来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点一天一瓶可乐算过量吗，可乐建议几天喝一次rong>

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国(guó)内经(jīng)济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动(dòng)，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复推动出口形(xíng)势好转，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升价(jià)跌”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中游装备(bèi)制(zhì)造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产等线下(xià)活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前(qián)仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐(zhú)步兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服(fú)务业(yè)是(shì)驱动一季(jì)度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行(xíng)业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业(yè)景(jǐng)气度普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端(duān)修(xiū)复好于(yú)需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地(dì)产后周(zhōu)期相(xiāng)关的酒饮料(liào)茶(chá)、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行(xíng)业(yè)景气度居中，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度(dù)改善幅度(dù)最弱，由于行业(yè)库存水平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看，有色金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或(huò)是推(tuī)动(dòng)下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内复工复产加快推(tuī)进，生产端快速恢复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动边(biān)际转弱(ruò)，随着未来海外总需求回(huí)落的(de)预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的(de)线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上(shàng)修复，消费倾向明(míng)显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据(jù)指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和(hé)，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等与出(chū)行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改善(shàn)，推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏有哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国(guó)家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后复苏发(fā)生(shēng)在(zài)外需回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行业(yè)分化特征(zhēng)明显。因此(cǐ)，我们重(zhòng)点从(cóng)行业层(céng)面，观测当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输(shū)业、房(fáng)地(dì)产业(yè)景气度明显提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲(pí)弱的情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为(wèi)基(jī)期计(jì)算各年份(fèn)的复(fù)合增速，观察各(gè)行(xíng)业增(zēng)加(jiā)值变(biàn)化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与近年来(lái)加快(kuài)建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进农(nóng)业农村现代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全(quán)年增速，与去年下半年(nián)之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新(xīn)开工拖累。

　　今年(nián)一(yī)季度第三产业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于(yú)去年四季(jì)度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出(chū)行(xíng)活动(dòng)恢(huī)复，交通运(yùn)输、仓(cāng)储和(hé)邮政业增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升，自(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿(sù)和(hé)餐饮业(yè)增加值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三年来(lái)的(de)平均增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受(shòu)益(yì)于新房和(hé)二(èr)手房销售回暖，今年一季度房地(dì)产业(yè)增加值增速(sù)回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏(sū)分化，中下(xià)游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量(liàng)（各行业工业增加值增速）与(yǔ)价格（各行业工业品价(jià)格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主要选取(qǔ)28个(gè)主要行业自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数据(jù)，首先将各行(xíng)业增加值增速调整为以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的(de)增加(jiā)值(zhí)增速和(hé)PPI增速(sù)的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期(qī)，供(gōng)给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关的(de)行业(yè)景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐(qí)升”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与居民外(wài)出消费(fèi)相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量(liàng)价(jià)分位数水平(píng)均(jūn)处在高(gāo)景气(qì)度(dù)区(qū)间，烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景气(qì)度有所回落，农副加工行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随着防(fáng)疫(yì)需求的降温(wēn)，医药制(zhì)造业景气(qì)度有所回落(luò)，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居(jū)中，均(jūn)表现为“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有关，另一(yī)方面(miàn)，也与年初外需(xū)表现好于(yú)内(nèi)需，部分行业仍在去库(kù)进(jìn)程有关。其(qí)中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业增加值增(zēng)速改善幅(fú)度最大，受益(yì)于(yú)国内(nèi)产业(yè)升(shēng)级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧(rèn)性驱动；其次是汽车(chē)制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用(yòng)设备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍受制于(yú)价(jià)格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有色金(jīn)属行(xíng)业生产端改(gǎi)善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗商品下行周期影响，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业施工(gōng)回(huí)暖(nuǎn)，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景(jǐng)气(qì)度提升，但由于库(kù)存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高，价格仍处在下跌(diē)区(qū)间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利水(shuǐ)平；石(shí)化(huà)链条(tiáo)行业生产水平普(pǔ)遍回(huí)暖，但分(fēn)位数(shù)水平仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年(nián)由于能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在高位(wèi)，但出现边际放缓，生(shēng)产及(jí)价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩(kuò)张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产(chǎn)成品库(kù)存(cún)同比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏主要(yào)受(shòu)益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务性(xìng)需求(qiú)得(dé)以释(shì)放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供给(gěi)端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后红利释放效果转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提(tí)升(shēng)和(hé)消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以(yǐ)及家电、家(jiā)具、纺服(fú)等(děng)可选(xuǎn)消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入(rù)和消(xiāo)费(fèi)数据看(kàn)，居民收(shōu)入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全(quán)国居(jū)民人均(jūn)可(kě)支配收(shōu)入增速提(tí)升至6.4％，高于去年四季(jì)度的(de)5.6％，居民人(rén)均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复(fù)持续(xù)向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复(fù)，进一步(bù)提振(zhèn)居民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑(zhù)底(dǐ)。今年以(yǐ)来(lái)，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷(dài)款数据看，3月居民部门(mén)新增净融资(zī)同比多增4859亿(yì)元，其中，短(duǎn)期信贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的(de)居(jū)民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出口(kǒu)数(shù)据回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美供需缺(quē)口(kǒu)短期走(zǒu)阔、国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红(hóng)利持续(xù)释放，以及(jí)汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以(yǐ)及(jí)新能源产品优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制(zhì)造领域(yù)出口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利下滑和库存(cún)高位，对制造业(yè)投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向上修复。目前(qián)看，电气机械等装备制造业去库(kù)进程已进入(rù)下半场(chǎng)，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设备(bèi)产成(chéng)品库存增速呈现触(chù)底反(fǎn)弹(dàn)。随(suí)着(zhe)需求回(huí)暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库(kù)，设(shè)备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各(gè)国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率上(shàng)行(xíng)。本(běn)周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期国债收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国(guó)10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本(běn)10年(nián)期(qī)国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收(shōu)窄。本(běn)周(zhōu)美国10年期和(hé)2年(nián)期国(guó)债期限利差为-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利(lì)差较上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌(diē)分化，大宗(zōng)商品(pǐn)价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德(dé)国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒(héng)生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联(lián)储褐皮书公布(bù)，显示(shì)近(jìn)几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓(huǎn)，信(xìn)贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指(zhǐ)出(chū)在不确(què)定性(xìng)增加和对流动性的担(dān)忧(yōu)加剧(jù)之际，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美国总体物价(jià)水平温和(hé)上升，但价格(gé)上涨(zhǎng)速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策(cè)来应对高通胀，加息(xī)结束后美(měi)联储将需要(yào)在一段(duàn)时间(jiān)内维(wéi)持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特表示，预计(jì)今(jīn)年货币政策将需要进(jìn)一(yī)步(bù)进入(rù)限制(zhì)性(xìng)区域，终端利(lì)率(lǜ)或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济(jì)和(hé)金融形(xíng)势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝(jué)大多数委员同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币政策在(zài)降(jiàng)低通胀方面仍有一(yī)段路要(yào)走，一些委员认为整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融(róng)市场紧张局势被(bèi)视为经济和(hé)通胀前景重(zhòng)大不确定性的来源(yuán)。然而(ér)除非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市(shì)场(chǎng)的紧(jǐn)张局势不(bù)太可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶伦(lún)强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲(zhōu)议会通过(guò)了(le)一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元(yuán)资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺(yì)，建立欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相关(guān)立(lì)法措(cuò)施(shī)。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和党希望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法(fǎ)措施；债务法案将设法(fǎ)收回未(wèi)使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结束绿色(sè)产业补(bǔ)贴(tiē)措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话(huà)，表明美国无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中国(guó)脱(tuō)钩的努力都将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性和公平的(de)经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到(dào)威(wēi)胁时(shí)”，美(měi)国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即(jí)使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系为代(dài)价。在国际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务问题的新(xīn)兴市(shì)场(chǎng)和(hé)发展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原(yuán)油价(jià)格(gé)环比上涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西(xī)南各区价(jià)格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)，钢坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺(luó)纹(wén)钢价(jià)格(gé)环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线、三线城市商品(pǐn)房成(chéng)交面(miàn)积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面(miàn)积(jī)同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价(jià)率为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大2.6个百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均零售(shòu)销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月末一天一瓶可乐算过量吗，可乐建议几天喝一次下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委强调提振消费持续回升的动力；国资委强调着(zhe)力发(fā)展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强调(diào)要提振(zhèn)消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和(hé)扩(kuò)大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费(fèi)等重点领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大力推动新能源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分配和(hé)消费(fèi)全链条良(liáng)性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国(guó)资(zī)委党委召开扩(kuò)大(dà)会议(yì)，强调推(tuī)动(dòng)国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动(dòng)国资央(yāng)企(qǐ)在中国式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提升科技自立自(zì)强水(shuǐ)平(píng)，提升自主创(chuàng)新能(néng)力；着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进(jìn)现代化(huà)产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企改(gǎi)革(gé)深(shēn)化提(tí)升行动组(zǔ)织实(shí)施，高水平参与共建“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布会(huì)介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一(yī)步(bù)将制(zhì)定(dìng)实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的(de)工作(zuò)方案(àn)。一是营造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长政策举措(cuò)，抓(zhuā)实(shí)抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加(jiā)大(dà)对制(zhì)造业外贸(mào)企(qǐ)业的支(zhī)持(chí)力度，配合有关部门(mén)落实好(hǎo)稳外贸政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内需加快恢(huī)复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新(xīn)兴(xīng)产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经日(rì)历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

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