文|招商(shāng)宏观(guān)张(zhāng)静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国规(guī)模(mó)以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规(guī)模(mó)以上工业企业(yè)营业收(shōu)入(rù)累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同(tóng)比增速降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速由正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其他多种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润由正转负；（2）主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库存(cún)时间偏长以及费(fèi)用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬(pá)坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据(jù)看：1）与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的增(zēng)长压(yā)力依然较大(dà)，与3月(yuè)份相比，产成品存货周转天数(shù)和应收账款(kuǎn)平均(jūn)回收(shōu)期进一(yī)步增加(jiā)。2）分(fēn)所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港澳台商和(hé)私营企业(yè)利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业(yè)和股份制企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速(sù)表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降幅依然(rán)较大；中游(yóu)原(yuán)材料加工业和装(zhuāng)备制造业(yè)的利润增速(sù)出现明(míng)显(xiǎn)分(fēn)化，中(zhōng)游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增(zēng)速(sù)均为负(fù)，是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要(yào)拖(tuō)累，中游装备制造业利润增速(sù)回升(shēng)幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速的(de)主要别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你拉(lā)动项。在别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求同时(shí)走弱的(de)情况下，下游(yóu)行业内部的利(lì)润增速反(fǎn)弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而(ér)言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据(jù)已表现(xiàn)出(chū)明(míng)显的探底爬(pá)坡信号：一，营业利润(rùn)累计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增多；二(èr)，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业(yè)利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继(jì)续成为(wèi)拉动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的(de)主要拉动(dòng)力。按当(dāng)月(yuè)利润(rùn)增速(sù)计(jì)算(suàn)，4月份表现较好的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航(háng)空航(háng)天和其他运输(shū)设备制(zhì)造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑(sù)料制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但(dàn)本(běn)轮工(gōng)业企业利润累计(jì)增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制(zhì)约(yuē)工(gōng)业企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业(yè)中，有(yǒu)26个(gè)行业的营业利润累计增速出(chū)现回升，其他(tā)13个(gè)行(xíng)业的营(yíng)业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速均(jūn)出现回落，其(qí)中回落幅度较(jiào)大(dà)的(de)行业主(zhǔ)要是农副食(shí)品加工(gōng)、煤(méi)炭开采和洗选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰等(děng)行(xíng)业(yè)，回升幅度较大的行业主要是机械和(hé)设(shè)备修理(lǐ)、汽(qì)车制造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业(yè)经营(yíng)绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转(zhuǎn)天数和应收(shōu)账款平均回(huí)收期进一(yī)步(bù)增加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企业(yè)累计每百元营业(yè)收入(rù)中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加(jiā)0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天(tiān)（3月为(wèi)20.60天(tiān)），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所(suǒ)有制(zhì)类型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营企业利润(rùn)累(lèi)计同比降幅(fú)出(chū)现收(shōu)窄，国有工业企(qǐ)业(yè)和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利润累计(jì)同比(bǐ)降(jiàng)幅进(jìn)一(yī)步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业(yè)利润累计同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同(tóng)期(qī)13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期(qī)-16.2％），私营企业和(hé)股份(fèn)制企业同(tóng)比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业中(zhōng)非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的(de)利润增速表(biǎo)现较(jiào)好，石油和天然气开采等(děng)其他行(xíng)业的(de)利润增速(sù)降幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选(xuǎn)的增速依然(rán)为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采选业(yè)、废物资源(yuán)综合利(lì)用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利(lì)润(rùn)增速出现明显分化。中游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)业的利润增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的(de)主(zhǔ)要拖(tuō)累。中(zhōng)游装备制造业利润增(zēng)速回(huí)升(shēng)幅度(dù)较大(dà)，成为(wèi)整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动(dòng)项。其中(zhōng)通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空(kōng)航天、电气机(jī)械(xiè)及(jí)器材制(zhì)造(zào)、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上个月(yuè)亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车销售量的(de)提升(shēng)和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负(fù)转(zhuǎn)正，此外叠(dié)加(jiā)去年同期基数较低，汽(qì)车制造业(yè)当月利润(rùn)增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据显示(shì)，化学原料化学制(zhì)品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用(yòng)设(shè)备(bèi)制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工(gōng)、非金属(shǔ)矿物(wù)制品、黑色金属冶(yě)炼加工、化(huà)学纤维制造(zào)、金属制品、计(jì)算(suàn)机通信和电(diàn)子设备跌(diē)幅收窄，分(fēn)别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增速出(chū)现(xiàn)明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽(qì)车制(zhì)造(zào)增幅(fú)由负(fù)转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游行业内部的利润增速(sù)反弹乏力(lì)，文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行业(yè)的利润增速跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副食品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰等多个行业的利润跌幅继(jì)续扩(kuò)大。往后看，价格水平、内(nèi)部(bù)需求(qiú)、外部(bù)需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意(yì)味着(zhe)下游行业的利润增速向上爬坡的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食品(pǐn)加工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品(pǐn)和医(yī)药(yào)制造(zào)跌幅扩(kuò)大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷(shuā)和记录媒介利润降幅放缓，但持续(xù)维持低(dī)位(wèi)，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑(sù)料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润增速(sù)保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中的机械(xiè)和设备修理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相(xiāng)对较高，燃(rán)气生(shēng)产和供应利(lì)润(rùn)增速降幅收窄。其中(zhōng)机械和设(shè)备修理利润累(lèi)计增速上升幅度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你热力利润累(lèi)计同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅(fú)略有上升，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃气(qì)生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业(yè)进(jìn)一步增(zēng)多(duō)；二，营(yíng)业收入增速由负(fù)转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中游装备制造(zào)业有望继(jì)续成(chéng)为拉动(dòng)工业企业(yè)利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航(háng)空航天和其他运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械(xiè)及器材(cái)制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教、工美、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正如我(wǒ)们在《今(jīn)年工业企业(yè)利润增速能否转(zhuǎn)正？》中(zhōng)所言，当前(qián)正处于第6次工业企业(yè)利润(rùn)探底阶段（从(cóng)2000年开始计算），如果按最近(jìn)两次探(tàn)底历史来演绎的话，至少(shǎo)还要(yào)在负值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间，预计(jì)工业企业利润增速(sù)转正最(zuì)早也需等到(dào)四季度。目前我国仍面临(lín)内需增长(zhǎng)缓慢(màn)和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致企(qǐ)业(yè)的产(chǎn)能利(lì)用率持续下滑。此外(wài)，叠加(jiā)营(yíng)业成(chéng)本高居不下导(dǎo)致的内(nèi)部(bù)压(yā)力，本轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速反弹速度(dù)大(dà)概率较(jiào)为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上(shàng)内容来自(zì)于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利(lì)润增速明显回(huí)升(shēng)——2023年(nián)4月工业企业利润分析》报告，报告作者(zhě)张(zhāng)静静、张一平，联系(xì)人(rén)罗(luó)丹

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