5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技(jì)引领、央(yāng)企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国(guó)企基金在排(pái)队入(rù)市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国(guó)企主题(tí)基(jī)金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是(shì)落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智能(néng)成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自(zì)己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央企或地(dì)方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大的(de)向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成交量的(de)放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特估(gū)的(de)机(jī)会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的(de)主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主题(tí)性机(jī)会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在(zài)每一个央(yāng)国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前(qián)进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到20未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗19年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实(shí)到日常的投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地(dì)考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结(jié)合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重(zhòng)视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的(de)认识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建的具有时代特征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直(zhí)非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资(zī)本(běn)市(shì)场使命(mìng)，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值，目前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来(lái)国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工(gōng)和社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其(qí)是估(gū)值(zhí)的方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全(quán)要(yào)素(sù)成(chéng)本等(děng)，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适(shì)应中国的(de)市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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