来源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推动(dòng)出口形(xíng)势(shì)好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释(shì)放(fàng)催化(huà)下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行业表现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主(zhǔ)动去(qù)库转向被动去库。从景(jǐng)气(qì)度边际表(biǎo)现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中游装备(bèi)制造>；上(shàng)游(yóu)原材料加工(gōng)；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一(yī)阶段国内(nèi)经济复(fù)苏(sū)的(de)主线。

　　制造业(yè)、服务业是(shì)驱动(dòng)一(yī)季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气度(dù)明显提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回落(luò)，与年(nián)初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复(fù)、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制造业各行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景气(qì)度边际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业(yè)景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造(zào)业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽(qì)车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度改善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍然(rán)受到(dào)价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业(yè)升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要(yào)受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务消费(fèi)需求得(dé)以释放；供(gōng)给方面，国内复(fù)工复产加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总需求回落(luò)的预(yù)期(qī)逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后续(xù)驱动国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收入向上(shàng)修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同(tóng)时(shí)信贷数据指向居民“此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖的(de)确定性(xìng)进一步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持(chí)续(xù)修复，家电(diàn)、家具、纺服(fú)等与出行及(jí)地产后(hòu)周期相关的可选消费也有望进(jìn)一步回(huí)暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触(chù)底回(huí)升，制造业企业(yè)盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复，企业将(jiāng)从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复(fù)力(lì)度不及预期(qī)；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下(xià)，国内(nèi)经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国(guó)内疫后复(fù)苏发生在外(wài)需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中(zhōng)，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量(liàng)并不均衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从(cóng)行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观(guān)测各行业表现来看(kàn)，今年一(yī)季度制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房(fáng)地产业景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气(qì)度回(huí)落，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢(huī)复、房地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各(gè)年份的复(fù)合增速，观察各行业(yè)增加值(zhí)变(biàn)化(huà)。

　　今年(nián)一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年(nián)四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)近年来加快建设农业强国，推进农业农村现代(dài)化(huà)的(de)目标有关。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏(sū)，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年四季(jì)度的(de)4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度(dù)明(míng)显回落，增(zēng)加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于疫(yì)情三(sān)年(nián)来的平(píng)均增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于(yú)新房和二手(shǒu)房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增速(sù)回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于(yú)行业(yè)景气(qì)度(dù)的(de)观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个主要行(xíng)业自(zì)2019年以来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加值(zhí)增(zēng)速调整(zhěng)为以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增速和PPI增速的(de)分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月(yuè)的(de)分位数水平(píng)，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复(fù)好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库(kù)进程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改善(shàn)情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期相关的行业(yè)景气度最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与(yǔ)居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的(de)量价分位数水平均处在高(gāo)景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食品(pǐn)制造(zào)景气度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价格(gé)下跌(diē)主(zhǔ)要与高库存(cún)水平有关，今年(nián)2月，库存同(tóng)比(bǐ)均(jūn)处在(zài)2016年(nián)以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需(xū)求的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度(dù)有所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料(liào)成(chéng)本下跌有关，另一方(fāng)面，也(yě)与年初外(wài)需表现好于内需(xū)，部分行业仍在去库(kù)进程有关(guān)。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设备、运输设备(bèi)工业增加(jiā)值增速(sù)改善幅度最大(dà)，受益于国内产业(yè)升级、出口优势(shì)带(dài)来的韧(rèn)性驱(qū)动；其(qí)次是汽(qì)车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通(tōng)用设备、电子设备，与房地产新开(kāi)工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工(gōng)行(xíng)业景气度改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行业生(shēng)产端(duān)改善(shàn)幅(fú)度最(zuì)大，3月增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速位(wèi)于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业施工(gōng)回(huí)暖，相(xiāng)关的黑(hēi)色金(jīn)属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提(tí)升(shēng)，但由于(yú)库存水(shuǐ)平(píng)偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链(liàn)条(tiáo)行(xíng)业生产(chǎn)水(shuǐ)平(píng)普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处(chù)在50％以下(xià)的景气(qì)度(dù)偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源危(wēi)机(jī)缓解，产品价格相较去年同期也出现普(pǔ)遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤炭开(kāi)采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际(jì)放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平(píng)同步回落。这(zhè)与去年(nián)以(yǐ)来(lái)行(xíng)业产能持续扩(kuò)张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开(kāi)采(cǎi)产(chǎn)成(chéng)品库存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或(huò)是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的(de)购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱(ruò)，随着未来(lái)海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经济增(zēn此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读g)长的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，随(suí)着居民收入(rù)提升和(hé)消费意愿改(gǎi)善，未来消费回暖的确定性进一步(bù)增强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费，以及家电、家具(jù)、纺服等(děng)可选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和消费数据(jù)看，居(jū)民收(shōu)入增(zēng)速提升(shēng)，消费倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水平。以2019年为基期的(de)复合增速(sù)看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居民人(rén)均可(kě)支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的5.6％，居(jū)民人均消费支(zhī)出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期(qī)均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持续向(xiàng)好(hǎo)，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步(bù)提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，消费(fèi)和(hé)投资(zī)信心正在(zài)筑(zhù)底。今年(nián)以(yǐ)来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存款数(shù)据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民(mín)新增(zēng)存(cún)款同比增量降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同(tóng)比多增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民预期可能正在(zài)筑(zhù)底(dǐ)，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头(tóu)开始放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资意(yì)愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增强，以及相关行业设备投(tóu)资更新，有望(wàng)推动中(zhōng)游装备制造景气度维(wéi)持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据回暖，除与欧美(měi)供需缺口短期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总(zǒng)需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易(yì)往(wǎng)来加强、以及(jí)新能源(yuán)产品优势(shì)强化，有望(wàng)维持(chí)装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面(miàn)，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随着下(xià)游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈利(lì)有望向上修复(fù)。目前看(kàn)，电气机械(xiè)等装备制(zhì)造业去(qù)库进程(chéng)已进入下(xià)半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设备、通用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资需求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率利差收窄(zhǎi)。本周美国10年期和(hé)2年期国债期(qī)限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮(pí)书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加(jiā)和对(duì)流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际(jì)，银(yín)行收(shōu)紧(jǐn)了贷款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平(píng)温和上升，但(dàn)价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应(yīng)对(duì)高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政(zhèng)策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结束后美联储将需要在一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特(tè)表示，预计今(jīn)年(nián)货币(bì)政策将需要进一(yī)步进入限制性区域，终端(duān)利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和(hé)金融形势的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币(bì)政策会议(yì)纪(jì)要公布(bù)，绝(jué)大多数委员同意(yì)将利率(lǜ)上(shàng)调(diào)50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走，一(yī)些委员(yuán)认为整体而(ér)言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市(shì)场紧张局(jú)势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性的来源。然而除(chú)非形势(shì)显(xiǎn)著恶化，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可(kě)能(néng)从根本上改变欧洲央(yāng)行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片(piàn)法(fǎ)案(àn)”落(luò)地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会通(tōng)过了一项临时政(zhèng)治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致(zhì)。法(fǎ)案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金(jīn)提振半(bàn)导体行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占全(quán)球半(bàn)导体制造市场的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅(fú)提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美(měi)国(guó)和(hé)亚(yà)洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债(zhài)务(wù)上限相关立法措施。白宫需(xū)要开始就(jiù)债务(wù)上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望(wàng)提高债务(wù)上限(xiàn)并削减支(zhī)出(chū)；正在推(tuī)出一份债务上限相关(guān)立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的(de)防疫资金(jīn)用于日(rì)常开支；法案(àn)将减少对国税(shuì)局(jú)的拨款，并结束绿色(sè)产业补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财(cái)政部(bù)长耶(yé)伦就中(zhōng)美关系(xì)发(fā)表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍(réng)将强(qiáng)调“国(guó)家安全(quán)”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将是(shì)“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和公平的(de)经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将坚定地(dì)捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的(de)-1.33％转正为本(běn)月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下(xià)跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西(xī)北(běi)以及西(xī)南各区(qū)价格指数环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存(cún)同(tóng)比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交(jiāo)面积(jī)增幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三(sān)线城市商品房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大16.26个百(bǎi)分点。批(pī)发销量(liàng)同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，R001较上月末(mò)下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期(qī)国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改委强调(diào)提(tí)振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委强调(diào)着力发(fā)展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国(guó)家发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻发布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复(fù)和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消(xiāo)费等重点领域；二是，下大力气稳(wěn)定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环(huán)促进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定(dìng)关于(yú)营造放心(xīn)消费环境的政策(cè)文(wén)件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强调(diào)推(tuī)动(dòng)国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动国资央企在中国(guó)式现代化(huà)新(xīn)征(zhēng)程中(zhōng)走在前列(liè)，着力提升科技自立自强水平(píng)，提升自主创(chuàng)新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革(gé)深化提(tí)升行动组织实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度工业和信息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一(yī)是营造(zào)良好产业发展环境(jìng)，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省协(xié)作、部门(mén)协同；二是推动出口保稳提质(zhì)，加(jiā)大对制(zhì)造业(yè)外贸(mào)企业的(de)支(zhī)持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸(mào)政策举措；三是促进(jìn)内需加(jiā)快恢复(fù)，以(yǐ)高质量(liàng)供给促进消(xiāo)费；四(sì)是持续增强发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新(xīn)兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需求超(chāo)预(yù)期回落。

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