)机构投(tóu)资者(zhě)。因为他(tā)们(men)的考核(hé)要求是相对(duì)收益，因此在(zài)大多(duō)数时候，他们(men)不会因(yīn)为(wèi)股息(xī)率诱人而买入，他们的任务是(shì)战胜自己基(jī)金的基准，或者战胜可(kě)比(bǐ)基金(jīn)同仁。所以，即使股息率高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息(xī)率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时间，公(gōng)募(mù)基金参与(yǔ)很低，这次也不(bù)例外。

　　从数据上也可验证(zhèng)：从33家银行股2022年底基金(jīn)持(chí)仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过(guò)去半(bàn)年(nián)，后同）涨幅越大，比重越高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了(le)公募基金(jīn)，其(qí)他类(lèi)似考核(hé)的(de)机构(gòu)投资者(zhě)也(yě)是类似。

　　从数据上(shàng)看，我们确实看到，2023年第(dì)一季度较上年(nián)末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓比例是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持(chí)股比重降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走了个过山(shān)车，先是上涨，然后春节后下跌(diē)（这段(duàn)时间刚好是人工智能概念股大涨，因此机构投(tóu)资者有可能是卖(mài)出(chū)银行等股票，换(huàn)仓至计(jì写照的意思 写照是什么词性)算机股票）。到了4月初，人工(gōng)智能等板块行情回落(luò)后，银行股重拾升势(shì)，且涨幅(fú)加速。春节后(hòu)的这段时间(jiān)，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人工(gōng)智能(néng)走出了(le)一(yī)个完(wán)美的“对称(chēng)”走势。

　　而其(qí)他投资者，比如个人(rén)、外资、自营、保险、资管等(děng)，则可(kě)能是(shì)买(mǎi)入的。因为这些资金不考(kǎo)核相对收益，更多的是追求绝对收益，因此有可能是高(gāo)股息股票(piào)的青睐者。

　　而决定他(tā)们买入的因素(sù)中(zhōng)，资金成本应(yīng)该是个重要因素(sù)。目前，我国近(jìn)期市场利率较低、资金充沛，其他可(kě)替代的(de)投(tóu)资机(jī)会较(jiào)少，因(yīn)此股息(xī)率显(xiǎn)得诱人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金成(chéng)本也有(yǒu)望下行(xíng)，我国高(gāo)股息股票(piào)也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确实在买入大(dà)行，并且数量还不(bù)少。不过保险资金却(què)是有进有出(chū)，这(zhè)一(yī)点有点与我们预期不符。基(jī)金主要在卖(mài)出(chū)。此外(wài)，还有些一(yī)般法人(rén)、其他(tā)投资者在买入。

　　（一(yī)季度各类投资者持(chí)股(gǔ)变化数；单位(wèi)：亿(yì)股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结(jié)论大(dà)致成立，即：在银行股估值极低的时候，追求(qiú)绝(jué)对收益(yì)的资(zī)金(jīn)买(mǎi)入(rù)了(le)高股息率(lǜ)的(de)个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清晰(xī)看到这(zhè)一点(diǎn)：

　　因此，这次行(xíng)情(qíng)，和(hé)历史(shǐ)上很多次银(yín)行底部启动(dòng)一样，很可能(néng)是(shì)青睐高股息率的资金，买入低(dī)估值(zhí)、高股息率的(de)银行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上(shàng)分析，说(shuō)明了过去半年的银行股行情，是(shì)追求绝对收益的(de)资金，买入了高股息率(lǜ)的银(yín)行股。眼下(xià)，很(hěn)多银行股股息(xī)率(lǜ)依然较高，而资金面依(yī)然宽松，那么这(zhè)些高(gāo)股息(xī)率股票(piào)对绝(jué)对收(shōu)益资金(jīn)依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在(zài)银(yín)行业的经营层面，有没有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过(guò)去三年期间的一(yī)些特殊(shū)政(zhèng)策(cè)，已经出现调整(zhěng)的迹象(xiàng)，银行业将要进入新的均衡格(gé)局。比如，在(zài)普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域，过去几年(nián)大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长非常快，投放利率很(hěn)低(dī)，这对小微金融市场(chǎng)格(gé)局造成了较大影响，尤其是对(duì)一些原来从事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大小行小微金融(róng)逐步达到(dào)新(xīn)均衡

　　而在(zài)4月27日(rì)，银(yín)保监(jiān)会办公厅发(fā)布《关于2023年加(jiā)力提升小微企业金融(róng)服务质量的通知》（银(yín)保监(jiān)办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有(yǒu)了一些调整(zhěng)。比如(rú)，不再提“两增”（指单户(hù)授信总额1000万元以(yǐ)下小微企业贷款同比(bǐ)增速不低于各项贷款同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余(yú)额的户数不低于上年同期水平(píng)）要求，不再刚性要求降低小微信贷利(lì)率(lǜ)，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利率”，不再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除(chú)了小微金融(róng)领域，其他方面的工作要求也(yě)陆(lù)续从过去三(sān)年的阶段性政策，慢(màn)慢回归至常(cháng)态化。

　　而(ér)银行(xíng)业这(zhè)几年由于(yú)净息(xī)差(chà)显著回(huí)落，盈利能力也渐渐接近(jìn)合理(lǐ)利润底线。因为银行业需要留存一定的利(lì)润用于补充(chōng)资本，进而支持下一(yī)期(qī)的信(xìn)贷投放，因此利润(rùn)并不是越低(dī)越好，需(xū)要(yào)维持一个合理利润。而目前盈利能(néng)力(lì)已经接近这一底线(xiàn)，所以(yǐ)政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔(bǐ)】什(shén)么是银(yín)行的合理利润和合理息(xī)差

　　可见，行业(yè)的一些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄发(fā)生变化(huà)了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一种可能(néng)：那些买入高股息股票(piào)的投资者中，真有些先知先觉(jué)者，已经嗅(xiù)到了不一样的(de)味道？

　　本文为金(jīn)融业研究(jiū)方法探讨。本文不是(shì)证券研究报(bào)告，不构(gòu)成任何(hé)投资建议，涉(shè)及个(gè)股也仅为举例或陈述事实之(zhī)用，不代表我们对他们(men)的证券或(huò)产(chǎn)品的推荐。具体(tǐ)投资建议请参考(kǎo)我们(men)的(de)研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 写照的意思 写照是什么词性