核(hé)心结论(lùn)：①22/10以来(lái)价值、成长均是内部分化明显，行(xíng)业和指数角(jiǎo)度均可验证。②本(běn)质上过去一段时间行情是情绪(xù)修复，政策(cè)和事件驱动下数字(zì)经济、中特(tè)估表现好，未来行情或进入基本面驱(qū)动(dòng)。③全年牛市格局未变，当(dāng)前(qián)处在蓄(xù)势阶(jiē)段(duàn)，行业或(huò)阶段性(xìng)再平衡。

　　分歧：价值还(hái)是成长？

　　近期参加一场交(jiāo)流活动时，对今年市(shì)场风(fēng)格的讨论很(hěn)热烈，坚(jiān)持(chí)价值风格(gé)者以“中(zhōng)特估”大涨(zhǎng)作为证据，坚(jiān)持(chí)成长风格者以人工智能(néng)大涨作为证据，乍(zhà)一听都有(yǒu)道理，但其实不然，因为价值阵营(yíng)和(hé)成长阵营里，除了这(zhè)些大涨的品种都存在下跌的品种。怎么理解这种割裂(liè)的(de)现(xiàn)象(xiàng)？未来市场风格将如(rú)何演绎？本篇(piān)报(bào)告将就此进行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来(lái)价(jià)值、成长都(dōu)是结构性分化(huà)

　　当前市场对于风格讨论较多，有(yǒu)投资者认为(wèi)近期银行等高股(gǔ)息股(gǔ)票表(biǎo)现较好，风格偏向价值，也有投资者认(rèn)为近期TMT行业涨幅仍然领先，成长风格(gé)占(zhàn)优。我们通过行业和指(zhǐ)数层(céng)面分析市场风(fēng)格(gé)特征，发现市场自底部反(fǎn)转以来价值与成(chéng)长两种风格并(bìng)不明(míng)显，具(jù)体如下(xià)。

　　行业角(jiǎo)度(dù)看，底部(bù)反转以(yǐ)来(lái)价值、成(chéng)长内部分化(huà)明显。我们在前期多篇(piān)报告(gào)中提出(chū)去年10月底(dǐ)来市场已进(jìn)入牛市初期的第一波上涨(zhǎng)。从整体看，市场并(bìng)没(méi)有(yǒu)呈现(xiàn)严格(gé)的(de)风(fēng)格(gé)偏向(xiàng)，去年10月底以来(lái)申万一级行业中(zhōng)成(chéng)长(zhǎng)类行业最大涨幅(fú)中位数(shù)为27.3％，价值类(lèi)行业中位数为(wèi)24.3％，所有申万一(yī)级行业的涨幅中位(wèi)数为24.5％。从(cóng)最大(dà)涨幅居前20％的不同风格行业数量占比看，成长类(lèi)占比(bǐ)为50％、价值类也为50％，可见成(chéng)长(zhǎng)、价值行业整体(tǐ)表现并未明显分(fēn)化。

　　成长和价值(zhí)内(nèi)部行业表(biǎo)现有涨(zhǎng)有跌。成(chéng)长类行业，去年10月(yuè)末以来科技(jì)占(zhàn)优，新(xīn)能源(yuán)表现较(jiào)差，在(zài)“数(shù)据二十条”等产业政(zhèng)策、以及以ChatGPT为代表的人(rén)工智能技(jì)术(shù)的双(shuāng)重催化，科技(jì)板块中传(chuán)媒（22/10/31至今最大涨(zhǎng)幅(fú)92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等表现居前，而电力设备（7％）、新能源(yuán)车指数（9％）表现明显靠(kào)后。价值方面，受益于防(fáng)疫、地(dì)产政策优(yōu)化，22/10以(yǐ)来(lái)消费行业中(zhōng)食品饮料（44％）、地(dì)产(chǎn)链中房地产(chǎn)（36％）、建筑(zhù)装(zhuāng)饰（35％）等(děng)行业阶段性表现亮眼，而基础化工（2％）等行业表(biǎo)现较差。

　　若我们从今(jīn)年年初以来(lái)的(de)时间维度看(kàn)，成长(zhǎng)板块内行业保持去年10月(yuè)以来的格局(jú)，即(jí)科技表现好、新(xīn)能源(yuán)相对弱。再(zài)来看价值板(bǎn)块，今年(nián)以来(lái)在“中特估”主题催化下建筑装(zhuāng)饰（28％）、非银（22％）等行业表现较(jiào)好，消(xiāo)费板块整体涨幅相对靠后，其中农林牧渔（1％）、社(shè)服(fú)（3％）行业(yè)指数走势明显偏弱(ruò)，今年以来基(jī)本处在“歇息”状(zhuàng)态。

　　指数角度看(kàn)，价(jià)值、成(chéng)长内部分化明显。从(cóng)代表性的风格指数看，风格特征也并不明确。去(qù)年10月底以来成长风格指数(shù)中(zhōng)科创50最(zuì)大(dà)涨幅为28％（今(jīn)年初以(yǐ)来最(zuì)大涨幅(fú)为22％，下同(tóng)）、创业板(bǎn)指为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中(zhōng)证(zhèng)500为13％（11％）；价值风格(gé)指数中(zhōng)国证价值(zhí)为(wèi)28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同(tóng)种风格的(de)指数(shù)表(biǎo)现不同(tóng)，其背后源于指数的成分行业权(quán)重不同。以成长(zhǎng)风格(gé)中创业板(bǎn)指和(hé)科创50为(wèi)例：22/10月底以来(lái)创业板指走势相对偏弱，最大涨(zhǎng)幅仅(jǐn)为19％，其成分行业(yè)中(zhōng)表现较弱的电力设备权重(zhòng)占比高达35％；而(ér)科创50实现最大涨幅(fú)28％，其成(chéng)分行(xíng)业中涨幅居前的(de)科技(jì)行业权重占(zhàn)比高达62％。

　　2.过去是情绪修复，未来会(huì)进入盈利驱动(dòng)

　　过去一段时(shí)间市场是(shì)牛市(shì)初期的(de)情绪修复。回顾历(lì)史上(shàng)牛市(shì)上(shàng)涨第一(yī)阶段，可以发现期间市场往(wǎng)往(wǎng)呈现(xiàn)普涨、轮涨的(de)特征，不同风格指数表现差异不大(dà)：05/06-05/09期(qī)间成长(zhǎng)累计涨18％、价(jià)值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的背后源(yuán)于市场自(zì)底部(bù)起来后，处低位的行(xíng)业容易受到政策利好和预(yù)期改(gǎi)善的(de)催化，出现短期明显的上涨(zhǎng)，但由于此时基本面的趋(qū)势尚(shàng)未明(míng)确，该阶(jiē)段行(xíng)情往(wǎng)往不(bù)存在(zài)特定的主线，因此风格特征(zhēng)并不明(míng)显。

　　去年10月以来的这轮(lún)行(xíng)情中(zhōng)数(shù)字经济、中特(tè)估(gū)表现(xiàn)较好，其本(běn)质属于政(zhèng)策和事件驱(qū)动下(xià)的情绪(xù)修复。数(shù)字(zì)经(jīng)济方面，去年二(èr)十(shí)大报告提出(chū)“加快发展数字经济”、“建设现代(dài)化产(chǎn)业体(tǐ)系”，信创指数(shù)率先开启(qǐ)一波(bō)行情，22/10-22/12期间最大(dà)涨幅(fú)26％。此后相(xiāng)关政策和事件进一步(bù)催化市场情绪(xù)，政策端(duān)22/12国务院印发(fā) “数据二十条(tiáo)”，23/03成立国家(jiā)数据局，技(jì)术端以(yǐ)ChatGPT为代表的大模型推出(chū)标志人工(gōng)智(zhì)能逐步落地应(yīng)用，政策(cè)和技术双轮驱动下数字(zì)经济行情持续演绎，今年以(yǐ)来人工智能指数最大涨幅达64％、数字经济指(zhǐ)数为38％。中特估方(fāng)面，本轮中(zhōng)特估(gū)行情(qíng)也主要(yào)来(lái)自低估(gū)值(zhí)的国央企的估值修复。22/11证(zhèng)监会主席(xí)提出“中特估(gū)”概念，政策层面高度重视国央企价(jià)值实(shí)现，相(xiāng)关政(zhèng)策和(hé)事件进(jìn)一步催化(huà)行情，在此背(bèi)景下中特估相关(guān)板块同样涨(zhǎng)幅明显，本轮行(xíng)情中特估指数最大涨(zhǎng)幅达46％。

　　未来市场会进入盈利(lì)驱动。拉长时间看，股票是一台(tái)“称重机”，基本面决定股价涨跌，盈利趋势(shì)的分(fēn)化决定未来风格的走向。我们以国证成长/价值指数刻画(huà)，2010-15年A股整体风格偏成长(zhǎng)，背后是国证成长指数与(yǔ)价(jià)值指数的归母净(jìng)利润(rùn)累(lèi)计同比增速差从10Q2的(de)7.9个百分点升至15Q3的15.6个百分点，同期(qī)ROE（TTM）的差值(zhí)从-0.6个百分点升至3.9个百分点(diǎn)；而2016-18年成长开始跑输的(de)原因则是成长相(xiāng)对价(jià)值的(de)业绩增速(sù)开(kāi)始回落，国证成(chéng)长指数-价(jià)值指数(shù)的归母(mǔ)净利(lì)润累计(jì)同比增速差(chà)从(cóng)15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个(gè)百分点，同(tóng)期ROE的差值从3.9个百分点降至-2.1个百(bǎi)分点；到了(le)2019-21年时风格又开始回归成长，原(yuán)因(yīn)在于成长股(gǔ)的(de)业绩又(yòu)开(kāi)始优于价值股，国证(zhèng)成长指数-价值指数的归母(mǔ)净利润(rùn)累计同比(bǐ)增速(sù)差(chà)从(cóng)18Q4的-30.1个百分(fēn)点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个(gè)百分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定(dìng)市场(chǎng)风格和主线的关键仍(réng)在业绩，未来关注基本面的趋势。当前全(quán)部A股盈利仍处(chù)在底部区域，一季(jì)报数(shù)据(jù)显示(shì)A股盈利的拐点已(yǐ)渐现，全(quán)部A股归母(mǔ)净利润(rùn)累计同比增速已从(cóng)22Q4的低点0.9％回(huí)升至(zhì)23Q1的1.4％，我们预计23年全年增速有望(wàng)达10％-15％。随着基本(běn)面逐渐(jiàn)回升(shēng)，市(shì)场或由前期(qī)的(de)政策和事件驱动(dòng)走向盈利驱(qū)动(dòng)，关注中报的基本面验证情(qíng)况，以(yǐ)及下半年宏观月(yuè)度数据(jù)的回(huí)升(shēng)情况(kuàng)。展望全(quán)年(nián)，稳增长(zhǎng)政策推动下现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设(shè)，成长盈利增速有望更快，但风格(gé)内部盈(yíng)利增速可能仍有分化，例如成长(zhǎng)风格类(lèi)指(zhǐ)数中科创50预计23年(nián)归母(mǔ)净利增速达(dá)到60％左右、创(chuàng)业板指(zhǐ)预计在23％左右，而价值(zhí)类指数里中证100 23年归母净(jìng)利同(tóng)比预计在12％左右、上证50预计在10％左右。从盈利(lì)增速(sù)差值看，未来科创50与上证50归母净(jìng)利增速同比差值有望从(cóng)22年的30个百分点提(tí)升到23年(nián)的50个(gè)百(bǎi)分点，成(chéng)长基本面(miàn)相对优势有(yǒu)望扩大。

　　3.市场蓄势阶段(duàn)行业(yè)或再平(píng)衡

　　市(shì)场全年向上趋(qū)势不变，阶段性蓄势中。我们在《旭日初升——2023年(nián)中国资本(běn)市场(chǎng)展望-20221203》中分析过，从牛熊周(zhōu)期、估值、基本面、资金面等维度来看，22年10月底以来A股已经进(jìn)入新一轮牛市(shì)周期。但牛市往(wǎng)往难(nán)以一(yī)蹴而就，我们在《好事(shì)多磨(mó)——23年二季度股(gǔ)市展望-20230401》中就(jiù)提(tí)出二季度市场可能处蓄势阶段，二季度以来(lái)市场(chǎng)表现也印证着我们的判断。当前市场正处在(zài)牛(niú)市初(chū)期，就(jiù)好比冬天已(yǐ)过(guò)、春天到来(lái)，气温(wēn)整体已(yǐ)在回升，但短期温(wēn)度仍可能上下波动。因此，市场短期可能出现宽幅震荡的(de)情况，其背后源于牛(niú)市初期基(jī)本面(miàn)还不(bù)够(gòu)扎实，更(gèng)易(yì)受到其他因素的扰动。目前宏观经济数据(jù)显(xiǎn)示当前基本面恢(huī)复尚不扎(zhā)实(shí)：4月PMI指数回落(luò)至49.2％；从信贷数据看，4月(yuè)新增信贷和社融数据较(jiào)一季度均明(míng)显走弱(ruò)；从物(wù)价数据看，4月CPI同比继续明显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前(qián)经(jīng)济(jì)复苏仍然较(jiào)弱。综合(hé)来看，当(dāng)前国内(nèi)基本面(miàn)回暖仍需要(yào)一个过(guò)程，未来(lái)短期内市(shì)场更可能继续处在蓄(xù)势期。

　　行业阶段性再平衡(héng)，全年数字(zì)经济仍是主线。在政策和(hé)事件的催化下数(shù)字经济(jì)、中特估涨幅已经(jīng)较为明显，未来决定风格的关键在(zài)于(yú)相(xiāng)对基本面趋势，应关注能(néng)够有(yǒu)业绩落地的(de)持续性(xìng)机会。此外，当前重视消费结构(gòu)性(xìng)机会。

　　着(zhe)眼全年，数字经济代表的(de)成(chéng)长空(kōng)间(jiān)或(huò)更(gèng)大，去伪存真的试金石(shí)是业绩。我们从4月初以(yǐ)来就提出(chū)TMT板块出现(xiàn)阶段(duàn)性过热，未(wèi)来(lái)可能会有(yǒu)所休整，过去一个月TMT板块的股价表现也印(yìn)证了我(wǒ)们的判断，目前TMT可能(néng)仍处在降温(wēn)期(qī)，但从全(quán)年维(wéi)度看(kàn)政(zhèng)策和技术驱动下数(shù)字经济(jì)仍(réng)是(shì)第(dì)一主(zhǔ)线。从基(jī)金调仓经验看(kàn)，历史上公募基金(jīn)调仓往往需要一年，例如 20-21年公募持仓从白(bái)酒(jiǔ)转向新能源，公募(mù)基(jī)金对TMT板块(kuài)的(de)增持可能还未结束，23Q1基金重仓股中TMT板块超配比(bǐ)例(lì)（相对(duì)沪深300行业占比）仍处在2013年以(yǐ)来低位。

　　未(wèi)来行情或进入由(yóu)业绩验证的去(qù)伪存真阶段，关(guān)注(zhù)政策(cè)和(hé)技术两条主线机会。第(dì)一，从(cóng)政策(cè)线看，数字经济已成为(wèi)现代化产(chǎn)业体(tǐ)系的重要支撑，数(shù)字要素流通体(tǐ)系正在加快建立，政府有望加(jiā)大对数字安全(quán)和数字基(jī)建的投入。去年12月发布的(de) “数(shù)据二十条”为(wèi)数据要素市场(chǎng)提供顶层规(guī)划，刚成立(lì)的国家(jiā)数据局有(yǒu)望成为顶(dǐng)层文件落地执(zhí)行的(de)统筹机构，数据要素市场化有望加速(sù)，这也将大(dà)幅提升数(shù)字(zì)基(jī)础设施建(jiàn)设，根(gēn)据中(zhōng)国(guó)通服基建产业(yè)研究院，预计23-25年我国数据中心产业规(guī)模复(fù)合增速(sù)将达到25％。第二，从(cóng)技(jì)术(shù)线看，ChatGPT为代表的人(rén)工智能应用落地，大模型、半导体等上游软硬件领域(yù)有望率先受益。当前科(kē)技巨头正加大(dà)对AI大模型(xíng)的(de)开发(fā)，近日谷(gǔ)歌(gē)发布(bù)了PaLM 2模型，其在部分逻辑和推(tuī)理(lǐ)上(shàng)的部分结果已超(chāo)越了GPT-4，AI模型市(shì)场有望(wàng)加(jiā)速发展，根据观研天(tiān)下，预计22-30年中(zhōng)国自(zì)然(rán)语言处(chù)理(lǐ)市场(chǎng)复合增长(zhǎng)率(lǜ)达到36.5％。AI模(mó)型的算数(shù)和推理(lǐ)也(yě)将提(tí)升对(duì)上游硬件的需求，根据亿欧智库，预计23-25年(nián)我(wǒ)国AI芯片市场(chǎng)规(guī)模复合增速达31％。

　　我国(guó)消费仍有韧性，关(guān)注(zhù)消(xiāo)费结(jié)构性机会。消费方面(miàn)，促消费一直是(shì)目前(qián)政策(cè)关(guān)注(zhù)的重点，后续关注消费的(de)结(jié)构性机会。我(wǒ)们(men)在《中国(guó)消费的韧性：没有日本式资(zī)产负债(zhài)表(biǎo)衰退-20230507》中提(tí)出，资产端看，我国房产价(jià)格相(x处理老婆的第三者最好方式，查老婆出轨的最好办法iāng)对(duì)趋稳(wěn)，居民财富大幅缩水风险较(jiào)小；从收入端看，国内经济复苏将推动收入(rù)和消费意(yì)愿提升。因此我国(guó)消费仍具有韧性，预计(jì)今年社零总额增速有望达8-9％，22-23年两年平(píng)均增速为4-5％。从股市(shì)表现(xiàn)看(kàn)，我们(men)在前文中提(tí)出今(jīn)年以(yǐ)来(lái)消费(fèi)行(xíng)业涨幅(fú)在(zài)所有行(xíng)业中涨幅明显偏(piān)低，随着(zhe)基本面改善，消费(fèi)部(bù)分(fēn)领域有望迎来向上的(de)机遇。结合海通(tōng)行(xíng)业分析师(shī)和Wind一致预测(cè)，预计23年医药板块中(zhōng)中药净(jìng)利增(zēng)速为20％、医疗服务为50％、创新药为(wèi)30％。

　　此外，前期概念催化下“中特估”板块热度(dù)同(tóng)样较高，未来行情或也将出现“去伪存(cún)真”的分化，我们(men)认(rèn)为可以关注中特(tè)重估(gū)三大可能发力方向，即(jí)关系国计(jì)民生的(de)重大安(ān)全领域、举(jǔ)国体制支持的部分(fēn)科技领域、部分盈利(lì)稳(wěn)定、现金流(liú)充裕的国企，详见《“中(zhōng)特”重估的三大发力(lì)方向——“中特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国(guó)内疫(yì)情恶(è)化(huà)影响国内(nèi)经(jīng)济；美(měi)国经济硬着(zhe)陆影响(xiǎng)全球经济。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 处理老婆的第三者最好方式，查老婆出轨的最好办法