文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个月(yuè)同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民部(bù)门积攒了(le)一大(dà)笔超额储蓄(xù)。今年(nián)这(zhè)笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走势至关重(zhòng)要。这里我们尝(cháng)试回答(dá)两个问题。一是(shì)4月居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不是超额储蓄(xù)释放的开始？二(èr)是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于(yú)存款(kuǎn)会受到哪(nǎ)些因素(sù)的影响。一般影(yǐng)响居民(mín)存款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么几种行为：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相关(guān)收支。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减少、金融资产赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加；反之，收(shōu)入(rù)减少、消(xiāo)费(fèi)增(zēng)加、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房增(zēng)加、提(tí)前还贷等则(zé)会(huì)带动(dòng)存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿是居(jū)民少消费、少投资、少(shǎo)购房的结(jié)果(guǒ)（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入(rù)增速放缓并提前还(hái)贷，但因为(wèi)投资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是收入修(xiū)复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理速(sù)度放缓等因素(sù)影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款支(zhī)持(chí)证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比(bǐ)于(yú)2022年(nián)有(yǒu)所回落(luò)，即居民提前还款对存款的拖(tuō)累相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和购房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消费支出(chū)同比增(zēng)加345元（低于(yú)收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同(tóng)比多增(zēng)1575亿(yì)元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和一季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存(cún)款理财(cái)化；二是提前还贷规模增加。因为居(jū)民(mín)收入和(hé)消费(fèi)数据不足，暂时无法判断消费(fèi)和收入在(zài)4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回(huí)流(liú)理财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理(lǐ)财存(cún)量规(guī)模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结(jié)束了自(zì)去年(nián)10月以(yǐ)来的下(xià)行(xíng)趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区间(jiān)。

　　居(jū)民增(zēng)配(pèi)理财(cái)等资产是理财风险(xiǎn)降低、收益回(huí)升和(hé)存款利率下滑共(gòng)同作用的结果(guǒ)。受益于债(zhài)券市(shì)场走强，今年理财(cái)市(shì)场表现(xiàn)逐步好转，理(lǐ)财产品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续(xù)下滑至2023年(nián)5月(yuè)12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存款利率，存款对居民(mín)的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对(duì)居民的(de)吸引力则(zé)不断增强(qiáng)。

　　从5月理财(cái)规(guī)模上看，随着破(pò)净率进一步(bù)回落，居民(mín)还(hái)在继续增配理财(cái)产品，存款(kuǎn)理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩大是存款下滑的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比(bǐ)于(yú)3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是(shì)因为首套房(fáng)利率还(hái)在下降，居民提(tí)前(qián)还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首(shǒu)套(tào)房利(lì)率，贝壳研究院数据显示(shì)百城首套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继(jì)续回落(luò)1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部分积(jī)压的还贷业(yè)务在3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推(tuī)动提(tí)前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市场好转，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下来(lái)的超额(é)储(chǔ)蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回(huí)流理财市场了(le)，且(qiě)5月初(chū)这一趋势还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财市场和提(tí)前(qián)还贷(dài)在(zài)后续几个月里或继续边际贡献的计算公式是什么呀成(chéng)为超额存款的主要流(liú)向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人均消费水平未见(jiàn)明(míng)显改(gǎi)善或(huò)部分表明当下居民(mín)消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额储(chǔ)蓄的持有分化(huà)且并(bìng)非(fēi)主要来(lái)自消费，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依(yī)旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期(qī)积压的购房需求(qiú)逐渐释放(fàng)，房地产(chǎn)销售目前已经有走弱迹象边际贡献的计算公式是什么呀，地(dì)产短期(qī)或不会(huì)成(chéng)为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民提(tí)前还贷行为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在(zài)理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背(bèi)景下或将继续回流到(dào)理(lǐ)财市场。

　　1 存(cún)款同比增速(sù)使用金融机构住户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住房(fáng)抵押贷款中债务(wù)人提前偿付的(de)金额在资(zī)产池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财(cái)市场波(bō)动加大

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