文(wén)：天风宏(hóng)观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人向静姝

　　美国经济没有大问题，如果一(yī)定(dìng)要从(cóng)鸡蛋里(lǐ)面找骨头(tóu)，那么最大的问(wèn)题(tí)既不是银(yín)行业，也不是房地产(chǎn)，而是创投泡沫。仔细(xì)看(kàn)硅谷银行（以(yǐ)及类似几家(jiā)美国中小银(yín)行）和商业(yè)地产(chǎn)的情(qíng)况，就会发(fā)现他们的(de)问题(tí)其实来源相同——硅(guī)谷银行破产和(hé)商业地产危机，其实都是创投泡沫破灭(miè)的牺牲品。

　　硅(guī)谷银(yín)行(xíng)的(de)主要(yào)问(wèn)题不(bù)在(zài)资(zī)产(chǎn)端，虽然(rán)他的资产(chǎn)期限过长，并且把资产过(guò)于集(jí)中在一个篮(lán)子(zi)里，但事实上，次贷危(wēi)机(jī)后监管(guǎn)对(duì)银行特(tè)别是大银行的资本管制大幅加强，银行资产端的信用(yòng)风(fēng)险显(xiǎn)著降低，FDIC所有担(dān)保(bǎo)银(yín)行的(de)一级风险资本充足率从次贷(dài)危机前的不到(dào)10％升(shēng)至2022年底的13.65％。

　　硅谷银行的真正问题出在负(fù)债(zhài)端，这并不(bù)是他自己的问题，而是储户(hù)的问题，这些储户也不是一(yī)般(bān)散户，而是硅谷的创投(tóu)公司和风(fēng)投(tóu)。创投泡沫在(zài)快(kuài)速加息中(zhōng)破灭(miè)，一二级市场出现倒挂，风投机构(gòu)失血的同时从投资(zī)项目中撤资(zī)，创投企业(yè)被(bèi)迫从硅谷银行提取存款用(yòng)于(yú)补(bǔ)充(chōng)经营性现金流(liú)，引发了一连串的挤兑(duì)。

　　所以，硅谷银行(xíng)的问(wèn)题(tí)不是“银行”的问题，而(ér)是“硅谷(gǔ)”的问题。就(jiù)连同时出现危(wēi)机(jī)的(de)瑞信，也是在(zài)重仓了中概股的对冲(chōng)基金Archegos上出现了重大亏损，进而(ér)暴(bào)露出(chū)巨大的资产问题。硅(guī)谷银行的破产对美(měi)国银行业来说，算(suàn)不上系统性影响，但对(duì)硅(guī)谷的(de)创投圈、以及金融(róng)资本与创投企业深度结合的这种商业模式来(lái)说，是重(zhòng)大打击。

　　美国商业(yè)地产是创投泡沫破灭(miè)的另(lìng)一个受(shòu)害(hài)者，只不过叠加了疫情后远程办公的新趋势。所谓的商业地产危机，本质也不是房地产的问题(tí)。仔(zǎi)细看美国商业地产市场(chǎng)，物(wù)流仓储供不应求，购物中心已是昨日黄花，出问(wèn)题的是(shì)写字楼的空(kōng)置率上(shàng)升和(hé)租(zū)金下跌。写(xiě)字(zì)楼(lóu)空(kōng)置问题最突(tū)出的地区(qū)是(shì)湾区(qū)、洛(luò)杉矶和西雅图等信息科技公司集聚的西海岸，也是受到了创投企(qǐ)业(yè)和科(kē)技公司就业疲软的(de)拖累。

　　我们认(rèn)为真正(zhèng)值得(dé)讨论的问题，既不是小型银行的(de)缩(suō)表，也不是地产(chǎn)的潜在信用风险，而是创投泡沫(mò)破灭会带来怎样(yàng)的(de)连锁反应？这些反应对经(jīng)济系(xì)统会带来什(shén)么(me)影响(xiǎng)？

　　第(dì)一(yī)，无论从规模(mó)、传(chuán)染性还是影响(xiǎng)范围(wéi)来看(kàn)，创投泡沫破(pò)灭都不会带来系(xì)统性危机。

　　和引发08年金融危机的房地产泡沫对比，创投泡沫对银行的影(yǐng)响要小得多(duō)。大多数科创企业(yè)是股权融资，而不是债权融资，根据OECD数据，截(jié)至2022Q4，股权融资在美国非金融企业融资中的占(zhàn)比(bǐ)为(wèi)76.5％，债券融资和贷款融资仅占(zhàn)比8.8％和14.7％。

　　美国银行并(bìng)没有统计对科技企业的贷款数据，但截至(zhì)2022Q4，美国(guó)银行对整(zhěng)体企业贷(dài)款占(zhàn)其资产的(de)比例为10.7％，也(yě)比科网时期(qī)的14.5％低4个百分点。由于科创企业和银(yín)行体系的相对隔离，创投泡沫(mò)不会像(xiàng)次贷危机一样，通过金融杠(gāng)杆和影子银行(xíng)，对金融系统形(xíng)成(chéng)毁灭性打击。

　　此外，科技股也不(bù)像房地产是家庭和企(qǐ)业广泛持(chí)有的资产，所以(yǐ)创投(tóu)泡沫(mò)破灭(miè)会带来硅谷(gǔ)和华尔街的局(jú)部财富毁灭，但(dàn)不会带来居民和企业的广泛财富缩水。

　　第(dì)二，与(yǔ)2000年科网泡(pào)沫(mò)（dotcom）比，创投泡(pào)沫要(yào)“实在”得多。

　　本世纪初的科(kē)网泡沫时期，科(kē)技企(qǐ)业还没(méi)找到可靠的盈利模(mó)式。上世纪90年代互联网信息技术的快速发展以及美国的(de)信息(xī)高速公路战略(lüè)为投资者勾勒(lēi)出一幅(fú)美好的蓝(lán)图，早期(qī)快速(sù)增(zēng)长的用户量让大家相信科技企业可以重塑人(rén)们的生活方式(shì)，互联(lián)网公司开始盲目(mù)追求快(kuài)速(sù)增(zēng)长，不顾一(yī)切代价(jià)烧(shāo)钱抢占市(shì)场，资(zī)本市场(chǎng)将估值依托在点击量上(shàng)，逐步脱离了(le)企业的实际盈利能力(lì)。更有甚者，很(hěn)多公司其实(shí)算不上真正的互(hù)联网公司，大量公司甚至只是在(zài)名称上(shàng)添加(jiā)了e-前缀或是.com后缀，就能让股(gǔ)票价格上涨。

　　以美国在线AOL为例，1999年AOL每季度新增用户数(shù)超过(guò)100万，成(chéng)为全(quán)球(qiú)最大的(de)因特网服务提供商，用户数达到3500万，庞大的用户群吸引了众多广告客户(hù)和商业(yè)合作(zuò)伙伴，由(yóu)此取得(dé)了丰厚的(de)收入(rù)，并在2000年收购(gòu)了时(shí)代(dài)华纳(nà)。然而好景(jǐng)不长，2002年(nián)科网泡(pào)沫破裂(liè)后，网络用户增长缓慢，同时拨(bō)号上网业务逐渐(jiàn)被宽(kuān)带网(wǎng)取代。2002年(nián)四季度AOL的销(xiāo)售收入下降5.6％，同时计入455亿美元(yuán)支出（多数为冲减困境中的资产），最(zuì)终净(jìng)亏损(sǔn)达到(dào)了(le)987亿(yì)美(měi)元。

　　2001年(nián)科网泡(pào)沫时，纳斯达克100的利(lì)润(rùn)率(lǜ)最低只(zhǐ)有-33.5％，整个(gè)科(kē)技行业亏损344.6亿美元(yuán)，科技企业的自由现金流(liú)为-37亿(yì)美元。如今大(dà)型科技(jì)企业的盈利模式(shì)成熟稳(wěn)定，依靠在线广告和云业务收入创造了高水平的利(lì)润(rùn)和现金流(liú)，2022年(nián)纳斯达克100的利润率高(gāo)达12.4％，净利(lì)润高达(dá)5039亿美(měi)元，科(kē)技企业(yè)的自由(yóu)现金流(liú)为5000亿美(měi)元，经营活(huó)动现金流占总收入比例稳定在20％左右。相比2001年科技企业还在向市(shì)场“要(yào)钱(qián)”，当前科技企业主要通过回购和分红(hóng)等形式向股东“发钱(qián)”。

　　<姝妤怎么念，姝妤字怎么读音是什么sdt sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">第(dì)三，当(dāng)前创投泡沫破(pò)灭，终(zhōng)结的(de)不是大型科技企业，而是小型创业企业。

　　考察GICS行业分类下信息技术中的3196家企业，按照市值排名，以前30％为大公司，剩余70％为小公司。2022年大公司中净利(lì)润(rùn)为负的比例(lì)为20％，而(ér)小公司(sī)这一比例为38％，接(jiē)近(jìn)大公(gōng)司的二(èr)倍(bèi)。此外(wài)，大公司自由现(xiàn)金(jīn)流的(de)中位数水(shuǐ)平为4520万(wàn)美元，而(ér)小公司(sī)这一水平为(wèi)-213万美元(yuán)，大公司(sī)净利润中位数水平为2.08亿美(měi)元，而小公司只有2145万美元。大型科(kē)技企(qǐ)业创造利(lì)润和现(xiàn)金流的水(shuǐ)平明显强(qiáng)于(yú)小型科技企(qǐ)业。

　　至(zhì)少上市的科技企业在(zài)利润(rùn)和现金流表现上显(xiǎn)著强于科网(wǎng)泡沫时(shí)期，而投资(zī)银行(xíng)的股票抵(dǐ)押相(xiāng)关(guān)业务也主(zhǔ)要开(kāi)展在流动性强(qiáng)的大(dà)市值科技股上。未上市(shì)的小型科创企业(yè)若不能产生(shēng)利润和现金(jīn)流，在高利率的(de)环境下破(pò)产概率大(dà)大增加，这可能影响到的是PE、VC等投(tóu)资机(jī)构，而非间接融(róng)资渠道(dào)的银行。

　　这轮加息周期导致的创投(tóu)泡沫破(pò)灭，受影响最大的是硅(guī)谷和(hé)华尔街的富人(rén)群体，以及(jí)低(dī)利(lì)率金融资(zī)本与科(kē)创投资深度融(róng)合(hé)的商业模式，但很难真正伤害到大多数美国居民、经营稳健的银(yín)行业和拥有自我造血能力(lì)的大(dà)型科技公司。本轮(lún)加息周(zhōu)期带来的仅仅是库存周期的(de)回落，而不是广(guǎng)泛和持久的经济衰退。

　　风险提(tí)示

　　全(quán)球(qiú)经济深度衰退，美联储货币(bì)政策(cè)超预期紧(jǐn)缩(suō)，通(tōng)胀超预期

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 姝妤怎么念，姝妤字怎么读音是什么