金融界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆(kūn)明国资委(wěi)的一(yī)封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能力已经越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席(xí)经济学家(jiā)李迅雷发文称，地方债包括地(dì)方(fāng)一般(bān)债、专项(xiàng)债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的机构投资者是地方债的(de)主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力(lì)已(yǐ)无法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与(yǔ)事权不(bù)匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算高(gāo)的前提(tí)下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要(yào)调整中央和地方之间债务(wù)余额的比例关系(xì)。“今后应加(jiā)大(dà)中(zhōng)央政府(fǔ)的(de)发债(zhài)规模(mó)，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在(zài)当(dāng)前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融(róng)风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议(yì)给(gěi)予困难省份(fèn)一定的(de)“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司(sī)的借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的(de)低(dī)息资(zī)金来降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议(yì)，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示(shì)这类典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市(shì)公司(sī)共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处(chù)置(zhì)地方债务的辨证思(sī)考》

　　截(jié)至2022年末全(quán)国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台(tái)成(chéng)为地方债务主要(yào)体现(xiàn)形式

　　城投债是指(zhǐ)城(chéng)投(tóu)企(qǐ)业公开发行(xíng)的公司债券和中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号(hào)文”出台明(míng)确(què)城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资(zī)机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运(yùn)营主体，地方政(zhèng)府不再对(duì)城投债(zhài)兜(dōu)底。但实际上市(shì)场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作由地方政府背书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是(shì)地方政府(fǔ)下(xià)设的投融(róng)资(zī)机构，很难完全(quán)独立(lì)成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市场化的(de)企业(yè)。城(chéng)投的债务主要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为(wèi)主，但后(hòu)一种(zhǒng)债权(quán)融(róng)资的规(guī)模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年(nián)以(yǐ)来(lái)，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主要体现形(xíng)式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今，城投平(píng)台的债券(quàn)余额大约为13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于(yú)地方政府背书的高(gāo)等级信用债。但是，城投(tóu)平台(tái)的非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投债按时兑(duì)付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和(hé)财政收入增(zēng)速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长(zhǎng)的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年一个鹅蛋的热量是多少 一个鹅蛋等于几个鸡蛋只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河(hé)南(nán)的永(yǒng)煤债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信(xìn)用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区域被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天津等近几年(nián)融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大(dà)幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年以来融资(zī)成本(běn)有所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加(jiā)权平均票面利(lì)率降幅也明(míng)显(xiǎn)不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预期的背景(jǐng)下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区(qū)域信用环境，导致地方国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从未来区域(yù)经(jīng)济(jì)发(fā)展的(de)角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)仍需要持续举债来(lái)实(shí)现(xiàn)经济平(píng)稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不能轻(qīng)易违约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先要确(què)保城投债不(bù)违约，这就意味着(zhe)城投公司能够具备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子(zi)谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对(duì)地方债(zhài)不兜(dōu)底，但建(jiàn)议(yì)给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业(yè)银行的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更(gèng)加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出让国有资(zī)产来偿(cháng)债方(fāng)面，也希(xī)望(wàng)中央给予政策上(shàng)的支持。因为(wèi)今年3月1日，一个鹅蛋的热量是多少 一个鹅蛋等于几个鸡蛋国资委在(zài)对政协十三届全(quán)国委员会第五次会议第00503号(h一个鹅蛋的热量是多少 一个鹅蛋等于几个鸡蛋ào)提案的答复(fù)中(zhōng)表示，将适时出台制(zhì)度规定及操(cāo)作细则，探索国有(yǒu)权益份额规范化退出的有效(xiào)方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙(huǒ)企业(yè)的(de)优(yōu)势，助力国有企业创(chuàng)新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还(hái)债(zhài)务，典型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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