“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投(tóu)资者的(de)关注度从板块向单个标的(de)转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标<一般上大一是多少岁，大一是多少岁哪年的/strong>

　　成挖掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三(sān)个(gè)基(jī)准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示(shì)，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发(fā)资金来(lái)源(yuán)，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不(bù)太(tài)愿意给房企贷款(kuǎn)的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自新盘(pán)的(de)销售。但(dàn)今年(nián)新(xīn)房(fáng)的销(xiāo)售情况相较一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有国企背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个很明显的分化，无论是在(zài)销(xiāo)售，还是(shì)融(róng)资等(děng)各(gè)个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资(zī)背(bèi)景的房企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国资(zī)背景(jǐng)的(de)民营房企股价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而(ér)具(jù)体到如(rú)何挖掘，我们(men)会(huì)特别重视企(qǐ)业的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润率是不(bù)是行(xíng)业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足(zú)上述(shù)条件(jiàn)的房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至(zhì)2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建发展、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云(yún)南城(chéng)投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城(chéng)投控股(gǔ)等国(guó)央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是有(yǒu)着较(jiào)稳健特(tè)色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是(shì)少(shǎo)数。而(ér)更加值得注意的(de)是，在2022年，不(bù)少国(guó)企(qǐ)，甚至(zhì)地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏(zòu)把握准确(què)，有(yǒu)助于房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年(nián)的(de)净(jìng)借贷(dài)比例(lì)都(dōu)维(wéi)持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在(zài)一(yī)线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速(sù)的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计(jì)今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家(jiā)”的(de)特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了(le)很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线(xiàn)城(chéng)市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二(èr)线和二线城市；另一方面(miàn)，它(tā)的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要(yào)小心(xīn)，如果负债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)，在我看(kàn)来(lái)，这个(gè)比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要比“三道(dào)红(hóng)线”对房企的净(jìng)负(fù)债率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复(fù)苏速度(dù)并(bìng)没有那么(me)快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负债率提高到(dào)一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外(wài)发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较(jiào)积(jī)极的拿地策略的同时(shí)，也(yě)较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩张速(sù)度(dù)与净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各维(wéi)度的(de)实际表现上，国(guó)央企(qǐ)确(què)实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更低(dī)，融资(zī)渠道也更顺畅，能够(gòu)做到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房企，机(jī)构更加看好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商(shāng)银(yín)行股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公(gōng)司(sī)就长期持一般上大一是多少岁，大一是多少岁哪年的有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持有滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和(hé)其自身(shēn)的基(jī)本(běn)面(miàn)表现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以来(lái)的(de)近三年时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依(yī)次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集(jí)团有近(jìn)七成营(yíng)收来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到(dào)近(jìn)六成。近(jìn)三(sān)年持(chí)续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同(tóng)样持(chí)续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的房企排(pái)名已冲进前十，根据(jù)中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价(jià)翻了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新(xīn)华(huá)养(yǎng)老等18家机构(gòu)调(diào)研。

　　产业(yè)链(liàn)布(bù)局(jú)重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》的(de)采访，房地(dì)产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产(chǎn)业链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属性的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时(shí)间的增加，内装更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材(cái)、家居装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两(liǎng)位的都是来自(zì)家纺赛(sài)道的公司，它们分(fēn)别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄(qì)今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜主要从(cóng)事(shì)纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示(shì)，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实(shí)现(xiàn)营业(yè)收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实(shí)现归(guī)属(shǔ)于(yú)上市(shì)公司股东的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一季(jì)报(bào)的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成(chéng)为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公(gōng)募的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经(jīng)风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过(guò)好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该(gāi)股年(nián)内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公(gōng)司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通股股(gǔ)东来看(kàn)，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季(jì)报中他管理的(de)广发策略优选和广(guǎng)发安宏回(huí)报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部三(sān)只(zhǐ)产(chǎn)品均登榜十大流通(tōng)股股东，其(qí)也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居(jū)家(jiā)纺外(wài)，下游的物业股也(yě)越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在(zài)香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此(cǐ)，前述上海公募基金(jīn)经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣的(de)是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的(de)绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提价的公(gōng)司很少，因为物业公司很容易(yì)一(yī)开始是(shì)挣钱的，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提(tí)价难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公司能在(zài)业(yè)内做到到期之(zhī)后提价一般上大一是多少岁，大一是多少岁哪年的(jià)率比较(jiào)高，这(zhè)跟它的定位和比较好(hǎo)的服务(wù)是有(yǒu)关系的(de)。”他进一步强调。