来源：高瑞东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘(yuán)于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖。从行业(yè)表现看，制造业从(cóng)去(qù)年(nián)四季度(dù)的“量(liàng)价(jià)齐跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去库。从景气(qì)度边际表现(xiàn)看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料(liào)加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐(cān)饮、房(fáng)地产等线(xiàn)下活动回(huí)暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一(yī)定(dìng)差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到(dào)疫后经济(jì)脉冲式修(xiū)复放(fàng)缓、海外总需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回(huí)暖和产业升级将成为推(tuī)动下一(yī)阶段(duàn)国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回(huí)落，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未(wèi)结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景(jǐng)气(qì)度表现(xiàn)为(wèi)高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱(yú)、烟(yān)草、家(jiā)具(jù)制造行业景气(qì)度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业行业(yè)景气(qì)度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有(yǒu)色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油石化(huà)行业(yè)。

　　消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的购房、服务消费(fèi)需求得以(yǐ)释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战来海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修(xiū)复，消费(fèi)倾向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平(píng)，同时信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和(hé)，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性(xìng)进一步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费有望(wàng)持续修(xiū)复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等与出行及地产(chǎn)后周期相关的可(kě)选(xuǎn)消费也有望进(jìn)一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投资需求有望改善，推(tuī)动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气(qì)度维持(chí)高(gāo)位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明(míng)显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复苏有哪些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季(jì)度经(jīng)济复苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现超预(yù)期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济企(qǐ)稳(wěn)回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复(fù)苏(sū)发(fā)生(shēng)在外需回落(luò)、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过(guò)程(chéng)中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们(men)重点(diǎn)从行(xíng)业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表现来看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年(nián)份(fèn)的复合增速，观察各(gè)行业(yè)增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进(jìn)农业(yè)农村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较快复苏，增加值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去年(nián)下(xià)半年之(zhī)后外需转弱、居(jū)民商品消(xiāo)费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气(qì)度明显回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产业增加(jiā)值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于居民出(chū)行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业增加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回(huí)升，尽管(guǎn)高于(yú)疫情三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供给(gěi)水平恢复(fù)较慢。而受益于(yú)新(xīn)房和二(èr)手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各行(xíng)业(yè)工业增(zēng)加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作为供需的(de)衡量指标。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年以来的月度(dù)数据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月(yuè)的增加值增速(sù)和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分(fēn)位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏(sū)初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度(dù)最高，部(bù)分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民(mín)外(wài)出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱乐(lè)的量价分(fēn)位数(shù)水平均处(chù)在高景(jǐng)气度区(qū)间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现(xiàn)“量价(jià)齐升(shēng)”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水平(píng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位(wèi)数水平；而随着防疫需求(qiú)的(de)降温，医(yī)药制造(zào)业景(jǐng)气度有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。一(yī)方面与(yǔ)原材料成(chéng)本(běn)下跌有关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年(nián)初外需表现好于(yú)内需，部分行业仍(réng)在去库进程有关(guān)。其(qí)中，电(diàn)气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业增加值增速改善幅度最(zuì)大，受益于国(guó)内(nèi)产业升级、出口优势带来的(de)韧(rèn)性驱动；其次(cì)是汽车制造、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅度最弱的是(shì)通用设备、电(diàn)子设(shè)备，与房地产新(xīn)开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气(qì)度(dù)改善幅(fú)度偏弱，由于行业(yè)库(kù)存水(shuǐ)平偏高，多数行业(yè)仍受制(zhì)于价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于(yú)2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由于库存(cún)水平(píng)偏高，价(jià)格仍处在下跌区(qū)间(jiān)，拖累(lèi)整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生(shēng)产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品价格相(xiāng)较去年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回(huí)落。这与去(qù)年以来行业产能(néng)持续(xù)扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同比处在2016年(nián)以来(lái)94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于(yú)疫(yì)后复苏(sū)红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期(qī)积(jī)压的购房(fáng)、服务性需(xū)求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释(shì)放(fàng)效(xiào)果转弱，随(suí)着未来(lái)海外(wài)总需求回落的(de)预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未(wèi)来消费回暖的确定(dìng)性进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费(fèi)，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一(yī)季度(dù)居民收入和消费数据看，居民收入(rù)增速提(tí)升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫(yì)情前水平(píng)。以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复合增速看(kàn)，今年一季(jì)度，全国居(jū)民人均(jūn)可(kě)支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支出增速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居(jū)民(mín)平均消费倾(qīng)向为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的(de)65.2％仍(réng)有一定(dìng)差距。未来随着(zhe)服(fú)务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位(wèi)加(jiā)快恢复，进一步提(tí)振居民(mín)消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新增存款同比(bǐ)增量(liàng)降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款数据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增净(jìng)融资连(lián)续(xù)2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居民预(yù)期可能正(zhèng)在(zài)筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今年第(dì)一季度城镇储户问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾(qīng)向于(yú)“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的(de)居民分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低、消费和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，以及相(xiāng)关行业设备投资更新(xīn)，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今(jīn)年(nián)一季度国内出口数(shù)据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧(ōu)美(měi)供(gōng)需缺口(kǒu)短期走阔、国(guó)内(nèi)复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增(zēng)强。今年在(zài)海外总需求回落背景(jǐng)下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望(wàng)维持装备(bèi)制造(zào)领域出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利(lì)下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投(tóu)资扩产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着下(xià)游消费稳步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气(qì)机(jī)械等(děng)装(zhuāng)备制造(zào)业去库进程已进入下半(bàn)场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专用设备、通用设备产(chǎn)成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹。随着(zhe)需(xū)求回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去(qù)库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国(guó)债收益率多(duō)数上行一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战ong>

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日(rì)），英国(guó)10年期国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周美国(guó)10年(nián)期和(hé)2年期国(guó)债期(qī)限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整利差较上(shàng)周末持平为(wèi)0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整(zhěng)利差较上周末上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市(shì)普(pǔ)涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌(diē)，标(biāo)普(pǔ)500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳(nà)斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生(shēng)指数(shù)分(fēn)别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美(měi)欧加息(xī)步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显(xiǎn)示近几周美(měi)国经济增长(zhǎng)陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动(dòng)放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美(měi)国总体经济活(huó)动几乎(hū)没有变化，几个(gè)辖区指出在(zài)不确(què)定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美国总(zǒng)体物价水(shuǐ)平温(wēn)和(hé)上升，但(dàn)价格上涨(zhǎng)速度(dù)或有所放缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官(guān)员表示(shì)为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称，需要进(jìn)一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀，加息结束后美(měi)联储(chǔ)将(jiāng)需要(yào)在(zài)一段时间(jiān)内维(wéi)持利率(lǜ)稳定。同日(rì)美(měi)联(lián)储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性(xìng)区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济和金(jīn)融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政策会(huì)议(yì)纪要公布，绝大多数(shù)委员同意将(jiāng)利率上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日(rì)公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪(jì)要(yào)显示，货币政策在降低通胀方面仍(réng)有一段(duàn)路要走，一些委员认为(wèi)整体而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上(shàng)行。金融(róng)市场紧张局势被视为(wèi)经济和通胀前景重大不确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除(chú)非形(xíng)势显著恶化，否(fǒu)则金融市场的紧(jǐn)张局势不太可(kě)能(néng)从根本(běn)上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会(huì)通(tōng)过了一(yī)项临时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本(běn)达成一致。法(fǎ)案(àn)目标(biāo)是(shì)到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧(ōu)元资(zī)金提振半导(dǎo)体(tǐ)行业，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制(zhì)造(zào)市场的(de)份额从10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅(fú)提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导(dǎo)体供应(yīng)链，并与(yǔ)美(měi)国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示(shì)，正在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和党希望(wàng)提高债(zhài)务上限并(bìng)削减支出(chū)；正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措施；债务法(fǎ)案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用于日常开支；法案将减少对(duì)国(guó)税局的拨(bō)款，并结束(shù)绿色(sè)产(chǎn)业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩，但未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全(quán)”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建(jiàn)设(shè)性和公平的经济(jì)关系”。但“当美(měi)国利益受(shòu)到威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦(lún)表示美中(zhōng)两国有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同(tóng)比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩(kuò)大44.13个百(bǎi)分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东(dōng)、中南、西北(běi)以(yǐ)及西(xī)南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢(gāng)价格环比由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成交(jiāo)面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个(gè)百分(fēn)点。其中(zhōng)，一线、二线(xiàn)、三线城市商品房(fáng)成(chéng)交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地(dì)成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同比(bǐ)增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下(xià)跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤(jīn)，跌(diē)幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日均零(líng)售(shòu)销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策：发改委(wěi)强调提振消费(fèi)持(chí)续回升的(de)动力(lì)；国(guó)资(zī)委(wěi)强(qiáng)调着(zhe)力发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强调要提振消费持续回升的动力。接下(xià)来(lái)将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和(hé)扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕大(dà)宗(zōng)消费(fèi)、服务消费、农村消费等重(zhòng)点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下(xià)大力气稳(wěn)定汽车消费，大力推(tuī)动新(xīn)能源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会(huì)同有(yǒu)关(guān)方面优化就业(yè)、收(shōu)入(rù)分(fēn)配和消费(fèi)全(quán)链(liàn)条良(liáng)性(xìng)循环促进机制；四(sì)是，研究(jiū)制定关于营造放(fàng)心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议，强调(diào)推动国资央(yāng)企着(zhe)力发展实体经济(jì)特别是(shì)战略性新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动(dòng)国资央企在中国式(shì)现(xiàn)代化新征程中走在前列，着力提升科技自立(lì)自(zì)强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济(jì)特(tè)别是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进(jìn)现代(dài)化产(chǎn)业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国(guó)企(qǐ)改革深(shēn)化(huà)提升行动(dòng)组织实施(shī)，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍(shào)一季度工业(yè)和信息(xī)化(huà)发展状况(kuàng)，表示下一(yī)步将制(zhì)定实施重点行业稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落细(xì)稳增长政(zhèng)策举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配(pèi)合有关部门(mén)落实好稳(wěn)外贸(mào)政策举措(cuò)；三是促(cù)进内需加(jiā)快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是(shì)持续增(zēng)强(qiáng)发展(zhǎn)动能，加快战略性(xìng)新兴产业(yè)的(de)创新发(fā)展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预(yù)期；海外需求超(chāo)预期(qī)回落。