核心结论：①22/10以来价值(zhí)、成长均是内部(bù)分化明(míng)显，行业和指数角(jiǎo)度(dù)均可验(yàn)证。②本(běn)质上过去一段(duàn)时间(jiān)行(xíng)情是(shì)情绪修复，政策和事件驱动下数字(zì)经(jīng)济、中特(tè)估表现好(hǎo)，未来行情或(huò)进入基本面驱动。③全(quán)年牛市格局未变(biàn)，当前(qián)处在蓄势阶段(duàn)，行(xíng)业或阶段性(xìng)再平衡。

　　分歧：价(jià)值还是成长？

　　近期(qī)参加一场交流活动时，对今年(nián)市场风格的讨论很热烈(liè)，坚持价(jià)值风格(gé)者以(yǐ)“中特估”大涨作为证(zhèng)据，坚持(chí)成(chéng)长风(fēng)格者以人工(gōng)智能大涨(zhǎng)作为证据，乍一听都有(yǒu)道理(lǐ)，但其实不然(rán)，因为价值阵营(yíng)和成长阵(zhèn)营里，除(chú)了这些大涨(zhǎng)的(de)品种都存在下(xià)跌(diē)的品种。怎么(me)理解这种割裂的现象？未来市场(chǎng)风格(gé)将如(rú)何演绎？本篇报告将(jiāng)就此(cǐ)进(jìn)行探(tàn)讨。　

　　1.22/10以来(lái)价值(zhí)、成长都是结构性(xìng)分化

　　当前市场对于风格讨论较(jiào)多，有投资者认为近期(qī)银行等高股(gǔ)息股票表现较好，风格偏(piān)向价值，也有投资者认为(wèi)近期TMT行业涨幅仍然领先，成长(zhǎng)风格占优。我(wǒ)们通(tōng)过行业(yè三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口)和指(zhǐ)数(shù)层(céng)面分析市(shì)场(chǎng)风格特征(zhēng)，发现(xiàn)市场(chǎng)自底(dǐ)部(bù)反(fǎn)转以来价值与(yǔ)成长两种(zhǒng)风(fēng)格并(bìng)不明显，具体(tǐ)如下(xià)。

　　行业角度看，底部(bù)反转以来(lái)价(jià)值、成长内部分化明显。我们(men)在(zài)前期多篇报告(gào)中提出去年(nián)10月底来市(shì)场(chǎng)已进(jìn)入牛市初(chū)期的第一波(bō)上涨。从整(zhěng)体(tǐ)看(kàn)，市场并没有呈现严(yán)格的(de)风格偏向，去(qù)年10月(yuè)底以(yǐ)来申(shēn)万一级(jí)行业中成(chéng)长类行业最大涨幅中位数为(wèi)27.3％，价值(zhí)类行(xíng)业(yè)中位数为24.3％，所有申万一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的不同(tóng)风格行业数量(liàng)占比(bǐ)看，成长类(lèi)占比为50％、价(jià)值类也为50％，可见成(chéng)长、价值行(xíng)业(yè)整体表现并未明显分化。

　　成(chéng)长和价值内部行业(yè)表现有(yǒu)涨有(yǒu)跌(diē)。成长类(lèi)行业，去(qù)年10月末以来科技占优，新能源表(biǎo)现较差(chà)，在“数据(jù)二十条(tiáo)”等产业政策(cè)、以及以(yǐ)ChatGPT为(wèi)代表的(de)人工智能(néng)技术的双重催化(huà)，科技板块(kuài)中传(chuán)媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等表现居前，而电力设备（7％）、新能源车(chē)指数（9％）表现明显(xiǎn)靠后。价值方面，受益于防疫、地产政策优化，22/10以来(lái)消费行业中(zhōng)食品饮料（44％）、地产(chǎn)链(liàn)中房地产（36％）、建(jiàn)筑装(zhuāng)饰（35％）等行业阶段性表现亮眼，而(ér)基础化工（2％）等行业表现较差。

　　若我们从(cóng)今(jīn)年年初以来的(de)时间(jiān)维度看，成长板块(kuài)内行(xíng)业保持去年10月(yuè)以来的格局，即科技(jì)表现好、新(xīn)能源相对弱。再来看(kàn)价值板块，今年以来在“中特估”主题催化(huà)下建筑装饰（28％）、非银（22％）等(děng)行业表现较好(hǎo)，消费板(bǎn)块整体涨幅相(xiāng)对(duì)靠后，其(qí)中农(nóng)林牧(mù)渔(yú)（1％）、社服（3％）行业指数走势明(míng)显(xiǎn)偏(piān)弱(ruò)，今年以来基(jī)本处(chù)在(zài)“歇息”状态。

　　指数角度看，价值、成长内(nèi)部分化明显。从代(dài)表性的(de)风格指(zhǐ)数看，风格特征也并不(bù)明(míng)确(què)。去年10月(yuè)底以(yǐ)来成长风(fēng)格指数中(zhōng)科创(chuàng)50最大涨幅为28％（今年(nián)初以来最大涨幅为22％，下(xià)同）、创业板(bǎn)指(zhǐ)为19％（3％）、国(guó)证成长为19％（2％）、中(zhōng)证(zhèng)500为(wèi)13％（11％）；价(jià)值风(fēng)格指数中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格的指数表现不同，其背后源于指数的成分行(xíng)业权重不(bù)同。以成(chéng)长风格(gé)中创业板指和科(kē)创(chuàng)50为例：22/10月底(dǐ)以来创业板(bǎn)指走势相对偏(piān)弱(ruò)，最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)仅为19％，其(qí)成(chéng)分(fēn)行(xíng)业中表现较弱的电力设(shè)备权(quán)重占比高达35％；而(ér)科创50实现(xiàn)最大涨(zhǎng)幅28％，其成(chéng)分行(xíng)业(yè)中涨(zhǎng)幅(fú)居前的(de)科技(jì)行业权重占比高达62％。

　　2.过去是情绪修复，未来会(huì)进入盈利(lì)驱动

　　过去一段时间市场是牛市初期的情绪修复。回顾(gù)历史上(shàng)牛市上涨第一阶段，可以发现期(qī)间市场往(wǎng)往呈现普涨、轮涨的特征，不(bù)同风格指(zhǐ)数表现差异不(bù)大(dà)：05/06-05/09期间成(chéng)长累计涨18％、价(jià)值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为(wèi)45％、32％。普涨、轮涨的背后(hòu)源于市(shì)场自底(dǐ)部起来后，处低(dī)位的(de)行业容易受到(dào)政策利好和预期改善的催化，出现短期明显的(de)上(shàng)涨，但由于此时(shí)基本面(miàn)的趋势尚未明确，该(gāi)阶(jiē)段行情往往(wǎng)不存在(zài)特(tè)定(dìng)的主线，因此风格特征并不明显。

　　去(qù)年10月以来的这(zhè)轮(lún)行情中数(shù)字经济(jì)、中(zhōng)特估表现较(jiào)好，其本质(zhì)属于政策和(hé)事件驱动下的情绪修复。数字(zì)经济方面，去年二十大报告(gào)提(tí)出“加快发展数字(zì)经济”、“建设(shè)现代(dài)化产业体系”，信创指数率先开(kāi)启一(yī)波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相关(guān)政(zhèng)策和(hé)事件(jiàn)进一步催化市场情绪，政(zhèng)策端(duān)22/12国(guó)务院印发(fā) “数(shù)据二十条”，23/03成立国(guó)家数据局(jú)，技术端(duān)以ChatGPT为(wèi)代(dài)表的大模型推出标志人(rén)工智能(néng)逐步落地应用，政(zhèng)策和技术双轮(lún)驱(qū)动(dòng)下数字经济行(xíng)情持续演绎，今(jīn)年以来人工智(zhì)能指(zhǐ)数最大涨幅达64％、数字经济指数为38％。中特(tè)估方(fāng)面(miàn)，本轮(lún)中特估行情(qíng)也主要来(lái)自低估值的国央(yāng)企的(de)估值修复。22/11证监会主席提(tí)出(chū)“中特估”概念(niàn)，政策层面高(gāo)度重(zhòng)视国央企价值实(shí)现，相关政(zhèng)策和事件进(jìn)一步催(cuī)化行情(qíng)，在此背景下中特估相关(guān)板块同样涨幅明显(xiǎn)，本(běn)轮(lún)行情中(zhōng)特(tè)估指数最大(dà)涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱动。拉长时间看，股(gǔ)票是一台“称(chēng)重机”，基(jī)本(běn)面决(jué)定股价涨跌，盈(yíng)利趋势(shì)的分化决(jué)定未来风格(gé)的走向。我们以国证成长(zhǎng)/价(jià)值指数(shù)刻画，2010-15年A股整体风(fēng)格(gé)偏(piān)成长，背后(hòu)是国证成(chéng)长指数与价值指(zhǐ)数的归母净(jìng)利润(rùn)累计同比增(zēng)速差从(cóng)10Q2的7.9个百分(fēn)点升至15Q3的15.6个百分(fēn)点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点(diǎn)升至3.9个百分点；而2016-18年(nián)成长开始跑输(shū)的原(yuán)因则是成长相对价值(zhí)的业(yè)绩增速开(kāi)始回落，国证成长指数(shù)-价值指数的(de)归母净利润累计同(tóng)比增速(sù)差(chà)从(cóng)15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个百分点，同期(qī)ROE的差值从(cóng)3.9个百分点(diǎn)降(jiàng)至-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风格又开始回(huí)归成长，原因(yīn)在于(yú)成长股(gǔ)的(de)业绩又开始优(yōu)于价值股，国证(zhèng)成长指(zhǐ)数-价值(zhí)指数(shù)的归母净(jìng)利润累计同比增速差从(cóng)18Q4的-30.1个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)升至(zhì)21Q1的40.8个(gè)百分点(diǎn)，ROE的差值(zhí)从18Q4的-2.2个(gè)百分点(diǎn)升至21Q3的(de)7.3个。

　　本轮决定(dìng)市场风格和主线的关键仍(réng)在业绩，未(wèi)来关注基本面的趋势(shì)。当(dāng)前全(quán)部A股(gǔ)盈利(lì)仍处(chù)在底部(bù)区域(yù)，一季报数据显示A股盈利(lì)的拐点已渐现(xiàn)，全部A股归母净利(lì)润累计同比增速已(yǐ)从22Q4的低点0.9％回升(shēng)至23Q1的1.4％，我们预(yù)计(jì)23年(nián)全年增速(sù)有望达(dá)10％-15％。随(suí)着基(jī)本面逐渐回升，市场或由前期的政策和事件驱动走(zǒu)向盈利(lì)驱动(dòng)，关注中报的基(jī)本(běn)面验(yàn)证情(qíng)况，以(yǐ)及下半年(nián)宏(hóng)观(guān)月度数(shù)据的(de)回升(shēng)情况。展(zhǎn)望(wàng)全年(nián)，稳(wěn)增长政策推动(dòng)下现代化产业体系(xì)建设，成长盈(yíng)利(lì)增速有望更快，但风格内部盈利增速(sù)可(kě)能仍(réng)有分化，例如成长风格(gé)类指数中科创50预计23年(nián)归母净(jìng)利增速达到60％左(zuǒ)右(yòu)、创业(yè)板指预计在23％左右，而价(jià)值类指数里中证100 23年归母净利同(tóng)比预计(jì)在12％左右、上证50预计在(zài)10％左右(yòu)。从盈(yíng)利增速差值看，未来(lái)科创(chuàng)50与上证50归母净利增速同比差值(zhí)有望从(cóng)22年的30个百分点提升到(dào)23年的50个百分点，成长(zhǎng)基本面相对(duì)优势有望扩大(dà)。

　　3.市场(chǎng)蓄势阶段行业或再平衡

　　市场(chǎng)全年(nián)向(xiàng)上趋势(shì)不(bù)变，阶段性蓄(xù)势中。我们在《旭日(rì)初升——2023年中国资本市场展望(wàng)-20221203》中分析(xī)过，从牛(niú)熊周期(qī)、估值、基本面(miàn)、资金面等维度来看(kàn)，22年10月底以来A股已经进入(rù)新一轮(lún)牛市周期。但牛市往往难以一(yī)蹴而就，我们在(zài)《好事多磨——23年二季度(dù)股市展望-20230401》中就提出二(èr)季度(dù)市场可能处蓄势阶段，二季度以来(lái)市场表现也印(yìn)证着我(wǒ)们的判(pàn)断。当前市场正处在牛市初期，就好比冬天已过(guò)、春天到来，气温整体已在回升，但短期温度仍可(kě)能上下波动。因此，市场短(duǎn)期可能(néng)出(chū)现宽幅震荡的情况，其(qí)背后源于牛市初期基本面还不够扎实，更易受到其他因素的(de)扰动。目前宏观经济数据显示当(dāng)前基(jī)本面恢复尚不扎实：4月PMI指(zhǐ)数回落(luò)至49.2％；从信贷数(shù)据看，4月(yuè)新增信(xìn)贷和社融数据较一季度均明显走弱；从物(wù)价(jià)数(shù)据看，4月CPI同比继续明显回落至0.1％，PPI同比(bǐ)降至-3.6％，显示当前经(jīng)济复苏仍然较弱。综(zōng)合来看，当前国内基(jī)本面(miàn)回暖仍需要一(yī)个过程(chéng)，未来短期内市场更可能继续处在蓄(xù)势期。

　　行业阶(jiē)段性再平衡，全年数字经(jīng)济仍是主线。在政策和事件的催化下数字经(jīng)济、中特(tè)估涨(zhǎng)幅已经较为明显(xiǎn)，未来(lái)决定(dìng)风格的关键(jiàn)在于(yú)相对基(jī)本面趋势，应(yīng)关注能够有业绩落地(dì)的持续性机(jī)会。此(cǐ)外，当前重视消费结构性机会。

　　着眼全年，数字(zì)经济代表的(de)成(chéng)长空间或更大，去(qù)伪(wěi)存真的试金石是业绩。我们从(cóng)4月初以来就提出TMT板块(kuài)出(chū)现(xiàn)阶段性过热，未(wèi)来可能会有所休整，过(guò)去一个月TMT板(bǎn)块的股价表(biǎo)现也印证了我(wǒ)们的判断，目前(qián)TMT可能仍处在降温期，但从(cóng)全年(nián)维度看政策(cè)和(hé)技术驱动下数字经济仍是第一主线(xiàn)。从基金调仓经验看，历史上公(gōng)募基金(jīn)调仓往往需(xū)要一年(nián)，例如 20-21年(nián)公募持(chí)仓(cāng)从白酒转向新能源，公募基(jī)金对TMT板块的增持可能(néng)还(hái)未结(jié)束(shù)，23Q1基金重仓(cāng)股中TMT板块超配比例（相(xiāng)对沪深300行(xíng)业占比(bǐ)）仍处在2013年以来低位。

　　未来行情(qíng)或(huò)进入(rù)由业(yè)绩验(yàn)证的去伪存(cún)真(zhēn)阶段，关注政策和技(j三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口ì)术两条主(zhǔ)线机会。第一，从政策线(xiàn)看，数字经济已成为现代化(huà)产业体系的(de)重要支撑，数字要(yào)素流通体系正在加快建(jiàn)立，政(zhèng)府有望加大对数字安全和数字基建的投入。去年12月发(fā)布的 “数据二十(shí)条”为数据要(yào)素市场提供(gōng)顶层规划(huà)，刚成立的国家数据局有望成为顶层(céng)文件落地(dì)执行的统筹机(jī)构，数据(jù)要素市(shì)场化有望加速，这也将(jiāng)大(dà)幅提(tí)升数字(zì)基础设施建(jiàn)设，根据中国(guó)通服基建产(chǎn)业研究院，预(yù)计23-25年我国数据中(zhōng)心产(chǎn)业规模(mó)复合增速将达到25％。第二，从技(jì)术线(xiàn)看，ChatGPT为代表的人工智(zhì)能应(yīng)用(yòng)落(luò)地，大模型(xíng)、半(bàn)导体等上游(yóu)软硬(yìng)件领域有(yǒu)望率先受益。当前科技巨头正加大对(duì)AI大模型的(de)开发，近日谷歌发(fā)布(bù)了PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理(lǐ)上(shàng)的(de)部(bù)分结果已超(chāo)越了GPT-4，AI模型市场有望加速发展，根据(jù)观研天下，预计22-30年中国自然语言处理市(shì)场(chǎng)复(fù)合增长率达到36.5％。AI模型的(de)算数和推理(lǐ)也(yě)将提升对上游硬件(jiàn)的需求，根据亿欧智库，预(yù)计(jì)23-25年(nián)我(wǒ)国AI芯片市(shì)场规模复合增速(sù)达31％。

　　我国消费仍(réng)有韧性，关注消(xiāo)费(fèi)结构性机(jī)会。消费(fèi)方面，促消费一(yī)直(zhí)是目前政策关注的(de)重点，后(hòu)续关(guān)注消费的(de)结(jié)构性(xìng)机会(huì)。我们(men)在(zài)《中国消费的韧性：没有日本式资产负债表(biǎo)衰退-20230507》中提(tí)出，资产端看，我国房产价格相(xiāng)对趋稳(wěn)，居民财富大幅缩水风险较小(xiǎo)；从收入(rù)端看(kàn)，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏将推(tuī)动收入(rù)和消费(fèi)意愿提(tí)升。因此我国消费(fèi)仍具有(yǒu)韧性，预计今年社(shè)零总额增速有望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速(sù)为4-5％。从股(gǔ)市表(biǎo)现(xiàn)看，我(wǒ)们在(zài)前(qián)文中提出今(jīn)年以来消费(fèi)行(xíng)业涨幅在所(suǒ)有行(xíng)业中涨幅明显(xiǎn)偏低，随着基本面改善，消费部(bù)分(fēn)领域(yù)有(yǒu)望迎(yíng)来向上(shàng)的机(jī)遇。结合海通行(xíng)业分析师(shī)和Wind一致(zhì)预测，预计23年(nián)医药(yào)板块中中药(yào)净(jìng)利(lì)增速为20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此(cǐ)外，前期(qī)概念催(cuī)化(huà)下“中特估”板块(kuài)热(rè)度同(tóng)样较(jiào)高，未(wèi)来行情或也将出现“去伪存真”的分化，我们(men)认为可以关注(zhù)中(zhōng)特重估三(sān)大可(kě)能发力方向，即关(guān)系国计民生的(de)重大安全领域、举(jǔ)国体制(zhì)支持的(de)部分科技领域、部分盈(yíng)利(lì)稳定、现金流充裕(yù)的国(guó)企，详(xiáng)见《“中(zhōng)特”重估的三大发(fā)力方向(xiàng)——“中特(tè)估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化影(yǐng)响(xiǎng)国内(nèi)经济(jì)；美(měi)国经济硬着陆影响全球经济。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口